——改编自厦门国家会计学院MPAcc教材 财务报表分析的逻辑框架 ——改编自厦门国家会计学院MPAcc教材

黄世忠主编，《财务报表分析：理论、框架、方法与案例》，中国财政经济出版，2007

主要内容 通用、福特和微软的比较 财务报表分析逻辑框架 财务报表分析常用方法

三大汽车公司 福特汽车（www.ford.com） 通用汽车（www.gm.com） 戴姆勒克莱斯勒汽车（www.daimler.com）

Microsoft的崛起 1975年4月Bill Gates and Paul Allen创立了Microsoft IPO in March 13, 1986, raising $61 m To date, total capital raised is more than $62.8 b Microsoft staff photo from December 7, 1978. From left to right: Top: Steve Wood, Bob Wallace, Jim Lane. Middle: Bob O'Rear, Bob Greenberg, Marc McDonald, Gordon Letwin. Bottom: Bill Gates, Andrea Lewis, Marla Wood, Paul Allen 2017/3/15 Xiamen National Accounting Institute

Xiamen National Accounting Institute Bill Gates的”裸捐” +$50 Warren Buffett donated $37 billion, mainly to the Bill & Melinda Gates Foundation 2017/3/15 Xiamen National Accounting Institute

三大核心问题 ‰问题1:„ M公司与GFC公司孰优孰劣？孰强孰弱？ ‰问题2:„ M公司与GFC公司股票市值的反差原因何在？ 问题4：评判流行语“做大做强”

经营规模——雇员人数

经营规模——资产总额

经营规模—销售收入

经营分析——现金流

股票市值

财务实力——净资产

经营绩效——净利润

财务数据对比 项 目 GFC公司 M公司 倍 名 称 数 G F C 合 计 M 雇员人数 36.5 35.0 36.8 108.3 项 目 名 称 GFC公司 M公司 倍 数 G F C 合 计 M 雇员人数 36.5 35.0 36.8 108.3 5.05 21.45 资产总额 3,718 2,952 2,192 8,862 676 13.11 销售收入 1,860 1,626 1,750 5,236 284 18.44 现金流量 171 186 208 565 145 3.90 股票市值 200 196 313 709 2,541 0.28 股东权益 68 56 408 532 540 0.99 净利润 17 -10 55 62 78 0.79 ROE 25% -18% 13% 12% 14% 0.86

财务报表分析的三大逻辑切入点 盈利质量 资产质量 现金流量 2017/3/15

盈利质量分析方法 收入质量 成长性 利润质量 波动性 盈利质量 毛利率 研发营销 2017/3/15

收入质量(Quality of Revenue) MSFT GM F DCX(ED) 1999 197 1690 1601 1482 2000 230 1739 1698 1603 2001 253 1691 1609 1540 2002 284 1773 1623 1474 2003 322 1855 1642 1364 2004 368 1935 1709 1421 2005 398 1926 1771 1498 2006 443 2073 1516 2007 511 1881 1725 1526 2008 604 2017/3/15

收入质量(Quality of Revenue) 2017/3/15

利润质量(Quality of Profit) MSFT GM F DCX(ED) 1999 79 60 72 57 2000 94 45 35 2001 73 6 -55 - 7 2002 78 17 -10 47 2003 95 38 5 4 2004 90 28 25 2005 122 -106 20 2006 126 -21 -124 32 2007 141 -387 - 25 40 2008 177 2017/3/15

利润质量(Quality of Profit) 2017/3/15

Xiamen National Accounting Institute 经营业绩:2005 vs. 2004 项 目 名 称 GM Ford DaimlerChrysler 2004 2005 销售收入 1,935.17 1,926.04 1,716.46 1,781.01 1,682.26 1,773.65 其中:汽车 1,615.46 1,582.21 1,471.28 1,545.15 1,517.19 1,590.82 金融 319.71 343.83 245.18 235.86 165.07 182.83 净利润 27.89 -105.54 34.87 19.98 29.20 33.70 -1.05 -130.62 -1.55 -39.26 n.a 28.08 25.08 50.08 58.81 2017/3/15 Xiamen National Accounting Institute

毛利率(Gross Profit Margin) 会计年度 G F C M 2001 9.2% 1.8% 16.1% 86.3% 2002 7.8% 6.8% 18.8% 81.6% 2003 8.0% 6.2% 19.4% 81.2% 2004 7.0% 81.8% 2005 -2.5% 5.6% 17.9% 84.4% 2006 4.8% -3.9% 17.1% 81.1% 2007 6.7% 7.6% 24.8% 79.1% 2008 80.8% 2017/3/15

