宏观研究框架 李衡 2011年8月 www.txsec.com 1

经济增长（GDP） 物价 就业 国际收支 2

经济增长的度量：国民经济核算 GDP：国内生产总值 核算方法 GDP增长 市场影响力：★★★★★ 支出法：最终消费支出、资本形成总额、货物和服务净出口(三驾马车) 生产法：第一产业增加值、第二产业增加值（工业增加值）、第三产业增加值 收入法：劳动者报酬、生产税净额、固定资产折旧、营业盈余 GDP增长 同比：当季、累计 环比 市场影响力：★★★★★ 注：我们将各经济指标对市场的影响力分为五个等级，从强到弱分别为五星至一星。

经济周期 按照经济增长波谷的划分，改革开放以来，中国经济9-10年一个周期。1982-1990年，中国经济平均每年增长9.8%；1991-1999年，平均每年增长10.7%；2000-2009年平均每年增长10.3%。2010年起进入了一个新的增长周期。 资料来源：国家统计局

GDP 根据国家统计局初步测算，2011年二季度国内生产总值108148亿元，同比增长9.5%。经季节调整，环比增长2.2%，年化增长9.1%。 资料来源：国家统计局

三次产业增加值增速（生产法） 2011年二季度，第一产业增加值15700亿元，增长3.2%，比上季度回落0.3个百分点；第二产业增加值102178亿元，增长11.0%，比上季度回落0.1个百分点；第三产业增加值86581亿元，比上季度增长9.2%，比去年上升0.1个百分点。 资料来源：国家统计局 注：根据国家统计局公布的最终核实数据，2009年GDP修正为340903亿元，GDP增速修正为9.2%（修正前为9.1%），国家统计局未公布修正后的GDP季度数据和产业增加值数据。

生产法GDP结构 2010年，第一产业、第二产业、第三产业分别占GDP的10.2%、46.9%和43.0%。 资料来源：国家统计局

三大需求对GDP增长的拉动(支出法) 资料来源：国家统计局

三大需求对GDP增长的贡献率 资料来源：国家统计局

支出法GDP结构 2009年，最终消费、资本形成总额、货物和服务净出口分别占GDP的48%、47.7%、和4.4%。 资料来源：国家统计局 2010年该数据尚未公布 资料来源：国家统计局

1993-2009年的最终消费率 2010年该数据尚未公布 资料来源：国家统计局 注：最终消费率=最终消费支出/支出法国内生产总值*100%；最终消费支出=居民最终消费支出+政府最终消费支出；居民最终消费率=居民最终消费支出/支出法国内生产总值*100%

收入法GDP结构 2009年，劳动者报酬、生产税净额、固定资产折旧和营业盈余分别占GDP的46.6%、15.2%、13.5%和24.7%。 2010年该数据尚未公布 资料来源：国家统计局

财政收入、老百姓人均收入（1993年=100） 资料来源：财政部、国家统计局 注：（城镇+农村）人均=（城镇人均可支配收入*城镇人口+农村人均纯收入*农村人口）/（城镇人口+农村人口）。

企业存款、财政存款和居民储蓄存款（1993年=100） 资料来源：中国人民银行

工业增加值 产品产量 工业企业利润 领先指标 工业 15

工业 需要关注的工业指标 市场影响力：★★★★ 工业增加值：重工业/轻工业 工业产量：发电量、原煤、粗钢、水泥、汽车、乙烯、十种有色金属 工业企业利润：石油和天然气开采业、有色金属冶炼及压延加工业、交通运输设备制造业、电力行业、电子通信设备制造行业利润增速、煤炭开采和洗选业、化学原料及化学制品制造业、黑色金属冶炼及压延加工业、石油加工及炼焦业利润、化纤行业 领先指标 市场影响力：★★★★

工业 2011年7月，工业增加值同比增长14.0%，比6月回落1.1个百分点，1-7月工业增加值累计同比增长14.3%。经季节调整，7月环比增长0.90%。 资料来源：国家统计局 注：国家统计局自2007年起不公布1月工业增加值增速数据。 17

重工业增加值和轻工业增加值 2011年7月，轻工业企业增加值同比增长12.8%，比6月回落1.1个百分点；重工业企业增加值同比增长14.5%；比6月回落1.1个百分点。 资料来源：国家统计局 注：国家统计局不公布1月工业增加值增速数据。 18

工业增加值增速与发电量增速 2011年7月，工业增加值同比增长14.0%，比上月回落1.1个百分点，比去年同期提高0.6个百分点。发电量同比增长13.2%，比上月回落3个百分点，比去年同期回落1.7个百分点。 资料来源：国家统计局 注：国家统计局自2007年起不公布1月工业增加值增速数据。 19

