财务报表分析 张铁铸

声明： 讲义中所涉及数据、案例均有明确来源，仅用于教学，绝非投资参考或其他任何决策依据； 案例用于丰富教学内容，仅限于客观描述，非法律认定或其他； 讲义中所有资料未经作者书面授权，不得以任何形式复制或引用其中任何部分。

学习目标： 理解上市公司财务信息披露的制度环境； 掌握上市公司财务报告的内容构成； 理解不同财务报表使用者及其信息需求； 掌握财务报表分析的基本框架。

一、引例：蓝田股份 蓝田股份，1996年6月在上海证券交易所上市。从蓝田股份的年度报告来看，经过短短四年左右的发展，总资产从上市前的2.66亿元增长到2000年的28.38亿元，主营业务收入从4.68亿元增长到2000年的18.4亿元，2000年实现净利润4.32亿元。该公司1998~2000年净资产收益率更是高达28.9%、29.3%、19.8%，每股收益分别为0.82元、1.15元和0.97元，位于上市公司的前列。

媒体报道： 在2000年中报上市公司业绩100强排行榜中，蓝田股份位列第29为，综合评级为AAAA级。 在派现能力排序中，蓝田股份以每股未分配利润1.8991元排在第2位。 有记者在采访蓝田股份管理层以后认为，“在农业板块中，蓝田股份是一支绩优高成长股。从1996年6月上市以来，蓝田股份连续四年保持了三位数的高增长。……。可以预见，就蓝田所属的行业、管理水平等方面来看，蓝田股份将在长期内处于领涨板块。”

公司宣传 蓝田股份董事会秘书在2000年12月7日《证券时报》撰文指出，11月23~27日有12位院士到该公司进行实地考察，认为“蓝田食品加工业起点高，潜力大。目前发达国家加工食品占饮食消费的90%，而我国只有25%；美国食品工业为农业产值的270%，而我国只有45%，相差有数倍，因此国内食品加工业潜力十分巨大。当前我国蔬菜出口占世界的1/3，作为无污染产地，蓝田的绿色食品在国内国际市场上都有很好的发展前景。”

分析师评价： 有分析师从规模、盈利水平及成长性等方面界定蓝筹股的评价标准进行评选，从深沪两市1000多只股票选出38只符合蓝筹股标准的股票，其中就包括蓝田股份。 有分析师推荐，投资者2001年在板块和个股选择方面，可以考虑以蓝田股份为代表的低市盈率的大盘蓝筹股。

投资选择： 作为一名投资者，如果你获取了上面的信息，会做出怎样的选择？ ？

公司的报表之间是存在的勾稽关系的，利用这种勾稽关系可以对不同报表中的数据起到印证的作用。

值得关注的方面： 从蓝田股份的利润表中援引的2000年主营业务收入为18.4亿元，而现金流量表中该公司销售商品、提供劳务收到的现金仅为0.83亿元，这意味着公司的商品销售基本上都没有收到货款。 公司偿还债务所支付的现金为2.86亿元，而该公司的经营活动现金流量净额和投资活动现金流量净额均为负数，也即这两类活动都导致的是净现金流出，因此偿还债务所支付的现金基本上应该来自于“借款所收到的现金”。

蓝田股份的主营业务收入、总资产以及利润等数据都是虚假的。 按照要求进行调整，去除虚假成分后，2000年主营业务收入仅为0.38亿元，总资产11.55亿元，净利润－0.11亿元。 在2000年已经至少不能按时偿还约5亿元短期债务，债务负担已经到了崩溃的极限。

教训： 投资者和其他报表使用者不能简单地接受财务报表所提供的数字，相反，必须要详细分析这些数字是否真实反映了影响公司的经济事项和活动； 投资者和其他报表使用者必须对当前的财务报告准则有所了解； 投资者和其他报表使用者必须明白管理层可能会影响财务信息的披露； 投资者和其他报表使用者应能在上述基础上对财务信息的可靠程度有所判断。

美国注册舞弊审核师协会（Association of Certified Fraud Examiners）1996年在其报告中指出，美国各类组织由于财务报表舞弊发生的损失高达4000亿美元，约占它们报告总收入的6%左右。 安然公司舞弊案造成投资者，包括机构投资者和在退休账户拥有公司股票的雇员的市值损失高达800亿美元。 在我国，红光实业、银广夏、琼民源等案件也给投资者带来了巨额的经济损失。

