第一章 歡迎進入國際金融的世界 － 國際金融海嘯 － 國際金融與匯兌 第一章 歡迎進入國際金融的世界 － 國際金融海嘯 －

本章架構 第一節 從歷史看金融環境 1.1 1929年－經濟大蕭條 1.2 1997年－亞洲金融風暴 1.3 2008年－國際金融海嘯 1.1 1929年－經濟大蕭條 1.2 1997年－亞洲金融風暴 1.3 2008年－國際金融海嘯 第二節 國際金融制度的演變 2.1 金本位制度 2.2 布列敦森林協定 2.3 布列敦森林協定的崩潰 2.4 固定匯率制度 2.5 浮動匯率制度 第三節 重要的歷史事件 3.1 歷史事件圖表 3.2 重要事件概述 Copyright©滄海書局

第一節 從歷史看金融環境 1.1 1929年－經濟大蕭條 發生時間： 1929年～1939年 經濟大恐慌 進行大量的生產 貨款緊縮 第一節　從歷史看金融環境 進行大量的生產 產生生產過剩狀況 貨款緊縮 人民購買力下降 供需平衡的破壞 經濟大恐慌 1.1 1929年－經濟大蕭條 發生時間： 1929年～1939年 Copyright©滄海書局

圖1.2 金融危機下的連鎖效應 Copyright©滄海書局

金本位制度也是在1931年9月瓦解，英國停止金本位制之後，各國也相繼跟進，造成了國際匯兌與貿易的混亂。 重要國家的解決辦法： (1) 美國：當時第32任總統法蘭克林．羅斯福(Franklin Roosevelt)，採用凱因斯(John Maynard Keynes)的學說，由政府主導加強經濟體制，當時稱為「修正的資本主義」。主要採取擴張性財政政策，利用公共建設與投資、收購過剩農產品等措施，來減少失業人口與提振產業，稱為當時的「新政」(The New Deal)。直至1937年以後，工業、農業才漸漸復甦。 Copyright©滄海書局

(2) 英國、法國： 在自主領土之間組成排外性「經濟聯盟」，保護內部貿易與加強和殖民地的連結，促成自給自足的經濟。 (2) 英國、法國： 在自主領土之間組成排外性「經濟聯盟」，保護內部貿易與加強和殖民地的連結，促成自給自足的經濟。 (3) 德國： 在美國資金大量撤回後，德國國內陷入金融恐慌。當時獨裁主義盛行下，德國興起法西斯主義，其中類似政治運動包含了納粹主義。而希特勒(Adolf Hitler)即是在此刻竄起，其所屬的納粹黨藉由公共事業與統治經濟的辦法，克服國內失業率暴增的問題。 Copyright©滄海書局

後續影響： (1) 凱因斯主義的抬頭，政府開始以政策干預經濟與金融環境。 (2) 經濟民族主義的盛行，如用關稅的形式來保護國內貿易，造成世界經濟的衰退與惡化，是引發第二次世界大戰的重要根源之ㄧ。 (3) 獨裁者與共產主義的崛起，也間接引起第二次世界大戰的發生。 Copyright©滄海書局

1.2 1997年－亞洲金融風暴 發生時間：1997年 源起： 來自當時東南亞國家的經濟成長迅速，引起大量的國際資金湧入。但當地的基礎建設略顯不足，外資對於製造業的投資無法獲得擴張，漸而轉向投入不具生產力的投資，如房地產、股票等投資。然而過度炒熱房地產和股票市場，使很多國家都相繼出現「經濟泡沫化」的狀況。加上銀行體系不健全，監管體制薄弱，並且大量舉借外債，最後在1997年7月，泰國受投機者的衝擊下，爆發金融風暴，且同時還波及到亞洲多國。 Copyright©滄海書局

表1.1 各國匯率於金融風暴前後之變動 (單位：以1美元兌換) 國家(幣別) 匯率 貶值幅度(％) 1997年6月 1998年7月 泰國(泰銖) 24.5 41 67.3 ％ 韓國(韓圓) 850 1,290 51.8 ％ 印尼(印尼盾) 2,380 14,150 494.5 ％ 馬來西亞(馬幣) 2.5 4.1 64.0 ％ 菲律賓(披索) 26.3 42 59.7 ％ Copyright©滄海書局

