第六章 对外长期投资决策 本章学习要点：对外投资是企业以现金、实物、无形资产等形式或者以购买股票、债券等有价证券的形式向其他单位进行的投资。对外长期投资的对象主要是金融资产，也可以称为金融投资。金融资产是以经济合约为基本存在形式的权利性资产。金融资产具有独特的性质：(1)所代表的是一种契约性权利；(2)周转速度取决于金融资产的持有目的；(3)金融资产的价值取决于能带来未来的现金流量。本章将考察证券投资、基金投资和期权投资。

6.1 证券投资 一、证券投资的风险 获取投资收益是证券投资的主要目的，证券投资的风险是投资者无法获得预期投资收益的可能性。证券投资的风险按风险性质划分为系统性风险和非系统性风险两大类别。 （一）系统性风险 证券的系统性风险，是由于外部经济环境因素变化引起整个证券市场不确定性加强，从而对市场上所有证券都产生影响的共同性风险。系统性风险无法通过投资多样化的证券组合而加以避免，也称为不可分散风险。系统性风险包括： 1、价格风险。价格风险是由于市场利率上升而使证券价格普遍下跌的可能性。 2、再投资风险。再投资风险是由于市场利率下降而造成的无法通过再投资而实现预期收益的可能性。 3、购买力风险。购买力风险是由于通货膨胀而使货币购买力下降的可能性能。 证券资产是一种货币性资产，通货膨胀会使证券投资的本金和收益贬值，名义报酬率不变而实际报酬率降低。购买力风险对具有收款权利性质的资产影响很大，债券投资的购买力风险远大于股票投资。 （二）非系统性风险 证券的非系统性风险，是由于特定经营环境或特定事件变化引起的不确定性，从而对个别证券产生影响的特有性风险。非系统性风险可以通过持有证券的投资多样化来抵消，也称为可分散风险。 从公司内部管理的角度考察，公司特有风险的主要表现形式是公司经营风险和财务风险。从公司外部证券市场投资者的角度考察，公司经营风险和财务风险的特征无法明确区分，公司特有风险是以履约风险、变现风险、破产风险等形式表现出来的。 1、履约风险。履约风险是指证券发行者无法按时兑付证券利息和偿还本金的可能性。 2、变现风险。变现风险是证券持有者无法在市场上以正常的价格平仓出货的可能性。 3、破产风险。破产风险是在证券发行者破产清算时投资者无法收回应得权益的可能性。

二、债券投资 （一）债券的价值 将在债券投资上未来收取的利息和收回的本金折为现值，即可得到债券的内在价值。影响债券价值的因素主要是债券的票面利率、期限和所采用的贴现率等因素。 1、债券估价基本模型。——债券投资价值估算 2、市场利率的敏感性。债券一旦发行，其面值、期限、票面利率都相对固定了，市场利率成为债券有期间影响债券价值的主要因素。市场利率是决定债券价值的贴现率，市场利率的变化会造成系统性的利率风险。 (1)利率变化影响债券价值。 (2)长期债券对市场利率的敏感性会大于短期债券。 (3)市场利率低于票面利率时，债券价值对市场利率的变化较为敏感，市场利率稍有变动，债券价值就会发生剧烈的波动。 根据上述分析结论，财务经理在债券投资决策中应当注意：长期债券的价值波动较大，特别是票面利率高于市场利率的长期溢价债券，容易获取投资收益但安全性较低，利率风险较大。 （二）债券投资的收益率 1、债券收益的来源。债券投资的收益是投资于债券所获得的全部投资报酬，来源于三个方面： (1)利息收益 (2)利息再投资收益。（两个重要的假定） (3)价差收益 2、债券的内部收益率——债券投资的实际收益率 债券的内部收益率，是指按当前市场价格购买债券并持有至到期日或转让日，所产生的预期报酬率。 债券真正的内在价值是按市场利率贴现决定的内在价值，当按市场利率贴现所计算的内在价值大于按内部收益率贴现所计算的内在价值时，债券的内部收益率才会大于市场利率。

三、股票投资 （一）股票的价值——投资价值 投资于股票预期获得的未来现金流量的现值，即为股票的价值或内在价值、理论价格。购买价格小于内在价值的股票，是值得投资者投资购买的。 股利是公司净利润的一种表现形式，站在股东角度评价股票价值时，往往以未来盈余为基础。 1、股票估价基本模型。 2、常用的股票估价模式。 3、增长率g的确定。利润存增加资本，资本扩大增加利润，多获利润则多分股利。按这样一条思路，假定一个经营稳定的公司，每年的股利发放率都相等，每年的净资产报酬率也相等，则每年盈余的留存部分用于再投资，也能取得与净资产报酬率一致的收益率。 股利增长率g=（1—股利发放率）×净资产报酬率