财务报表分析： ？

不同观点： 有回答说财务报表分析就是看上市公司是不是在进行财务造假； 有回答说财务报表分析有助于选择有价值的公司进行投资； … …

发现舞弊方法及比例 雇员举报 26.3% 偶然发现 18.8% 内部控制 18.6% 内部审计 15.4% 外部审计 11.5% 客户举报 8.6% 匿名举报 6.2% 卖方举报 5.1% 执法部门通报 1.7%

双关图

问题： 我们已经学过财务管理课程，涉及到财务分析，为什么还要开设财务报表分析课程进行学习？

区别： 联系： 前者服务于企业管理当局，为企业内部管理、决策活动提供支持。 后者更多从外部使用者的角度出发进行，评价企业的财务状况、经营成果和现金流量等，以进行投资、信贷等决策。 联系： 有着相同或类似的分析技术。

我年轻的时候，最喜欢翻阅的是上市公司的年度报告书，表面上挺沉闷，但是别人会计处理的方法的优点和流弊，方针的选择和公司资源的分布有很大的启示。 对我而言，管理人员对会计知识的把持和尊重，正现金流的控制，公司预算的掌握，是最基本元素。 李嘉诚

巴菲特 从未进行任何的技术分析，也不用电脑设备接收行情，在华尔街也找不到他的办公室。 他的习惯是阅读上市公司的财务报表，其成功的法宝是敏锐的市场眼光和坚守自己的投资理念。 巴菲特

二、上市公司财务信息披露的制度环境

（一）经济法律 1.证券法 首先，从立法的层面对信息的真实性、准确性和完整性做了保证。《证券法》不仅对上市公司中期报告和年度报告的内容及报送期限做了规定，而且对上市公司违法应承担的法律责任做了规定。 例如，证券法第三章第三节第六十三条规定： 发行人、上市公司依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。 第十一章第一百九十三条规定： 发行人、上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定报送有关报告，或者报送的报告有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，责令改正，给予警告，并处以三十万元以上六十万元以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以三万元以上三十万元以下的罚款。

其次，《证券法》对禁止交易的行为做出了规定，不仅明确、清晰地界定了内幕人员和内幕信息，而且明确规定了内幕交易的法律责任。 例如，《证券法》第七十五条规定： 证券交易活动中，涉及公司的经营、财务或者对该公司证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息，为内幕信息。 《证券法》第七十三条规定： 禁止证券交易内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人利用内幕信息从事证券交易活动。

案例：内幕交易案 2009年9月23日，证监会通报3起内幕交易案： （1）上海金臣纺织品有限公司及其法定代表人张某作为华芳纺织（600273）的董事，参与华芳纺织2007年定向增发工作。定向增发方案公布前，张某通过其本人账户，同时操作金臣纺织账户大量买卖华芳纺织股票，获利巨大，涉嫌构成刑法第180条规定的内幕交易罪。 （2）上海宏普实业投资有限公司涉嫌内幕交易。宏普实业作为*ST宏盛科技（600817）第一大股东，在上市公司董事长被刑事拘留的消息公开披露前大量抛售持有股票，规避损失数百万元。 （3）鲁润股份（600157）等涉嫌违法违规。1999年至2000年，鲁润股份发布重组浙江广联信息网络有限公司公告及公布1999年利润分配方案前，鲁润股份和民营企业主谢某作为内幕信息知情人，大量买卖鲁润股份股票。 被收购方浙江广联信息网络有限公司及个人丁某作为重组信息知情人，在内幕信息敏感期大量买卖鲁润股票。

2.公司法 《公司法》中涉及到有关财务信息披露的规定主要体现在第八章“公司财务与会计”部分，要求公司依照法律、行政法规和国务院财政部门的规定建立本公司的财务、会计制度，在每一会计年度终了时编制财务会计报告，并依法经会计师事务所审计。在审计中，公司应当向聘用的会计师事务所提供真实、完整的会计凭证、会计账簿、财务会计报告及其他会计资料，不得拒绝、隐匿、谎报。 总体来看，《公司法》中只对涉及到保护债权人与股东权益的一般事项，以及财务报告的审计要求等，做了原则性规定，并未涉及会计确认、计量和报告等的具体规范要求。

