第10章 投資專案分析

本章大綱提要 10-1 瞭解公司如何組織投資的程序，以掌握優勢。 10-2 意識到這是個問題，在評估專案是否可行時， 要取得正確的投入值。 10-3 使用敏感度分析、情境分析和損益兩平分析， 檢視專案獲利能力如何受到預測錯誤的影響。 10-4 瞭解為何銷貨的高估，對高度營業槓桿專案的 影響會更嚴重。 10-5 認知在資本預算中管理彈性的重要。 2

資本預算的程序 資本預算 – 投資專案的計畫明細 決策 1. 資本預算 建構並排序所有投資的程序 2. 專案的授權 法律或公司政策要求的支出 維護或成本的降低 現有事業的產能擴充 新產品的投資 4

資本預算的程序 提出有吸引力的提案時，明智的財務管理者會問一系列問題： 該專案是否運用了公司的競爭優勢？ 在預測現金流量時，是否將可能有利與不利的結果都給予應有的重視？ 專案可能會出現什麼問題？ 專案是否具有內在的靈活性，使公司能夠應對突發的事件？ 提案時是否考慮到專案可能的變化？例如，擴大或縮小專案會更好嗎？ 5

減少預測的偏誤 專案的現金流量應該是無偏誤的預測，對所有可能的結果給予適當的權重。 範例：你期望專案Z 產生一筆現金流量，預計為$100 萬，但現在你發現，如果技術不確定性導致現金流量是$0 的機率為10%，那麼，無偏誤的預測值將降至$90 萬： 預期現金流量=無偏誤的預測 =0.10×$0+0.90×$100 萬 =$90 萬

如何處理不確定性 敏感度分析：由於銷貨、成本等的變動對專案 獲利能力影響的分析。 情境分析：依據特定假設組合所做的專案分析。 損益兩平分析：達成專案損益兩平的銷貨水準 分析。 6

敏感度分析(1 of 7) 範例 已知下表所呈現的預期現金流量預測值，當現金流量的成分改變時，請求算專案計畫的 NPV，使用 12% 的資金成本。假設除了你所改變的變數之外，所有的變數都維持固定常數。 7

敏感度分析(2 of 7) 範例 – 續 變數 8

敏感度分析(3 of 7) 範例 – 續 固定資產 範例 – 續 營運資金

敏感度分析(4 of 7) 範例 – 續 營業現金流量

敏感度分析(5 of 7) 範例 – 續 專案評價 淨現值

敏感度分析(6 of 7) 範例 – 續 變數

敏感度分析(7 of 7)

情境分析 當變數間彼此相關時，管理者通常會發現觀察專案在各種不同情境下如何演變，是很有幫助的。情境分析(scenario analysis)允許他們去觀察雖然不相同，但是卻一致的變數組合。 例如，一般的景氣繁榮可能會增加雲母礦的市場價格，但是同時造成薪資提高的結果，因此生產的變動成本上升。當收入和變動成本相關時，分別對每項成本進行敏感度分析是沒有意義的，相反的，你可能希望看到，改變與特定經濟預測相關的兩項變數，會造成什麼影響。

損益兩平分析(1 of 8) 範例 – 續 Blooper 公司的會計損益兩平分析 銷貨收入的損益兩平= 包含折舊的固定成本 每$1 額外銷貨額產生的額外利潤 銷貨收入的損益兩平= $600 萬 / 0.60 = $1,000 萬

損益兩平分析(2 of 8) 範例 – 續 Blooper 公司的會計損益兩平分析

損益兩平分析(3 of 8) 範例 – 續 Blooper 公司的NPV損益兩平分析

損益兩平分析(4 of 8) 另一例 Lophead Aviation 公司正計畫投資一種新型的客機，名為Trinova。 在接下來的6 年，每年預定以穩定的速度進行飛機的生產。 Trinova 平均價格預期為$1,550 萬。 固定成本估計每年是$1.75 億。 變動成本估計每架飛機是$850 萬。 稅率為50%。 資金成本為10%。

損益兩平分析(5 of 8) 另一例 表10.3 生產Trinova 飛機的預測獲利能力（單位$百萬） 第 0 年 第1-6 年 投資   第 0 年 第1-6 年 投資 $900 1. 銷貨收入 $15.5 × 飛機售出架數 2. 變動成本 8.5 × 飛機售出架數 3. 固定成本 175 4. 折舊 900÷6=150 5. 稅前淨利(1-2-3-4) （7×飛機售出架數）－ 325 6. 稅（50% 稅率） （3.5 × 飛機售出架數）－ 162.5 7. 稅後淨利(5-6) 8. 淨現金流量(4+7) -$900 （3.5 × 飛機售出架數）－ 12.5

損益兩平分析(6 of 8) 另一例 當專案的NPV 為0 時，才是達到真正的損益兩平。 就每架飛機售價$1,550 萬，Lophead 公司在每年會計損益兩平的銷貨收入為46.4×$1,550 萬＝ $7.19 億。 Lophead 公司每年大約必須賣出46 架飛機 (或6 年總數約280 架)，會達到會計損益兩平。 0 = (3.5 × 飛機售出架數) - 162.5) 飛機售出架數 = 162.5/3.5 = 46.4 架

損益兩平分析(7 of 8) 另一例 如果我們以收入損益兩平的公式來求解問題，也會得到同樣的結果。 每架飛機的變動成本是$850 萬，也就是$1,550 萬售價54.8%。因此，每$1 的銷貨增加了$1 － $0.548 ＝ $0.452 的稅前利潤。 損益兩平收入= 包含折舊的固定成本 每$1 額外銷貨的額外利潤 = $325 百萬 0.452 =$𝟕𝟏𝟗 百萬 (即$7.19 億)

損益兩平分析(8 of 8) 另一例 究竟公司必須賣出多少架飛機，才能達成淨現值的損益兩平？ Trinova 的開發成本為$9 億，若資金成本為10%，6 年期的年金因子是4.3553。表10.3 的最後一列顯示了在1 至6 年的淨現金流量（百萬美元）等於（3.5× 飛機售出架數－ 12.5）。 4.3553×（3.5×飛機售出架數−12.5）=900 15.2436×飛機售出架數−54.44=900 飛機售出架數=954.44/15.2436=62.6 每年必須賣出62.6 架飛機（或6 年總數約375 架），才能收回投資在專案的資金機會成本，並在NPV 上達成損益兩平。

營業槓桿 營業槓桿 – 成本被固定的程度 營業槓桿度 (DOL) – 銷貨變動 1% 所引起的利潤百分比變動 或 16

例題10.2 營業槓桿 假設Blooper 公司採用高固定成本政策，則包 含折舊的固定成本將為400 +200 ＝ $600 萬。 因為在正常水準有$300 萬的利潤，DOL 是： DOL=1+ 固定成本 利潤 =1+ 600 300 =3 這個數值和我們比較銷貨和利潤真實百分比的 變動，所得到的結果是一致的。 使用這個公式自行確認，低固定成本政策下的DOL 只有2.33，正如上文所示。 18

實質選擇權 1. 擴充的選擇 2. 放棄的選擇 3. 時機的選擇 4. 彈性的生產設施 19

彈性 & 實質選擇權 決策樹 – 連續決策和可能結果的圖示 決策樹以顯示各種的選擇和結果，協助企業決定他們的選擇。 避免損失或產生額外利潤的選擇具有價值。 創造選擇並因而具有價值的能力，可以被買進或是賣出。 19

決策樹 成功 繼續專案 NPV = $200 萬 測試 (投資 $200,000) 失敗 停止專案 NPV = 0 不測試 NPV = 0