（二）股票投资的收益率 与债券投资相同，股票投资的收益也由股利收益、股利再投资收益、转让价差收益三部分构成。 1、股票的内部收益率。股票的内部收益率，是在股票投资上未来现金流量贴现值等于目前的购买价格时的贴现率。 2、市盈率决定的收益率。 市盈率（Price-Earning Ratio），是股票目前市价与每股盈余的比值。反映投资者为取得对每股盈余的要求权而愿意支付的代价，即购买价格是每股盈余的倍数。用PE表示市盈率。 用市盈率来估计股票投资的收益率有两个基本前提：第一，本期的公司盈余全部用来发放股利，即利润留存率为零；第二，由利润留存决定的股利增长率g也为零。

四、证券组合投资 按证券投资组合理论，理想的证券投资组合完全可以消除各证券本身的非系统性风险，证券投资组合只考虑系统性风险即市场风险问题。 （一）证券组合的风险与报酬 1、两种证券的投资组合。 2、多种证券的投资组合。当投资组合由n种证券构成时，与两种证券构成的投资组合一样，其收益与风险的关系也由各证券之间的相关性来决定。 （二）有效投资组合与资本市场线 有效组合，是指按既定收益率下风险最小化或既定风险下收益最大化的原则所建立起来的证券组合。 （三）资本资产定价模型 证券组合投资能够分散非系统性风险，而且如果组合是充分有效的，非系统性风险能完全被消除。美国金融财务学家夏普（W.F.Sharpe）在1964年提出的风险资产价格决定理论，即资本资产定价模型（CAPM：Capital Asset Pricing Model），有效地描述了在市场均衡状态下单个证券的风险与期望报酬率的关系，进而为确定证券的价值提供了计量前提。

6.2 基金投资 一、投资基金的运作原理 （一）投资基金的组建 6.2 基金投资 一、投资基金的运作原理 （一）投资基金的组建 投资基金，是一种利益共享、风险共担的集合投资方式，即通过发行基金股份或受益凭证等有价证券聚集众多的不确定投资者的出资，交由专业投资机构经营运作，以规避投资风险并谋取投资收益的金融投资工具。 投资基金的组织与运作包括如下几个方面的内容： 第一，由投资基金的发起人设计、组织各种类型的投资基金。 第二，基金的份额用“基金单位”来表达，基金单位也称为受益权单位，它是确定投资者在某一投资基金中所持份额的尺度。 第三，由指定的信托机构保管和处分基金资产，专款存储以防止基金资产被挪为他用。 第四，由指定的基金经理公司（也称为基金管理公司）负责基金的投资运作。 （二）投资基金的类型 按基金的组织形式，投资基金分为契约型和公司型两大类型；按基金发行的限制条件，投资基金分为开放型和封闭型。 1、契约型基金与公司型基金。 契约型投资基金是基于一定的信托契约而联络起来的代理投资行为，是发展历史最为悠久的一种投资基金。 公司型投资基金是按公司法组建股份有限公司而构建的代理投资组织，公司型基金本身就是一个基金股份公司，通常称为投资公司。 契约型基金的大众化程度较高，公司型基金的经营比较稳定，两种形式的基金各有优劣。我国的投资基金多属于契约型基金。 2、封闭型基金与开放型基金。 封闭型基金（Close-end Fund），有基金发行总额和发行期限的限定，在募集期间结束和达到基金发行限额后，基金即告成立并予以封闭，在封闭期内不再追加发行新的基金单位，也不可赎回原有的基金单位。 开放型基金（Open-end Fund），没有基金发行总额和发行期限的限定，发行者可以连续追加发行新的基金单位，投资者也可以随时将原有基金单位退还给基金经理公司。 封闭型基金类似于普通股票，交易价格受供求关系影响。开放型基金在国家规定的营业场所申购，通过基金经理公司的柜台交易赎回，其赎回价格由基金单位净资产值（NAV）决定。封闭型基金的存续年限不得少于5年。