工业企业利润 2011年1-6月，全国规模以上工业企业实现利润24105亿元，同比增长28.7%，比1-5月提高0.8个百分点。 资料来源：国家统计局 注：　1、从2011年起，规模以上工业企业起点标准由原来的年主营业务收入500万元提高到年主营业务收入2000万元。2、数据收集及发布。从2011年起，规模以上工业企业财务状况报表按月进行全面调查（1月份数据免报）。

领先指标：PMI 制造业采购经理人指数 市场影响力：★★★★ 生产指数 新订单指数 新出口订单指数 积压订单指数 产成品库存指数 采购量指数 进口指数 购进价格指数 原材料库存指数 从业人员指数 供应商配送时间指数 市场影响力：★★★★

PMI 2011年7月，中国物流与采购联合会制造业PMI为50.7%，比上月下降0.2个百分点。7月，汇丰PMI指数为49.3，与上月下降0.8个点。 资料来源：中国物流与采购联合会、路透资讯 注：汇丰PMI此前由里昂证券发布，自2009年9月起由汇丰发布；汇丰的调查样本主要是中小企业，而中国物流与采购联合会的调查样本中大型企业相对较多。 22

PMI分项 7月，生产指数为52.1%，比上月回落1.0个百分点；新订单指数为51.1%，比上月提高0.3个百分点；新出口订单指数为50.4%，比上月回落0.1个百分点；积压订单指数为46.5%，比上月提高0.6个百分点；产成品库存指数为49.2%，比上月回落1.8个百分点。 资料来源：中国物流与采购联合会 23

PMI分项 7月，采购量指数为52.0%，比上月提高0.5个百分点；进口指数为49.1%，比上月提高0.4个百分点；购进价格指数为56.3%，比上月回落0.4个百分点；原材料库存指数为47.6%，比上月回落0.9个百分点；从业人员指数为50.5%，比上月提高0.3个百分点；供应商配送时间指数为50.3%，比上月提高0.5个百分点。 资料来源：中国物流与采购联合会 24

消费 投资（房地产） 净出口 25

消费（1） 消费 最终消费支出 社会消费品零售额 （支出法GDP、年度数据） （商业统计、月度数据）

消费（2） 需要关注的消费指标 消费增速 市场影响力：★★★ 社会消费品零售总额：餐饮业、批发零售业、其他行业 限额以上批发和零售总额：石油及制品类、汽车类、粮油类、服装类、日用品类 家用电器和音像器材类、家具类、建筑及装潢材料类、化妆品类、金银珠宝类、通讯器材类 社会消费品零售总额指标的局限性 消费增速 名义增速 实际增速：扣除RPI 市场影响力：★★★

消费 2011年1-7月，社会消费品零售总额100241亿元，累计同比增长16.8%，7月当月社会消费品零售总额14408亿元，同比增长17.2%，比6月回落0.5个百分点，比上年同期回落0.7个百分点；7月当月实际增长10.5%。经季节调整，7月环比增长1.26%，年化增长16.2%。 如果考虑到消费在ＧＤＰ中的地位下降，消费增长对于经济增长的贡献就是下降的。 资料来源：国家统计局 注：社会消费品零售总额实际增速为剔除商品零售价格指数得到。

房地产相关消费出现下滑 7月，家用电器和音响器材类零售额同比增加18.9%，较上月回落4个百分点；家具类零售额同比增加33.1%，较上月回落2.7个百分点；建筑及装潢材料类零售额同比增加32.4%，较上月回落3.4个百分点。 如果考虑到消费在ＧＤＰ中的地位下降，消费增长对于经济增长的贡献就是下降的。 资料来源：国家统计局

石油及制品消费增速出现较大反差 7月，汽车类零售额同比增加11.9%，较上月回落5个百分点；石油及制品类零售额同比增加40.6%，增幅比上月提高1.1个百分点。 如果考虑到消费在ＧＤＰ中的地位下降，消费增长对于经济增长的贡献就是下降的。√ 资料来源：国家统计局

投资（1） 投资 资本形成总额 固定资本形成总额 存货增加 新增固定资产 全社会固定资产投资 城镇固定资产投资 (年) (季) (月) 无土地购置开支 有土地购置开支

投资（2） 需要关注的投资指标 先行指标 投资增速 市场影响力：★★★ 按行业分：房地产开发投资、制造业投资、基建投资 按注册登记类型分：国有及国有控股单位投资 按隶属关系分：中央项目投资、地方项目投资 按资金来源分：国家预算内资金、国内贷款、自筹资金、利用外资 先行指标 新开工项目投资个数 新开工项目计划总投资额及其增速 投资增速 名义增速 实际增速：扣除固定资产投资价格指数 市场影响力：★★★

