第二十三章 期货、互换与风险管理

期货 套期保值可以使用期货抵消特定风险来源。 套期保值的工具包括: 外汇期货 股票指数期货 利率期货 互换 商品期货

外汇期货 外汇期货风险: 在以外汇计价的交易中，你可能得到与你预计中不同的本国货币。 外汇期货通常在芝加哥商品交易所与伦敦国际金融期货交易所进行交易。

图 23.2 外汇期货

外汇期货的定价 利率平价原理 用美元和英镑来进一步说明 这里，F0 是远期汇率 E0 是即期汇率

利率定价的例子 rus = 4% ruk = 5% E0 = 2美元/英镑 T = 1 年 如果期权的价格不是1.981 美元/英镑，那么就可以获得套利利润。

直接与间接报价 直接汇率报价: 汇率是以每单位外币多少美元来表示的。 间接汇率报价: 汇率报价是以每美元多少外币表示的。

汇率风险的套期保值 如果美国的一个出口商想要抵制英镑贬值所带来的利润下降的风险。现在的期货价格是2美元/英镑。 假设 FT =1.90美元。 如果英镑每贬值0.10美元/英镑，出口商预计损失200,000美元。 在期货市场上卖出英镑以抵消汇率波动带来的风险。

外汇的套期保值比率的例子 根据英镑定义 的套期保值比率 汇率每0.10美元变化产生的200 000美元 汇率的每0.10美元变化产生的每英镑交割的利润0.10美元 = 2,000,000 英镑待交割 根据期货合约定义的套期保值比率 每张合约需要交割62,500 英镑，汇率每波动0.10美元给每张合约带来的利润是6,250 美元。 $200,000 / $6,250 = 32 张合约

图 23.3 利润是汇率的函数

股票指数期货合约 适用于国内和国际股票市场。 现金结算 优于直接股票交易 更低的交易成本 更有利于市场时机选择或资产配置策略 使用更少的时间来构建资产组合。

表 23.1 主要股票指数期货

表23.2 美国主要股票市场指数的相关性

使用期货构造综合头寸 指数期货使投资者并不需要真正买入或卖出大量股票就能进行大范围的市场操作。 结果: 低成本，更灵活。 通过综合头寸而不是持有或卖空所有的股票指数，你就可以建立指数期货多头或空头。

使用期货构造综合头寸 广阔市场的波动使投机者成为股票指数期货市场的主要参与者。 策略: 购买并持有国债和数量不断变化的市场指数期货合约。 如果是牛市, 建立期货多头。 如果是熊市, 采取期货空头。

指数套利 找到标的股票和期货指数合约之间的错误估价。 期货价格过高- 卖出期货合约买入股票 期货价格过低- 买入期货合约卖出股票

指数套利和程式交易 这在现实中是很难实现的 交易成本过高 交易不可能同时进行 程式交易的发展 被进行指数套利的套利者使用 允许快速获取证券

对冲市场风险 为了规避股价下降而做空指数期货合约 低成本，更快捷 使用资产组合的贝塔值决定套期保值比率。

对冲系统风险的例子 资产组合的贝塔值0是.8，标准普尔500指数是 1,000，下降了2.5%以后标准普尔500指数为975，资产组合的价值是 3000万美元。 如果市场下跌2.5% ，则预计损失为(0.8)* (2.5%) = 2% 2% ×3000万美元= 600,000美元 指数每变动2.5%，标准普尔500指数期货合约的利润就增加6250美元 (合约乘数是250美元)。

套期保值比率的例子 资产组合价值的变化 一份期货合约的利润 $600,000 $6,250 H = = = 96 份空头合约

图23.4 资产组合预测值是市场指数的函数

利用利率套期保值 证券基金管理者寻求收益保护以规避利率上升的风险。 公司计划公开发行债券以规避利率上升的风险。 一个拥有大量现金流的养老基金，考虑到利率下跌的风险，计划将其投资于期货进行套期保值。

对冲利率风险的例子 资产组合的价值= 1000万美元 修正久期= 9 年 如果收益率上升10个基点（0.10%），那么损失 资产组合的价值= 1000万美元 修正久期= 9 年 如果收益率上升10个基点（0.10%），那么损失 ( 9 ) *(0 .1%) = 0.9% 或90,000美元。 基点价值(PVBP) = 90,000 美元/ 10 = 9,000美元 /基点

套期保值比率的例子 资产组合的PVBP 对冲工具的PVBP $9,000 $90 H = = = 100 份合约

对冲 使用国债期货使得债券头寸的利率风险敞口为零。 这是一种市场中性策略。国债期权的收入对冲了债务组合的损失。 由于差异的存在，利差具有相当大的波动性，对冲在实际中是不完美的。

图 23.5 利差

互换 互换是远期合约的多期扩展。 互换的信用风险 利率互换是以按固定利率产生利息的现金流换取按浮动利息产生的现金流。 外汇互换要求在未来若干时日交换货币。

利率互换的示例

互换交易商 交易商与公司A达成互换交易 公司A支付固定的利率而接收LIBOR 交易商与公司B达成互换交易 公司B支付 LIBOR 而接收固定利率 当两个互换合并在一起，互换交易商的头寸对市场利率完全中性。

图 23.6 利率互换

图23.7 利率期货

互换定价 互换是一系列远期合约的组合。 我们需要找到的是与一系列远期汇率协议的年度现金流现值相等的年金水平F *。

图23.8 远期合约与互换协议对比

信用违约掉期 信用违约掉期CDS的支付与一个或多个公司的财务状况相关。 允许交易双方在这些公司的信用风险上选择立场。 信用违约掉期指数现在已经被引入。

商品期货定价 商品期货定价基本上与股票定价相同，不过…… 商品的持有成本更高 要考虑毁损成本

商品期货定价 假设 F0 =期货价格, P0 = 资产的现金流 , C = 持有成本

期货定价 F0 = P0(1+rf+c) 是包含存储成本的1年期的期货平价关系。 这一公式适用于黄金等资产，但不适用于电力、农产品等不可储存的商品。

图23.9 农产品价格典型的季节性走势

例23.8 商品期货定价 国债利率是5%, 市场风险溢价是8%, 橘汁的贝塔系数是0.117。 橘汁的合理贴现率是 5% + 0.117 ×8%= 5.94%. 预期6 个月后现货价格是$1.45。 1.45/(1.0594)0.5 = 1.409 = 橘汁的现值PV F0/(1.05)0.5 = 0.976F0 = 期货价格的现值 0.976F0 = $1.409 F0 =$1.444