3.会计法 《会计法》的制定旨在保证会计资料的真实、完整。主要体现在： 首先，强调经济业务事项的真实性。任何单位不得以虚假的经济业务事项或者资料进行会计核算； 其次，明确公司的会计凭证、会计账簿、财务会计报告和其他会计资料，必须符合国家统一会计制度的规定； 其三，要求企业必须依法设置会计账簿，并保证其真实完整； 其四，要求各单位采用的会计处理方法，前后各期应当一致，不得随意变更； 最后，强调财务会计报告符合规定编制要求、提供对象和提供期限的规定； 另外，还明确规定，单位负责人对本单位的会计工作和会计资料的真实性、完整性负责。

4.注册会计师法 注册会计师对上市公司财务报告的鉴证作用只能通过出具审计报告，发表审计意见来进行。注册会计师的审计意见旨在提高财务报表的可信赖程度。但是，审计意见只能对财务报表的合法性和公允性提供合理保证，而非绝对保证。

审计报告

《财富》1000公众公司倾向于聘用“四大” 《萨班斯——奥克斯利法案》要求公众公司审计委员会负责聘用、确定报酬和监督为公众公司提供审计服务的会计师事务所。 美国审计总署发布的调查报告显示，大约92%的《财富》1000公众公司的审计委员会主席指出，他们目前聘用“四大”作为其审计师，其中94%表示，他们实际上并不会考虑用非“四大”的会计师事务所作为审计师。

原因（%） 极重要 很重要 比较重要 不重要 资本市场的期望 48 34 14 3 公众公司区域/全球化经营 53 27 10 6 公众公司经营需要特殊行业技能/知识 39 36 18 1 公众公司的合约义务 15 28 25 20 公众公司董事会的要求 23 35 19 13 会计师事务所资源的充分性 68 26 4 会计师事务所的名望和声誉 41 2

（二）准则规范 1.财政部

2.证监会 上市公司信息披露管理办法； 公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则； 公开发行证券的公司信息披露编报规则。

3.交易所 交易所发布的涉及到上市公司信息披露的规范主要是股票上市规则。 两家证券交易所发布的股票上市规则均于1998年1月开始实施，至2008年9月历经6次修订。从结构和内容来看，两家交易所发布的股票上市规则基本一致。

案例：上交所公开谴责ST源发大股东 因信息披露严重违规，ST源发控股股东——中国华源集团日前被上海证券交易所公开谴责。经交易所查明，ST源发于2009年5月20日披露股票交易异常波动公告，称经征询控股股东华源集团，在可预见的两周之内没有应披露未披露的对公司股价有较大影响的事件。但2009年5月25日，ST源发称，接到控股股东华源集团通知，控股股东正在筹划与上市公司有关的重大资产重组事项，申请股票自2009年5月25日起停牌。上交所认为，华源集团上述行为严重违反了《股票上市规则》第2.3条、第2.5条的相关规定，因此决定给予华源集团公开谴责，并将上述惩戒抄报上海市人民政府和国务院国资委，并将其计入上市公司诚信记录。

（三）上市公司治理层与管理层 治理层，是指对上市公司战略方向以及管理层履行经营管理责任负有监督责任的人员或组织。治理层的责任包括对财务报告过程的监督。 管理层是指对上市公司经营活动的执行负有管理责任的人员或组织。管理层负责编制财务报表，并受到治理层的监督。

根据安永会计公司2000年调查报告，在对15个国家30多个行业约1000家组织的高级经理人员的调查显示，大多数认为所有已知的舞弊通常是雇员所犯，大约28%是管理层所犯。 毕马威会计公司1999年所进行的一项调查结果显示，雇员与外部各方之间的各种合谋，以及雇员和管理层之间的合谋是舞弊的重要原因。

管理层的行为影响报表 案例： 内蒙古蒙牛乳业股份有限公司（以下简称蒙牛）成立于1999年1月。2004年6月，蒙牛在香港上市。据蒙牛《招股说明书》显示，蒙牛在上市前共有六大股东，分别是银牛公司（44.8％）、金牛公司（21.1％）、牛根生（6.1％）、MSDairy（8.7％）、CDH（5.9％）和CIC（3.4％）。其中：MSDairy、CDH和CIC三者分别是摩根士丹利、鼎晖投资和英联投资为投资蒙牛设立的公司；金牛公司和银牛公司则分别是由蒙牛的高管人员和“与蒙牛业务关联公司的高管人员”于2002年9月在英属维尔京群岛注册的境外公司。