M公司的成本费用结构 3 E Strategy Embrace, Extend, Extinguish 2017/3/15

R & D 占销售收入比重 GM2003-2005 3.33%; 3.34%; 3.47% 2006年2248家企业集团R&D占比1.1% 2017/3/15

　　资产质量分析方法 成本结构与风险传导 退出壁垒 资产结构 经营风险 资产质量 技术风险 财务弹性 现金含量 潜在损失 2017/3/15

固定资产和无形资产占资产总额的比例越高，企业的退出壁垒（Exit Barrier）就越高，企业自由选择权就越小。 一般地说，固定资产占资产总额的比例越高，表明企业面临的技术风险也越大。 资产的现金含量越高，资产质量越好，财务弹性越高，反之亦然。通常杠杆比例越小，经营风险越低。

资产质量(Quality of Assets)(2001) 2017/3/15

资产质量(Quality of Assets)(2002) 2017/3/15

资产质量(Quality of Assets)(2003) 2017/3/15

资产质量(Quality of Assets)(2004) 2017/3/15

资产质量(Quality of Assets)(2005) 2017/3/15

固定资产分析 固定资产（亿美元） 固定资产占资产总额比例 微软 通用 福特 戴克 2001 2002 2003 2004 2005 2006 23 22 30 44 通用 695 652 688 714 767 599 福特 784 761 738 656 633 683 戴克 713 588 524 565 663 710 2001 2002 2003 2004 2005 2006 微软 3.4% 2.8% 2.4% 3.2% 4.4% 6.9% 通用 21.6% 17.7% 15.3% 14.9% 16.1% 32.2% 福特 28.4% 25.8% 23.8% 21.9% 22.9% 24.5% 戴克 34.4% 31.4% 29.4% 30.9% 32.9% 37.4%

现金分析 现金性资产（亿美元） 先进行资产占总资产比例 微软 529 627 728 487 433 335 通用 350 276 476 494 354 241 福特 247 321 344 300 402 503 戴克 145 124 143 117 126 131 2001 2002 2003 2004 2005 2006 微软 78.2% 78.8% 77.1% 68.7% 63.6% 53.0% 通用 10.9% 7.5% 10.6% 10.2% 7.4% 12.9% 福特 8.9% 10.8% 11.0% 10.0% 14.6% 18.1% 戴克 7.0% 6.6% 8.0% 6.4% 6.3% 6.9%

应收账款 微软公司 通用汽车 福特汽车 戴克汽车 2001 51 7.5 998 30.6 1,102 39.9 495 23.9 2002   微软公司 通用汽车 福特汽车 戴克汽车 应收款项 （亿美元） 比例 （%） （亿欧元） 2001 51 7.5 998 30.6 1,102 39.9 495 23.9 2002 52 6.4 1,346 36.5 970 32.9 521 27.8 2003 59 6.3 1,748 1,100 35.4 526 29.5 2004 72 10.2 1,996 41.6 1,125 37.6 568 31.1 2005 93 13.4 1,808 38.0 1,114 40.3 611 30.3 2006 113 17.9 139注 1,108 39.8 523 27.5 注：2006年,通用汽车将其从事金融保险业务的子公司GMAC出售,GMAC的报表不再纳入合并报表范围，故应收款项大幅下降。2006年通用汽车的资产总额为1861亿美元，比2005年的4742亿美元急剧下降。

如何解释市净率? 5.5 13.1 3.4 5.8 0.67 2017/3/15

品牌价值 2017/3/15

Xiamen National Accounting Institute 被忽略的“软资产” Coca-Cola Microsoft 品牌 价值 资产 总额 股东 权益 2001 690 224 114 651 588 473 2002 696 244 118 641 676 522 2003 705 273 141 652 796 649 2004 674 314 159 614 944 748 2005 675 294 164 599 708 482 2017/3/15 Xiamen National Accounting Institute

Xiamen National Accounting Institute 成本结构与风险传导 何为风险? Risk is uncertainty 风险的类别 经济风险(Economic Risk) 环境风险(经济条件、政治及社会环境） 市场风险（市场结构、企业竞争优势） 经营风险（Operational Risk) 固定成本与变动成本比例 财务风险（Financial Risk) 资本结构与金融市场利率 利润易变性 Profit Volatility 传 导 营业风险 Business Risk 传 导 2017/3/15 Xiamen National Accounting Institute

风险的传导与放大 +5% +14% +18% -5% -14% -18% 经济风险 经营风险 营业风险 财务风险 经济状况 政治社会环境 +5% +14% +18% -5% -14% -18% 经济风险 经营风险 营业风险 财务风险 经济状况 政治社会环境 销售 收入 息税前 利润 税后 利润 市场结构 竞争优势 2017/3/15