二、投资目标与投资方向 投资基金的经营业绩完全取决于基金经理人的努力。基金经理公司在对投资基金进行经营运作时，确立投资目标和设计投资方向是决定投资基金经营业绩的前提因素。 1、投资目标。根据对投资风险和收益的选择，基金的投资目标一般有四种类型： (1)资本迅速增值。这类基金强调在较短的时期内为投资者谋取较大的资本增长幅度，投资收益的来源主要是资本利得。谋取资本的快速成长，是以承担高风险为代价的。 (2)资本长期增值。这类基金强调为投资者谋取长期而稳定的资本增幅，投资收益的来源主要也是资本利得。这类基金的投资对象往往是价格稳定上升的绩优股，投资政策主要是在有成长潜力的证券中组合投资。 (3)收益与风险平衡。这类基金同时注重收益稳定和资本增值，要求既能派发红利又能使资本适当成长。其投资对象一般是价格波动较小的证券，强调在收益稳定性证券（如债券、优先股）和成长性证券（如股票）中组合投资。 (4)收益长期稳定。这类基金注重长期稳定的收益，故称为收入型基金。迷类基金一般投资于政府债券、公司债券、优先股以及货币市场工具，基本金损失的风险较小，但易受市场利率变动的影响。 2、投资方向。投资方向是指设计投资基金的主要投资区域。 (1)货币投资方向。基金投资的取向是以货币为客体的金融工具，形成货币市场基金。货币市场基金的业务主要是货币市场上的一系列长期和短期的存款和贷款。 (2)股票投资方向。基金投资的取向是普通股票或分行业专门股票，即可以取得资本收益又可以取得资本利得。 (3)债券投资方向。基金投资的取向是各类债券，包括政府公债、地方债券、公手事业债券、公司债券等。 (4)认股权证投资方向。认股权证是一种票据类金融工具，持有人有权在指定的期间按指定的价格购买发行公司一定数量的股 (5)衍生金融工具投资方向。衍生金融工具是以基础金融工具的存在为前提、以基础金融工具为交易对象、其价值也依附于基础金融工具的金融合同或合约，如金融远期、金融期货、金融期权、金融互换等。 (6)专门化投资方向。专门化投资方向是从股票投资方向中衍化过来的，基金主要集中投放于一些有特殊领域背景的证券。

三、基本的投资策略 （一）平均成本投资策略 平均成本投资策略是指在均衡的时间间隔内按固定的金额分次投资于同一种证券。在证券市价高于平均成本时，将分批买进的证券一次性全部抛出以获取盈利。采用平均成本投资策略，能够通过证券持有份数的变化来抵消证券价格的波动。 平均成本投资策略的实质是分资投资，能避免一次性在高价位上套牢的价格波动风险。平均成本投资策略只针对同一投资对象，与其他投资对象的投资不发生关系，不适用于对投资组合的调整。 （二）固定比重投资策略 固定比重投资策略要求将资金按比例分配投资于各类证券，使持有的各类证券市价总额达到设备的比重。一旦由于市价波动使证券比重变化超过一定限度时，就通过买卖证券来调整投资比重，以保持原有的投资组合比重。 固定比重投资策略的实质是用一种投资对象的增值利润投资于另一种投资对象，这样能基金投资经常保持低成本状态，也有助于让投资者及时实现既得的利益。固定比重投资策略一般不适用于投资对象长期持续上涨或长期持续下跌的情况。 （三）分级定量投资策略 分级定量投资策略的基本作法是：设定投资对象的价格涨跌等级，价格每上升一个等级就抛售，每下降一个等级就购进，每次抛售或购进的数量是相等的。 分级定量投资策略与平均成本投资策略相类似，都是针对同一投资品种分次进行投资。分级定量投资策略中，价位涨跌等级间隔的设定是关键的因素。

四、投资基金的财务评价 （一）基金的价值 1、基金价值的内涵。基金的价值取决于目前能给投资者带来的现金流量，这种目前的现金流量用基金的净资产价值来表达。因此，基金的价值取决于基金净资产的现在价值。 2、基金单位净值（NAV）。基金的价值取决于基金净资产的现在价值，因此基金单位净值是评价基金业绩最基本和最直观的指标，也是开放型基金申购价格、赎回价格以及封闭型基金上市交易价格确定的重要依据。基金单位净值是在某一时点每一基金单位（或基金股份）所具有的市场价值。 3、基金的报价。从理论上说，基金的价值决定了基金的价格，基金的交易价格是以基金单位净值为基础的，基金单位净值高，基金的交易价格也高。封闭型基金在二级市场上竞价交易，其交易价格由供求关系和基金业绩决定，围绕着基金单位净值上下波动。开放型基金的柜台交易价格则完全以基金单位净值为基础，通常采用两种报价形式：认购价（卖出价）和赎回价（买入价）。开放型基金柜台交易价格的计算方式为： 基金认购价=基金单位净值+首次认购费 基金赎回价=基金单位净值—基金赎回费 （二）基金回报率 基金回报率用以反映基金增值的情况，它通过基金净资产的价值变化来衡量。 （三）有价证券周转率 有价证券周转率的计算方式与一般企业资产周转率的计算方式相同，都是资产周转额与资产平均余额的比值。

6.3 期权投资 一、期权原理 二、期权的价值分析 三、期权资产定价模型