2003年，摩根士丹利等通过“可换股文据”向蒙牛注资3523万美元，未来换股的价格为0 2003年，摩根士丹利等通过“可换股文据”向蒙牛注资3523万美元，未来换股的价格为0.74港元／股。“可换股文据”本质上是对蒙牛股票的看涨期权。如果蒙牛乳业未来业绩好，“可换股文据”的高期权价值就可以兑现；反之，则成为废纸一张。 为了使预期增值的目标能够兑现，摩根士丹利等与蒙牛管理层签定对赌协议，双方约定，从2003年～2006年，蒙牛乳业的复合年增长率不低于50%。如果达不到，公司管理层将输给摩根士丹利约6000万～7000万股的上市公司股份；如果业绩增长达到目标，摩根士丹利等机构就要拿出自己的相应股份奖励给蒙牛管理层。

2004年蒙牛收入攀升77. 2%，达72. 138亿元；净利润增加94. 3%至3 2004年蒙牛收入攀升77.2%，达72.138亿元；净利润增加94.3%至3.194亿元。由于蒙牛2005年4月公布的年报优异，对赌协议提前结束。  最终，以牛根生为首的管理层获得价值不菲的股票。值得注意的是，蒙牛2004年收入和利润均高速增长，但当年末应收账款的增幅超过80%，高于主营业务收入的增幅，达到1.79亿元，而2003年末的应收账款仅为9444万元。显然，为了使业绩高速增长，蒙牛采用了更为宽松的信用政策。

问题： 有人说，上市公司的财务信息是虚假的，进行财务报表分析有意义吗？ 你如何评价上述说法？

（四）信息使用者 莫里斯•莫德指出，财务信息的内容与格式最终有会计信息使用者来决定。 会计准则的制定，主要是规范公司根据披露要求提供信息，以满足信息使用者的需求，并帮助其理解所提供的信息。

三、上市公司财务报告的基本内容 （一）定期报告 包括年度报告、中期报告和季度报告。 年度报告应当在每个会计年度结束之日起4个月内，中期报告应当在每个会计年度的上半年结束之日起2个月内，季度报告应当在每个会计年度第3个月、第9个月结束后的1个月内编制完成并披露。 在年度报告中，财务会计报告应当经具有证券、期货相关业务资格的会计师事务所审计。中期报告和季度报告一般无须审计。

（二）财务报告

公司业务活动 计划活动 筹资活动 经营活动 投资活动

投资 融资 投资活动: 购买经济资源 融资活动: 所有者（权益） 债权人（债务） 投资 = 融资

上市公司在其年度报告中提供的财务报表，包括母公司个别财务报表和企业集团合并财务报表，且均包括资产负债表、利润表、现金流量表、股东权益变动表

四、财务报表的使用者 1.内部使用者

2.外部使用者

权益投资者 客户 管理者和雇员 债权人和供应商 政府和监管机构 其他 投资决策（收益和风险）、监督管理者 业绩评价、发展前景、工资福利状况。 持续供货能力、 担保和支持 其他 信用风险和财务弹性 业绩评价、发展前景、工资福利状况。 投资决策（收益和风险）、监督管理者

财务报表分析的信息组成

3.会计信息应具有的质量特征 虽然相关性和可靠性不能相互替代，但有时会计信息可能牺牲相关性以换取可靠性，反之亦然。例如，采用历史成本计量可以提高会计信息的可靠性，但对相关性考虑不够。

个人投资者对信息质量特征的要求 陆正飞和刘桂进（2002）对公众投资者（即相对于机构投资者的个人投资者）的信息需求进行问卷调查。 及时 真实 易于理解 披露充分 越多越好 其他 总计 频数 100 112 29 79 31 5 356 占总计频数（%） 28.1 31.5 8.1 22.2 8.7 1.4 占有效样本（%） 63.7 71.3 18.5 50.3 19.7 3.2 226.8

是否阅读年报 所有投资者 靠自己分析决策的投资者 频数 占比（％） 阅读 105 66.5 84 73 不阅读 53 33.5 31 27 总计 158 100 115

吴联生（2000）就投资者对上市公司的会计信息需求进行的问卷调查显示，资产负债表、损益表和现金流量表所提供的信息对于投资者来说具有有用性 财务报表 投资者 非常有用 有用 部分有用 毫无用处 资产负债表 机构 26.67% 66.67% 6.66% 0% 个人 7.78% 65.56% 26.66% 利润表 20.00% 63.33% 16.67% 15.56% 56.67% 27.77% 现金流量表 13.33% 70.00% 22.22% 51.11%

会计信息的经济学 供给 需求

披露的动机和财务信息供给： 强制披露和自愿披露. 自愿披露取决于成本——效益权衡. 公司可能出于自身利益选择会计政策和信息披露. 披露的效益： 低成本融资. 避免“柠檬”问题. 披露成本： 生产成本. 竞争劣势. 诉讼风险. 政治风险.