表1.2 各國GDP於金融風暴前後之變動 (單位：10億美元) 國家(幣別) GDP 減少幅度(％) 1997年6月 1998年7月 泰國(泰銖) 170 102 - 40.0 ％ 韓國(韓圓) 430 283 - 34.2 ％ 印尼(印尼盾) 205 34 - 83.4 ％ 馬來西亞(馬幣) 90 55 - 38.9 ％ 菲律賓(披索) 75 47 - 37.3 ％ Copyright©滄海書局

解決辦法： 國際貨幣基金(International Monetary Fund, IMF)的介入，並採取以下措施： 執行緊縮財政政策與緊縮貨幣政策： 透過國際貨幣基金援助，要求受助國配合其緊縮財政與貨幣政策搭配執行，其搭配效果與後續效應。 整頓金融管理機制： 國際貨幣基金秉持著「汰弱扶強」的精神，重新強化國家內部的金融體制，主因在於東南亞國家資本市場開放過早，其內部金融體系尚未健全與完整，就允許資金自由進出，將會產生不良影響。 Copyright©滄海書局

圖1.3 政策搭配的執行效應 (1)降低政府刺激進口價格高漲所產生的物價上漲壓力 (2)調節國內惡性通貨膨脹 產生問題 高失業率 成長衰退 緊縮 貨幣政策 財政政策 Copyright©滄海書局

1.3　2008年－國際金融海嘯 發生時間：2008年第4季 源起： 美國：貝爾斯登公司(Bear Stearns)旗下兩個「房地產次級貸款」(也就是債務紀錄不佳或不具備充分還款能力者擁有的不良貸款)對沖基金嚴重虧損被迫清盤，宣告信貸緊縮的到來。 英國：從事房地產次貸的北岩銀行於2007年9月尋求英國央行－英格蘭銀行緊急貸款，宣告信貸緊縮危機的開始。 Copyright©滄海書局

發生事件： 2008年2月，北岩銀行實行國有化。 2008年3月，貝爾斯登公司被摩根大通銀行(JP Morgan Chase)收購。 2008年9月初，美國政府接管兩大房屋次貸融資機構房利美和房地美。 2008年9月15日，美國第四大投資銀行雷曼兄弟宣佈申請破產。 2008年9月15日，美國第三大投資銀行美林公司被美國銀行收購。 2008年9月16日，美國政府接管美國國際集團(AIG)。 Copyright©滄海書局

高盛和摩根史丹利結束只從事投資銀行業務，轉為銀行控股公司。 在英國政府干預下，英國四大銀行控股公司之一的HBOS (Halifax Bank of Scotland)以不同方式併入其他銀行。 德國政府和金融界出資500億歐元營救許珀不動產銀行(Hypo Real Estate Bank)。 荷蘭、比利時和盧森堡三國聯手投入112億歐元營救荷比富通銀行（Fortis Bank）。 Copyright©滄海書局

問題根源： 主要來自於複雜的金融衍生產品。許多收入都被證券化，經過切割，包裝成所謂不動產抵押貸款證券化證券(Mortgage-Backed Security, MBS)，且信貸評級公司又普遍提高這些債券的評級，但這些商品的風險極高，所以金融業者又設計出擔保債權憑證 (Collateralized Debt Obligation, CDO)、信用違約交換 (Credit Default Swap, CDS)等各種金額巨大，令人眼花繚亂的證券化衍生產品，來作為保險措施，但這些產品經過了複雜的操作運 Copyright©滄海書局

用產生了各型各式的衍生產品，造成了過分放大的虛擬資本，金額高得嚇人，原本是要用來保險卻產生了更大的風險；諷刺的是，這些商品不受約定管制，價格時常波動，對沖基金使趁機牟取暴利。 Copyright©滄海書局

助長元兇： (1)自由市場論的興起 (2) 全球化市場的形成 (3) 外匯和資本市場解除管制 (4) 寬鬆的信貸環境 (5) 貪婪人性的暴露 Copyright©滄海書局

第二節 國際金融制度的演變 2.1 金本位制度 金本位：是每單位的貨幣價值等同於若干重量的黃金(即貨幣含金量)的一種金屬貨幣制度。 第二節 國際金融制度的演變 2.1 金本位制度 金本位：是每單位的貨幣價值等同於若干重量的黃金(即貨幣含金量)的一種金屬貨幣制度。 金本位制度之下，必須要滿足三個要件： 將本位貨幣與一定量黃金做連結。 允許金幣自由的熔毀、鑄造。 允許黃金在國內以及國外自由移動。 Copyright©滄海書局