固定资产投资（不含农户） 2011年1-7月（不含农户）同比名义增长25.4%，比1-6月回落0.2个百分点，比上年同期上升0.1个百分点，实际增长17.5%。经季节调整，7月固定资产投资（不含农户）环比增长0.27%，年化增长3.3%。 资料来源：国家统计局 注：（1）国家统计局不公布1月城镇固定资产投资数据；（2）实际增速为扣除固定资产投资价格指数后计算所得。（3）国家统计局对月度固定资产投资统计制度进行了完善，即将月度投资统计的范围从城镇扩大到农村企事业组织，并将这一统计范围定义为“固定资产投资（不含农户）”。 33

固定资产投资（不含农户）的行业构成 资料来源：国家统计局 34

新开工项目投资 2011年1-7月，新开工项目计划投资同比增长19.3%，比1-6月提高4.4个百分点，比上年同期下降7.5个百分点；施工项目计划总投资同比增加19.4%，比1-6月回落0.2个百分点，比上年同期下降7.6个百分点。 资料来源：国家统计局 35

房地产开发和销售 2011年1-7月，商品房新开工面积同比增长24.9%，比去年同期减少42.8个百分点；商品房销售面积同比增长13.6%，比去年同期增加了3.9个百分点；房发产开发投资同比增长33.6个百分点，比去年同期下降3.6个百分点。 资料来源：国家统计局 36

房地产供求缺口和房价 2011年1-7月，商品房累计销售面积同比增长13.6%，累计竣工面积同比增长13.4%，销售竣工增速差同比回落5.4%，比去年同期回落2.5个百分点；累计施工面积同比增长30.8%，销售施工增速差同比回落2%，比去年同期提高17.7个百分点。 资料来源：国家统计局 37

净出口（1） 货物差额 进口额 （按国际收支统计口径） （按海关统计口径） （年） （半年） （月） 服务差额 净出口 出口额 （按支出法GDP统计口径）

净出口（2） 需要关注的出口指标 先行指标 进、出口增速 市场影响力：★★★★ 按贸易方式分：一般贸易出口、加工贸易出口 按出口目的地分：美国、欧盟、日本、香港 按重点产品分：高新技术产品，机电产品，纺织纱线、织物及制品，服装及衣着附件 先行指标 OECD综合领先指标 PMI中的新出口订单指数 进、出口增速 名义增速 实际增速：扣除进口价格指数、出口价格指数 市场影响力：★★★★

进出口 2011年7月，我国出口1751.28亿美元，增长20.4%，比上月上升2.5个百分点；进口1436.44亿美元，增长22.9%，比上月上升3.6个百分点。当月贸易顺差314.84亿美元，比上月增加92.1亿美元。 2007年是2600亿美元，今年前10月是2159亿美元。考虑到：（1｝人民币升值，同样的美元相对于较少的人民币；｛２｝价格上涨因素；因此，实际贸易顺差是下降的。 资料来源：海关总署 40

物价指数：CPI CPI：居民消费价格指数 三种分类 需要关注的问题：中国的CPI中只统计房租价格，而不统计房价 市场影响力：★★★★★ 食品类（30%）、非食品类（70%） 消费品、服务项目 八大类:食品类（30.3%）、烟酒及用品类、衣着类、家庭设备用品及维修服务、医疗保健及个人用品类、交通和通信类、娱乐教育文化用品及服务类、居住类（18.9%） 注：括号内百分数为各分项在CPI中的权重，国家统计局不公布CPI权重数据，括号内数据为测算所得。 需要关注的问题：中国的CPI中只统计房租价格，而不统计房价 市场影响力：★★★★★

物价 2011年7月，居民消费价格同比上涨6.5%，涨幅比上月扩大0.1个百分点，比上年同期扩大3.2个百分点。7月，工业生产者出厂价格同比上涨7.5%，涨幅比上月扩大0.4个百分点，比上年同期扩大2.7个百分点。 资料来源：国家统计局

食品价格上涨是推动CPI上升的主要因素 资料来源：国家统计局 7月份，居民消费价格中食品价格同比上涨14.8%，拉动CPI上涨4.48个百分点；非食品价格（核心CPI）同比上涨2.9%，拉动CPI上涨2.02个百分点。 资料来源：国家统计局

CPI变化关键取决于农产品价格 资料来源：国家统计局

猪肉价格 近期猪肉价格持续上涨，2011年7月下旬，猪肉批发价格同比上涨58.8%。 资料来源：商务部

物价指数：PPI PPI：工业品出厂价格指数 分类 市场影响力：★★★★ 生产资料（75%）：采掘工业、原料工业、加工工业 生活资料（25%）：食品类、衣着类与一般日用品类、耐用消费品类 注：括号内百分数为各分项在PPI中的权重，国家统计局不公布PPI权重数据，括号内数据为测算所得。根据我们的测算，煤炭、钢铁和原油在PPI中权重较高。 市场影响力：★★★★