风险传导放大效应 预期数 销售收入+5% 销售收入-5% 销售收入 50,000 +5% 52,500 -5% 47,500 减:变动成本 XYZ公司风险评估测算表 预期数 销售收入+5% 销售收入-5% 销售收入 50,000 +5% 52,500 -5% 47,500 减:变动成本 19,000 19,950 18,050 固定成本 20,000 0% 息税前利润 11,000 +14% 12,550 -14% 9,450 减:固定利息支出 2,500 税前利润 8,500 +18% 10,050 -18% 6,950 减:所得税 2,125 2,513 1,738 税后利润 6,375 7,537 5,212 2017/3/15

Xiamen National Accounting Institute 现金流量分析方法 经营现金流量 “造血”功能 现金流量 自由现金流量 自由裁量 2017/3/15 Xiamen National Accounting Institute

Operational CF vs. Free Cash Flow 经营性现金流 自由现金流量=税后净营业利润-营运资本净增加-资本净支出； 税后净营业利润 = 息税前利润 ×（1 - 所得税率）+ 递延税款的增加 营运资本净增加=营运资本增加-（计提的坏账准备+计提的存货跌价准备+待摊费用摊销+提取的预提费用） 资本净支出=资本支出-（折旧+无形资产及长期待摊费用的摊销） 2017/3/15 Xiamen National Accounting Institute

现金流量趋势:G (12 vs. 73) 2007 CF-O:77;CF-CE:75 Int.:29; P:1844 2017/3/15

通用汽车 2004 2005 2006 FCF +53 -250 -197 Interest 120 158 170 Principal 4526 4614 1916

GM-不断恶化的信用等级 2005.12.13 Cut 30,000 jobs Close 9 facilities By 2008 (2005.11.21) Share $19.85 (2005.12.20) Lowest in 23 years 2005.12.13 2017/3/15

GM vs. Toyota 2008.11.7 GM: 27 TM: 1052 2017/3/15

Xiamen National Accounting Institute 谁是老大? 2017/3/15 Xiamen National Accounting Institute

Xiamen National Accounting Institute GM-不堪重负的医疗与退休债务 1.1 million of employees covered, pension and health care liability totaled $170 b, current Shortage $54 b 2017/3/15 Xiamen National Accounting Institute

医疗及退休费用对制造成本的影响 2005 2004 GM Toyota Health Care $1,850 $200 $1,528 $201 Pension $ 700 $50 $695 Total $ 2,550 $250 $2,223 $251 GAP: $1,972 GAP: $2,300 2017/3/15

汽车巨头盈利能力差异 2017/3/15

S & P lowered Ford’s rating to B+ on June 27,2006 现金流量趋势:F(69 vs. 63) S & P lowered Ford’s rating to B+ on June 27,2006 2007 CF-O:171 CF-CE:60 2017/3/15

2006年—F公司的生死之年? Way Forward Turnaround Program 1.Cut North America White-collar costs by 10% 2. Eliminate up to 30,000 Hourly jobs and close 14 Plants by 2012 2006.9.15 Buy out all 75,000 North American factory workers $140,000 per worker Total $10.5 billion 2017/3/15

Microsoft: 股票期权的妙用 If you work for Microsoft, Microsoft does not pay you, you have to pay Microsoft 2003-2008 166.40 2017/3/15 Xiamen National Accounting Institute

波士顿矩阵(The Boston Matrix) By the Boston Consulting Group in 1968 市场成长性 Problem Children Stars Dogs Cash Cows 高 市场占有率 低 高 2017/3/15 Xiamen National Accounting Institute

波士顿矩阵(The Boston Matrix) Stars (现金明星) – PLC处于高速成长阶段，市场占有率很高且仍呈上升趋势 – 销售收入和现金流量有很高的增长潜力 – 获利丰厚，但现金流量不很充裕 2017/3/15 Xiamen National Accounting Institute

波士顿矩阵(The Boston Matrix) Cash Cows(现金奶牛) 市场占有率很高 PLC处于成熟阶段 产品维持成本较低 现金性收入很高 经营性现金流量十分充裕 2017/3/15 Xiamen National Accounting Institute

波士顿矩阵(The Boston Matrix) Dogs(现金瘦狗) PLC处于衰退阶段 市场占有率很低或不断下降 经营性现金流量入不敷出 产品需要大量维持支出 Is your product starting to embarrass your company? 2017/3/15 Xiamen National Accounting Institute

波士顿矩阵(The Boston Matrix) Problem Child (问题小孩) PLC处于高速成长阶段，但市场占有率很低 产品维持需要大量资金支出 经营性现金流量可能出现负数 未来潜力充满不确定性 Problem children – worth spending good money on? 2017/3/15 Xiamen National Accounting Institute

股票市场表现 2017/3/15

谁是美国高科技的最大功臣? 中美经济改革的 不同价值取向 2017/3/15

报表分析三大逻辑切入点 收入质量 成长性 利润质量 波动性 盈利质量 研发营销 毛利率高低 三大 逻辑 切入 点 资产结构 退出壁垒 资产质量 现金含量 潜在损失 ”造血“功能 经营现金流量 现金流量 自由现金流量 自由裁量 2017/3/15