大衛．休姆(David Hume)所提出的「價格與黃金流量自動調整機能」(price specie-flow mechanism)就是說明調節的過程，其意義為透過黃金自由的流出與流入，以達成調整國際收支的功能。 Copyright©滄海書局

圖1.4 價格與黃金流量自動調整機能－逆差 國際收支 逆差 輸出 增加 物價 下跌 貨幣流通 減少 央行準備 黃金 外流 消失 Copyright©滄海書局

圖1.5 價格與黃金流量自動調整機能－順差 國際收支 順差 輸出 減少 物價 上漲 貨幣流通 增加 央行準備 黃金 內流 消失 Copyright©滄海書局

若以台灣和美國為例： 圖1.6 台灣(國際收支順差)調節情形 圖1.7 美國(國際收支逆差)調節情形 台灣貨幣供給因而增加 台灣國內物價上漲 出口競爭下滑，緩和出超 黃金由美國 流出到台灣 美國貨幣供給因而減少 美國國內物價下降 出口競爭上升，緩和入超 黃金由美國 流出到台灣 Copyright©滄海書局

金本位制度之缺點： 無法有效約束各國遵守金本位制度的規範。 黃金新增供給受到限制。 黃金新增供給受到限制。不利於國際貿易的擴展。 Copyright©滄海書局

因第一次世界大戰後英鎊價位出現高估狀況，政府須維持高利率的緊縮性貨幣政策，導致發生高失業率的問題。於是在1931年英國放棄金本位制度，其他國家也陸續跟進，金本位的時代終於宣告結束。 Copyright©滄海書局

2.2 布列敦森林協定 由於美國在第二次世界大戰後，成為資本主義世界中的最大債權國。當時美國的黃金持有量達到全世界的八成，可以顯見的，美元在黃金的保證之下，開啟「美元時代」的來臨。 在1944年7月，英美等國在新罕布夏(New Hampshire)的布列敦森林(Bretton Woods)召開「聯合國通貨金融會議」。 會議中制定以美元為主要國際準備貨幣的「釘住匯率機制」。各國將貨幣釘住美元，並維持美元和黃金以一盎司黃金 = 35美元的比率進行兌換，且規定各會員國對美元的匯率，應維持在平價上、下1％的幅度內變動；同時提供類似金本位制度的匯率穩定機能，且在IMF的允許下，所有會員國於國際收支產生「基本失衡」(fundamental disequilibrium)狀況時，可與IMF諮商調整匯率，因此也可稱為「可調整的釘住匯率制度」。 Copyright©滄海書局

表1.3 金本位制度 VS. 布列敦森林協定 項目 國際金本位制度 布列敦森林協定 匯率制度 固定金平價 固定平價 匯率變動性 黃金輸出入點 上、下各1% 匯率重整 不能撤銷的平價 個別國家 單方面的權衡 準備制度的本質 制度化的黃金 制度化的美元 關鍵通貨 英鎊 以制度化的美元 作為干預和交易通貨 國際收支的調整能力 對稱的遊戲規則 負擔落在赤字國家 對通貨膨脹的控制能力 取決於黃金價格 取決於美國維持 黃金的可兌換性 貨幣政策的獨立性 被禁止 受到限制 Copyright©滄海書局

圖1.8 世界經濟之三大支柱 布列敦森林會議 世界經濟三大支柱 維持世界通貨秩序復興世界經濟 成立IMF 固定匯率 美元成為 世界貨幣 促進貿易自由化 制定GATT 世界經濟三大支柱 布列敦森林會議 Copyright©滄海書局

在布列敦森林協定之下，建立起以美元和黃金掛鉤的固定匯率制度，然而該制度也是有缺陷的： 匯率體制僵硬：無法通過匯率浮動使國際收支自然平衡。 內在矛盾性：若以美元當作國際貨幣準備，則美國勢必要準備很多美元來使各國能持有美元，將因而產生美國持續國際收支逆差的狀況；而在國際收支逆差之下，將會損害各國擁有美元的信心，美元價位將會受到動搖，進而影響到全球匯兌，造成匯率制度不穩定的狀況。 Copyright©滄海書局

「特里芬困境」(Triffin Dilemma)：說明了美元同時承擔了相互矛盾的雙重職能，如果沒有別的儲備貨幣來補充或取代美元，則以美元為中心的平價體系必將崩潰。 Copyright©滄海書局

2.3 布列敦森林協定的崩潰 在布列敦森林協定簽訂後，維持穩定運作好一段時間，且主要國家的外匯平價極少有進行調整之狀況。直至1960~1970年，美國出現國際收支逆差，且外國中央銀行持有大量美元，即產生了美元與黃金的兌換性的潛在危機，如圖1.9之狀況。 Copyright©滄海書局