案例：中国证券第一案 997年1月21日，烟台东方电子信息产业股份有限公司（000682）（以下简称东方电子）在深圳证券交易所上市，并因为“业绩优良”成为备受追捧的绩优股。然而，就在公司股票不断飙升、股民争相买入时，东方电子爆出高管财务造假丑闻。经查验证实并经司法判定、司法审计、会计鉴定，东方电子于1997年至2001年共计虚增主营收入17.0475亿元。造假丑闻被披露后，公司股价一路狂跌，市值大幅缩水。随后，东方电子被深交所特别处理，并被迫停牌。持有该公司股票的中小股民遭受巨额损失。2003年，从上海股民曹某和青岛股民陈某等人起诉“东方电子”开始，全国先后有6000多名股民向“东方电子”提出索赔。该证券民事赔偿诉讼案件也被称为“中国证券第一案”。

2007年7月28日，青岛中院召开了由代理律师为主参加的东方电子案集中调解会议，并且宣布了调解方案内容，原被告双方签订了框架性的《调解协议》。2007年8月13日，东方电子发布公告称，该案案件数量多达2716件、涉及投资者6989人，索赔数额44242万元。7月28日与公司达成调解框架协议的代理人涉及58家律师事务所，所代表的原告投资者数量达到5036人，代表起诉请求金额约为33266万元。2007年9月6日，青岛市中级人民法院宣布6921（除不适格原告外）人全部接受了调解。从2003年投资者提前诉讼，到接受调解，案件前后历时4年。

五、财务报表分析的基本框架

案例：商业环境对公司的影响——以中国国航为例 中国国航（6001111）2008年年报披露，报告期内国航客运收入保持平稳，为人民币445.9亿元，2007年同期为人民币447.1亿元。但是，与2007年实现盈利38.8亿元形成较大反差的是，2008年营业亏损110.71 亿元，税前亏损108.52 亿元，抵销所得税收益15.92 亿元后，归属于母公司股东的净亏损为91.49 亿元。

导致公司亏损的主要原因在于：（1）2008 年各项成本费用（包括营业成本、营业税金及附加、销售费用、管理费用）合计545 导致公司亏损的主要原因在于：（1）2008 年各项成本费用（包括营业成本、营业税金及附加、销售费用、管理费用）合计545.48 亿元，同比增加85.23 亿元，增长18.52%，其中燃油成本增加45.19 亿元，主要是因为上半年航空油价的快速上涨，纽约原油价格2008年7月11日曾达到147. 27美元/桶的历史高点；（2）2008年公允价值变动损失为77.07 亿元，其中油料套期公允价值损失74.72 亿元，原因主要是由于国际原油价格急剧下降，油料套期保值合约出现损失。根据公司公告，导致此次公司亏损的套期保值业务在08年7月份签订，期限最长的至2011年。

08年7月11日，纽约原油价格曾达到147. 27美元/桶，一些国际投行纷纷提升原油未来预期价格，高盛曾预计短期内达到200美元/桶。国内很多专家也认为低油价的时代已经不复存在，未来很长时间内原油价格将在100美元/桶之上波动。在此背景下，公司签订了燃油套期保值合约。由于对未来油价看涨，公司相信油价不会大跌，在此判断基础上，为了降低买入看涨期权的成本，公司卖出了大量的看跌期权。而受金融危机等因素的影响，2008年12月，原油价格曾跌至34美元/桶。在这种情况下，公司出现巨大损失。

思考题： 试讨论会计信息要具有决策有用性而应具有的质量特征。 试讨论不同信息使用者进行财务报表分析的目的及信息需求方面的。 有人认为，财务报表分析只需要利用报表中的数据计算财务指标就可以了，不需要行业信息等，你同意这种观点吗？ 试讨论在上市财务信息披露过程中受公司内部利益或管理层自身利益潜在影响的经济活动主要有哪些？ 谁应该对财务报表负责？注册会计师对财务报表的作用是什么？

谢谢！