Xiamen National Accounting Institute 财务报表分析的逻辑切入点 核心盈利 可持续性、成长 性、现金流量 盈利质量 差错 决 策 财务契约设计 估值与投资 信贷分析 财务风险评估 审计风险评估 权责发生 制会计 管理当局 动机 调整与调节 应计制向现金 流动制的转换 现金流量 分析 资产负债 质量 确认和计量 资产、负债、 股东权益 歪曲 报表分析纬度 报表分析用途 报表失真问题 2017/3/15 Xiamen National Accounting Institute

德隆是被郎咸平搞垮的吗? 三大报表的功能区分 从“德隆系”的垮台看证券监管的误区 资产负债表 利润表 现金流量表 基于新疆屯河的案例分析 2017/3/15

现金流量表—经常被忽略的报表 现金流量表的“妙用” 经营活动产生的现金流量 造血功能 投资活动产生的现金流量 抽血功能 筹资活动产生的现金流量 输血功能 2017/3/15

Xiamen National Accounting Institute 以利润表和资产负债表的监管导向 IPO的条件 3年连续盈利 上市前一年末的净资产比率不低于30% SEO的门槛 配股：ROE不低于6% 增发：上一年的ROE不低于10% ST或退市的标准 ST：连续两年亏损，或NAPS低于1元 退市：连续三年亏损 复市的条件 恢复盈利 2017/3/15 Xiamen National Accounting Institute

德隆是被郎咸平搞垮的吗? 项 目 名 称 2001年末 2002年末 2003年末 2004年末 流动资产 173,190 281,349 139,354 163,402 长期投资 98,339 78,101 88,114 48,081 固定资产 134,618 245,025 143,305 171,191 无形及其他资产 23,621 27,546 9,733 11,676 资产总计 429,768 632,021 380,506 394,350 流动负债 278,007 426,140 217,752 311,522 长期负债 6,706 42,835 48,514 43,459 少数股东权益 56,609 62,047 2,592 3,378 股东权益 88,446 100,999 111,648 35,991 L&SE总计 2017/3/15

Xiamen National Accounting Institute 德隆是被郎咸平搞垮的吗? 2004 7,459 185,084 -34,924 2017/3/15 Xiamen National Accounting Institute

德隆是被郎咸平搞垮的吗? 项 目 名 称 2001年 2002年 2003年 2004年 主营业务收入 76,726 194,351 217,379 109,765 主营业务利润 25,872 72,138 78,550 29,980 营业利润 3,824 7,613 5,357 -29,177 加：投资收益 4,235 4,992 9,824 -37,839 补贴收入 565 4,887 407 472 营业外收入 317 411 345 106 减：营业外支出 156 556 478 1,958 利润总额 8,785 17,347 15,456 -68,397 减：所得税 -522 2,374 168 179 少数股东损益 4,241 3,709 3,361 -746 加： 未确认投资损失 1,229 净利润 5,066 11,262 11,926 -66,601 2017/3/15

Xiamen National Accounting Institute 德隆是被郎咸平搞垮的吗? 项 目 名 称 2001年 2002年 2003年 2004年 经营活动产生的现金 -19,618 48,845 27,726 -41,910 投资活动的现金流入 3,722 283 70,393 15,232 其中: 收回投资 3,180 69,948 15,100 投资收益 506 投资活动的现金流出 55,913 51,884 173,167 24,909 投资活动的净现金流 -52,191 51,601 -102,774 -9,676 筹资活动的现金流入 156,569 212,677 327,952 62,126 其中: 借款 137,244 212,467 324,973 58,968 筹资活动的现金流出 75,651 143,361 289,020 50,596 其中：偿还债务 67,830 123,278 270,332 40,802 支付股利和利息 7,821 19,897 17,341 9,733 2017/3/15 Xiamen National Accounting Institute

德隆是被郎咸平搞垮的吗? 2017/3/15

简短结论 德隆的死因 初步启示 既不是被郎咸平“搞死”的，也不是被监管部门“整死”的 而是自己“搞死”的 战略管理的失误 理财策略的失误 短借长用 “造血”功能不足，靠“输血”维持，且不懂得“节制” 初步启示 证券监管出现方向性“偏差” CSRC和两个SE都不关心现金流量表，CPA也不例外 理性回归 牢记理财学中的“万有引力定律” Cash is king ! Cash Flow Statement is a king without cloth! 2017/3/15

下节课上机 目的：领会报表分析的逻辑、掌握实际分析的 方法。 操作内容：仿照课件分析方法—— 分析google和Microsoft 分析中国移动、中国联通 分析南方航空、东方航空、中国国航 分析上海汽车、一汽轿车