2011-7-21 国债税收效应初探 中央国债登记结算有限责任公司 债券信息部 二○一四年六月

目 录 一 国债收益率曲线倒挂现象 二 市场通行的计算方法 三 影响国债收益率的特殊因素 四 国债估值与收益率计算

近几个月，国债收益率在4年、6年、9年等处都出现了明显的倒挂现象，即期限较短的债券收益率反而更高 一、国债收益率倒挂现象 近几个月，国债收益率在4年、6年、9年等处都出现了明显的倒挂现象，即期限较短的债券收益率反而更高 债券简称 票面利率(%) 收益率(%) 待偿期（年） 票面利率-曲线利率（BP） 14附息国债01 4.47 3.9990 4.6548 48.27 14附息国债08 4.04 3.9994 4.9479 4.06 13附息国债08 3.29 4.2242 5.9315 (75.37) 13附息国债15 3.46 4.2344 6.1616 (59.35) 14附息国债06 4.33 4.0800 6.8904 25.00 13附息国债18 4.08 4.2449 9.2790 (5.22) 14附息国债05 4.42 4.1492 9.8533 27.37 票面利率低收益率高 日期：2014年5月14日

收益率倒挂是票面利率和流动性综合影响的结果。 非关键期限国债收益率为 关键期限收益率 票面利率差异 企业所得税税率 二、市场的通行计算方法 收益率倒挂是票面利率和流动性综合影响的结果。 非关键期限国债收益率为 关键期限收益率 票面利率差异 企业所得税税率 债券代码 债券简称 票面利率(%) 收益率 待偿期 130018 13附息国债18 4.08 4.2449 9.279 140005 14附息国债05 4.42 4.1492 9.8533 日期：2014年5月14日 13附息国债18的收益率为 该方法简便易行，将各期因票面利率不同导致的收益率差异集中在同一期限的收益率中体现，存在一定偏差

三、影响国债收益率的特殊因素 影响国债收益率的特殊因素 企业所得的国债利息收入，免征企业所得税 以折溢价购买国债产生的税盾效应 国债期货效应 企业从发行者直接投资购买的国债持有至到期，其从发行者取得的国债利息收入，全额免征企业所得税 企业到期前转让国债、或从非发行者投资购买的国债，国债利息收入免征企业所得税 以折溢价购买国债产生的税盾效应 国债期货效应

四、国债估值与收益率计算改进方案 目前的估值和收益率计算公式： 其中 PV：债券日间估值全价 C：债券的票面利率 f：债券的年付息次数 y：收益率 n：剩余付息次数 w：剩余付息 d：从估值日至债券下一付息日的实际天数 TS：估值日所在计息周期的实际天数

四、国债估值与收益率计算改进方案 改进方案（一） 考虑国债利息免征企业所得税 在国债的估值计算公式中对因票面利率与on-the-run国债不同而产生的免税金额差异予以补偿 免税金额差异补偿 其中 C：债券的票面利率 y：收益率 f：债券的年付息次数 tax：企业所得税税率 注：该方案是张永民先生在我司工作期间率先提出来的。

四、国债估值与收益率计算改进方案 衍生方案 考虑国债利息免征企业所得税 在国债的估值计算公式中对因票面利率与on-the-run国债不同而产生的免税金额差异予以补偿 免税金额差异补偿 其中 C：债券的票面利率 y：收益率 f：债券的年付息次数 tax：企业所得税税率

考虑持有至到期的债券折溢价买入时在会计上摊销处理对税收的影响 四、国债估值与收益率计算改进方案 改进方案（二） 考虑持有至到期的债券折溢价买入时在会计上摊销处理对税收的影响 以溢价购入债券产生损失为例，对于这个摊销的损失额，由于是在税前列支，所以会对所得税的应纳税额产生一定的抵扣作用，每期少交的税额都是摊销额乘以税率 摊销额贴现 其中 CPV：债券的票面利率 y：收益率 dcq：债券的待偿期 tax：企业所得税税率

四、国债估值与收益率计算改进方案 改进效果 低息票债券的估值收益率出现下行 在估值时反应税收效应对收益率产生的影响 证券简称 待偿期 （年） 票面利率- 曲线利率 （BP） 估值收益率 （按经典公式） 插值法计算对应待偿期曲线收益率 估值收益率 （方案一） 估值收益率 （方案二） 变动 幅度 14附息国债01 4.65 48.27 4.00 3.99 4.09 4.10 9.32 14附息国债08 4.95 4.06 4.01 0.81 13附息国债08 5.93 (75.37) 4.22 4.04 4.03 4.02 (19.14) 13附息国债15 6.16 (59.35) 4.23 4.05 4.08 (15.81) 14附息国债06 6.89 25.00 4.13 4.97 13附息国债18 9.28 (5.22) 4.24 4.21 (3.32) 14附息国债05 9.85 27.37 4.15 4.20 5.36 低息票债券的估值收益率出现下行 在估值时反应税收效应对收益率产生的影响

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