PPI及分项 7月当月，PPI同比上涨7.5%，较上月上涨0.4个百分点。生产资料PPI同比上涨8.4%，涨幅比上月扩大0.5个百分点；生活资料PPI同比上涨4.8%，涨幅比上月扩大0.2个百分点。 资料来源：国家统计局

国际能源价格上涨是推动PPI上升的主要因素 2011年7月，PPI同比上涨7.5%，较上月上涨0.4个百分点；采掘业PPI同比上涨18.1%，涨幅比上月扩大1.4个百分点；原材料工业PPI同比上涨12.1%，涨幅比上月扩大1个百分点；国际油价同比上涨21.2%，涨幅比上月收窄5个百分点。 资料来源：国家统计局

其他物价指数 GDP平减指数 固定资产投资价格指数 商品零售价格指数(RPI) 原材料、燃料、动力购进价格指数 企业商品价格指数 进(出)口价格指数

就业和收入 市场影响力：★ 经济活动人口 就业人员 失业人员 16周岁及以上，有劳动能力，参加或要求参加社会经济活动的人口； 包括就业人员和失业人员； 就业人员 新增城镇就业人数 失业人员 城镇登记失业人数 城镇失业率 市场影响力：★

失业率和劳动报酬 2010年末失业率同比增加4.1%，增幅比去年下降0.2个百分点；2011年第一季度，城镇单位平均报酬率累计增加14.7%，增幅比上一年的一季度增加1.6个百分点。 资料来源：国家统计局 注：图内缺失值以内插值法代替。

城镇新增就业 2010年末全年城镇新增就业人员1168万人，有547万下岗失业人员实现了再就业，就业困难人员再就业165万人。年末城镇登记失业人数为908万人，城镇登记失业率为4.1%。 资料来源：人力资源和社会保障部

国际收支 国际收支平衡表 经常项目 贸易差额（顺差、逆差） 资本和金融项目 FDI 储备资产 净误差与遗漏 市场影响力：★★

2011年2季度国际收支平衡表（摘录） 资料来源：国家外汇管理局 项 目 差额(亿美元) 一.经常项目 696 A.货物和服务 578 项 目 差额(亿美元) 一.经常项目 696 A.货物和服务 578 a.货物 685 b.服务 -108 B.收益 44 C.经常转移 75 二.资本和金融项目 670 其中： 直接投资 402 三. 储备资产 -1365 其中：外汇 -1369 资料来源：国家外汇管理局

外汇储备 双顺差的结果：至2011年6月，中国的外汇储备达到31974.91亿美元。 资料来源：中国人民银行

货币政策 货币政策类型 货币政策目标 货币政策中介目标 货币政策工具 市场影响力：★★★★★ 稳健（1998年）、从紧（2007年底）、适度宽松（2009年） 货币政策目标 物价稳定、经济增长 货币政策中介目标 利率、货币供应量 货币政策工具 公开市场操作、存款准备金率、再贴现率 市场影响力：★★★★★

货币供应量 三个层次：M0、M1、M2 市场影响力：★★★★★ M0=流通中的现金=硬币+纸币； M1（狭义货币供应量）=M0+活期存款；

存贷款 存款 贷款 市场影响力：★★★★★ 居民户存款：活期、定期 企业存款：活期、定期 新增贷款 居民户贷款：短期贷款、中长期贷款 非金融性公司及其他部门贷款：短期贷款、中长期贷款、票据融资 市场影响力：★★★★★

货币供应量 2011年7月末，M2余额为77.29万亿元，同比增长14.7%，比上月末低1.2个百分点，比上年同期低2.9个百分点；M1余额为27.06万亿元，同比增长11.6%，比上月末低1.5个百分点，比上年同期低11.3个百分点。 资料来源：中国人民银行

贷款 2011年7月末，金融机构人民币各项贷款余额51.9万亿元，同比增长16.6%，比上月末和上年同期分别低0.3和1.8个百分点。当月人民币各项贷款增加4926亿元，同比少增252亿元。 资料来源：中国人民银行

财政政策 财政政策类型 积极（1998年、2009年）、稳健（2003年） 相关指标 财政收入 财政支出 财政盈余/赤字 市场影响力：★★★

财政盈余和财政赤字 2010年财政赤字为8495亿元，占GDP之比为2.1%。 资料来源：财政部

财政收入 2011年7月，全国财政收入9864.1亿元，同比增长26.7%。1-7月全国财政收入66739.92亿元，累计同比增长30.5%。 资料来源：财政部

财政支出 2011年7月，全国财政支出6949.92亿元，同比增长19.6%。1-7月，全国财政支出51385.06亿元，同比增长29.7%。 资料来源：财政部

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