第六章 資金成本的決定

本章大綱 第一節 資金成本的內涵 第二節 加權平均資金成本的估計 第三節 加權平均資金成本釋例

資金成本的內涵(1/3) 資金成本的多樣性 公司在進行長期投資決策或是維持日常營運時，都會產生現金流出，前者如廠房擴建與機器設備重置，後者如購料貨款、各種負債的利息費用等。為了支應這些現金流出的需求，企業可從各種融資來源取得必要的資金。 資金本身也是一種經濟資源，具有所謂的「稀少性」特質，故企業取得資金就像購買東西一樣，也需要支付成本。

資金成本的內涵(2/3) 資金成本與投資決策 對一個投資決策者而言，除決策本身的現金流量外，資金成本的大小也將是影響決策結果的重要變數。 資金成本也代表投資活動必須賺取的必要報酬率。 資金成本與融資決策 企業在面臨既定的投資決策時，如何有效地降低資金成本為財務經理人的首要任務；在計畫非採行不可的情況下，應設法尋求更低資金成本的融資方式。 資金成本並不可能無限制地降低，因此公司降低資金成本有其先天上的限度。

資金成本的內涵(3/3) 無論從投資或是融資的角度來看，資金成本即便只是使用資金所支付的代價，但其與公司價值間的關係卻是十分密切的。因此，如何估計不同資金來源的資金成本，便成了每個財務決策者的重要課題。

腦力激盪 開始想在事業上有一番作為的小吉，向他老爸借了一筆錢作生意；老爸見小吉有心向上，答應他不用算利息。如此一來，使用這筆資金是否就沒有成本了呢？如果有，會是多少呢？

加權平均資金成本的估計(1/6) 加權平均資金成本(Weighted Average Cost of Capital, WACC)定義為各種不同資金來源之資金成本，按各類資金占公司總資本比率加權平均所得之平均成本。 各項資金成本估計 負債成本 由於負債融資所支付的利息可當作會計上的費用來抵減所得稅，故實質的負債成本應以稅後基礎來表示。 稅後負債成本=kd (1－T)

牛刀小試 6-1 若數位公司平價發行之債券票面利率為10%，公司所得稅稅率為25%，則數位公司稅後負債成本為何？ ANS：稅後負債成本＝kd × (1－T)＝10% × (1－25%)＝7.5%

加權平均資金成本的估計(2/6) 特別股成本 特別股股利(Dp)不能用來抵減所得稅，故沒有所謂稅前與稅後的差異。 若用於資本預算決策，此處所指的特別股亦是指「新發行」的特別股（價格亦為淨發行價格，即：「發行價格－發行成本」），而與原先已流通在外的特別股無關。

牛刀小試 6-2 若數位公司打算以特別股取代發行公司債，特別股每年須支付股利為每股2元，發行價格為18元，則特別股的資金成本是多少？ ANS：

加權平均資金成本的估計(3/6) 保留盈餘成本 一般公司的稅後盈餘除了以股利發放給股東外（包括特別股與普通股），另可保留下來作為再投資之用，此即保留盈餘，屬於內部權益資金。 估計保留盈餘成本的方式，實務上常見的包括以下三種： 股利折現模式法 表普通股的必要報酬率； 為股利率 g 為股利成長率

牛刀小試 6-3 若數位公司對明年現金股利的預期為每股1.5元，其目前的股價為15元，又股利成長率估計為8%，則保留盈餘的資金成本將為多少？ ANS：

加權平均資金成本的估計(4/6) 資本資產訂價模式法 即決定證券市場均衡時，投資人的必要報酬水準。 ke＝Rf＋i × (Rm－Rf) Rf無風險利率； Rm預期報酬率 債券殖利率加風險溢酬法 證券分析人員通常利用債券的殖利率加上相當程度的風險溢酬，作為普通股必要報酬率的簡易估計值，也就是將公司的長期負債平均殖利率加上約2%～4%的預期風險溢酬。 ke＝Y＋(2%～4%) Y表示公司各種長期負債的平均殖利率