圖1.9 美元兌換的危機 產生搶購黃金的風潮，進而造成美元不足的情形 外國央行將持有的美元兌換成美國的黃金準備 美國發生大量的國際收支赤字，兌換信心動搖 美元存量下跌的同時， 美國的黃金準備也下跌 Copyright©滄海書局

在布列敦森林協定崩潰後，固定匯率美元本位制度也宣告結束，其主要原因來自於該制度對於美國和美國以外各國的非正式紀律化要求，有明顯不對稱性。 當布列敦森林協定面臨岌岌可危的狀況下，到了1971年，美國提出「史密森協定」(Smithsonian Agreement)，企圖調整美元價格，重新訂立美元與黃金、美元與各國貨幣之關係，以重建布列敦森林協定。然而徒勞無功，協定並未有效控制住美國國際收支持續惡化與各國對於美元的不信任。隨後，在1972年英、德、日各國皆放棄與美元的兌換關係，表示宣告「關閉黃金窗口」，也說明了布列敦森林協定的正式崩潰。 在布列敦森林協定崩潰後，固定匯率美元本位制度也宣告結束，其主要原因來自於該制度對於美國和美國以外各國的非正式紀律化要求，有明顯不對稱性。 Copyright©滄海書局

2.4 固定匯率制度 當布列敦森林協定持續在正常運作期間，1950年～1971年國際匯率制度已轉為「固定匯率美元本位制度」(fixed-rate dollar standard system)。 Copyright©滄海書局

表1.4 固定匯率美元本位制度 項目 固定匯率美元本位制度 匯率制度 固定平價 匯率變動性 上、下各1% 匯率重整 美元以外的通貨是可能的 準備制度的本質 美元 關鍵通貨 國際收支的調整能力 負擔落在赤字國家 對通貨膨脹的控制能力 取決於美國 貨幣政策的獨立性 除美國本身，其他各國皆受到限制 Copyright©滄海書局

2.5 浮動匯率制度 在許多國家陸續放棄以固定匯率制度之後，皆改採取浮動匯率美元本位制度(floating-rate dollar standard system)。直至1976年，國際貨幣基金的「國際貨幣制度臨時委員會」在牙買加首都金斯敦會議上制定「牙買加協定」(Jamaica Agreement)，才正式確立浮動匯率的時代來臨。 Copyright©滄海書局

其中有以下幾個重要內容： 強調匯率體系的靈活度，讓浮動匯率正式合法化，並且讓會員國可自行選擇適用的匯率制度，但其匯率政策得受IMF的監管。 執行黃金的「非貨幣化」，取消黃金官價，遵循市場自由進行黃金交易，同等顯示黃金不再具有國際準備資產的地位。 以特別提款權(Special Drawing Right, SDR)作為主要的國際準備資產，且特別提款權可在成員國之間自由交易。 擴大對低度開發國家以及開發中國家的金融資金援助。 Copyright©滄海書局

第三節　重要的歷史事件 3.1　歷史事件圖表 Copyright©滄海書局

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3.2 石油危機和國際經濟 石油危機一直是影響國際金融環境的重要因素。 圖1.10 石油危機之影響 匯率貶值措施 通貨膨脹提高 緊縮貨幣政策 3.2 石油危機和國際經濟 石油危機一直是影響國際金融環境的重要因素。 圖1.10 石油危機之影響 匯率貶值措施 通貨膨脹提高 緊縮貨幣政策 國際收支赤字 經濟大幅衰退 Copyright©滄海書局

1973年－第一次石油危機： 1979年－第二次石油危機： 1990年－第三次石油危機： 2004年－第四次石油危機： 第一次的石油危機發生於1973年～1974年間，稱為「1973年石油危機」。 1979年－第二次石油危機： 第二次石油危機發生於1979年～1980年間，稱作「1979年石油危機」。 1990年－第三次石油危機： 第三次石油危機發生於1990年，爆發波斯灣戰爭，被稱作是一場石油戰爭。 2004年－第四次石油危機： 2004年以來國際油價持續上漲，不僅是短期供求失衡及投機炒作的結果，還具有轉折性特徵，國際石油價格已開始進入新一輪高價期。國際油價在2008年第一個交易日便突破百元的歷史關卡，並在7月15日創下歷史新高紀錄145.08美元。 Copyright©滄海書局