牛刀小試 6-4 若數位公司未曾發放現金股利，但得知國庫券利率為5%，市場投資組合預期報酬率為15%，且數位公司股票之係數為1.2，則保留盈餘的資金成本將為多少？ ANS：ke＝Rf＋I × (Rm－Rf)＝5%＋1.2 × (15%－5%)＝17%

牛刀小試 6-5 若數位公司未曾發放現金股利，且因未上市而無客觀之係數資料，只知其長期負債平均殖利率約為10%，預期風險溢酬為4%，則保留盈餘的資金成本將為多少？ ANS： ke ＝Y＋4%＝10%＋4%＝14%

加權平均資金成本的估計(5/6) 新普通股成本 與保留盈餘成本的差異在於發行新普通股會產生發行成本。 發行成本係指從提交主管機關金管會審核到將股票發放給認購新股投資人的過程中，所發生的一切費用（例如承銷商的佣金）及一定程度的折價（即無法以市價發行新股）。 F表示發行成本占每股名目價格的比例，P0(1-F)則表示扣除發行成本後發行公司可得的每股實收價格

牛刀小試 6-6 若數位公司對明年現金股利的預期為每股1.5元，股利成長率估計為8%，公司打算以每股15元的價格發行新股，須支付每股發行成本為1.5元，相當於發行價格的10%，則新普通股的資金成本為多少？ ANS：

加權平均資金成本的估計(6/6) 計算加權平均資金成本 一般而言，公司最多僅使用負債、普通股及特別股三種資本要素，故其加權平均資金成本可改以下式表示 D、E、P分表公司使用負債、普通股及特別股的金額

稅後資金成本 加權平均資金成本屬於「稅後」的資金成本。 在會計上僅因使負債資金產生之利息支出可作為費用扣除，享有減少所得稅之稅盾利益，有助降低企業稅後負債成本，故以稅前負債成本(kd)×(1-T)調整之 普通股及特別股股票所支付之股利則屬盈餘分配，無法扣除所得稅，故其稅前成本與稅後成本無異，無須調整之。

牛刀小試 6-7 綜合前面數例，若數位公司的資本結構為長期負債30%，特別股20%，普通股50%，且稅前資金成本分別為10%、11.11%及18%，公司所得稅稅率為25%，則數位公司之加權平均資金成本為何？ ANS：WACC=Wd × kd(1–T) + We ke+Wp  kp ＝30%×10%× (1－25%)＋50%×18%＋20%×11.11% ＝13.47%

腦力激盪 估計內部權益資金成本的方式有許多種，但您認為哪一種方式是最有效的？

加權平均資金成本釋例(1/2) 台華公司目標資本結構為長期負債50%、普通股40%、特別股10%。負債的平均稅前殖利率為12%，適用稅率為25%。公司可發行面額100元股利9元的特別股，發行成本為面額的5%。股利成長率為9% ，下期預期每股股利為2元，公司股價為25元。 稅後負債成本 特別股的成本

加權平均資金成本釋例(2/2) 保留盈餘成本 加權平均資金成本

財務專欄 兩稅合一與資金成本 「兩稅」係指營利事業需繳納的營利事業所得稅，以及自然人應繳納之綜合所得稅。 兩稅合一制度下，股東實際繳納之稅額可扣除營利事業已繳納部分之稅額，不再出現「重複課稅」的情形，故投資人的實質稅率降低了 。 政府為了彌補租稅缺口並鼓勵企業多發放股利，針對企業之未分配盈餘額外加徵10%的營利事業所得稅。如此一來，企業使用保留盈餘資金從事投資活動的成本將因此而提高，企業WACC也會受此影響而上揚。

腦力激盪 如果有一家公司的負債比率逐年增高，您覺得其WACC是會愈高，還是愈低？為什麼？