康美药业(600518.SH)研究 2012年12月4日

目 录 概述 累计虚增投资18.47亿元 第一部分 不存在的土地 第二部分 项目虚增之中药物流配送中心 第三部分 项目虚增之新中药材专业市场 目 录 概述 累计虚增投资18.47亿元 第一部分 不存在的土地 第二部分 项目虚增之中药物流配送中心 第三部分 项目虚增之新中药材专业市场 释义 2

概述 累计虚增投资18.47亿元

康美的资本市场故事 康美药业(600518)是A股资本市场的一个高增长神话。2001年3月份上市以来，康美保持了很高的增长速度。2002年公司收入4.1亿元，2011年收入60.8亿元，9年复合增长率34.9% 高增长的故事使康美成为了资本市场的宠儿，机构投资者青睐的对象 2001年上市至今，康美股票取得了近8倍的升幅 2012年中报显示，康美股东名单中包括嘉实、大成、鹏华、华安、银华等知名基金 2002-2011公司收入 (单位：亿元) 4

康美的资本市场故事 与高成长相伴，康美也是资本市场的融资高手。2011年报显示，2007以来公司通过增发、可转债、权证、配股、公司债等各种方式，几乎做到了年年融资，累计融资额87.2亿元 公司的投资项目也四处开花，项目遍及广东普宁、安徽亳州、四川阆中、吉林集安、甘肃定西等地，涉及中药材饮片、西药生产销售、中药材贸易、人参和三七种植、医院、连锁药店等多个领域（部分可见右表），康美药业规模急剧扩张 投资项目 预计投资/亿元 项目位置 中药物流配送中心 10.0 广东普宁 新中药材专业市场 康美中医院工程项目 6.0 吉林人参产业园基地 4.0 吉林集安 成都康美中药生产基地 3.0 四川成都 四川阆中医药产业项目 四川阆中 甘肃定西项目 15.0 甘肃定西 华佗国际中药城项目 安徽亳州 合计 66.0 5

康美的资本市场故事 然而，中能兴业投资咨询公司与《证券市场周刊》历经近6个月的研究与调查，发现康美药业高成长的背后，涉嫌财务造假。其这些年的增长，很可能是由造假、融资、再造假、再融资支撑的谎言 对康美药业多年历史数据的分析显示，公司增长的主要动力来自中药材贸易，对这部分收入的真实性进行考证存在较大困难。因此，我们将分析的重点放在投资项目(含购买土地)的真实性上 经过对康美药业重大投资项目的考证，我们发现，康美药业虚增了土地使用权、项目工程建设投入等。经初步测算，虚增金额达18.47亿元，几乎等于康美药业2002-2010九年净利润的总和 6

康美的资本市场故事 康美药业虚增投资明细表 单位:万元 项 目 虚增 详细页码 #1土地 21000.0 13 #2土地 11639.0 康美药业虚增投资明细表 单位:万元 项 目 虚增 详细页码 #1土地 21000.0 13 #2土地 11639.0 14 #5土地 36000.0 24 中药物流配送中心 土地 29100.0 32 工程建设投入 27495.4 新中药材专业市场 47275.5 41 12231.5 合计 184741.4 7

康美的资本市场故事 除虚增投入外，康美药业通过关联公司汇润地产从事房地产开发业务。汇润地产在普宁当地开发的一些地产项目用地均源自康美药业。但康美药业未披露土地变更的关联交易事项，甚至在所有公开信息中也从未提及汇润地产 甚至出现这样的情况：汇润地产开发的房地产项目已销售完毕，康美药业仍将项目所在土地列入其无形资产中 8

图表索引 图1：康美药业面积最大的3个土地证号，有两个是虚假的 P12 图2：#1土地公告信息 P13 图3：#2土地公告信息 P14 9

第一部分 不存在的土地

土地情况验证结果 表1：康美药业普宁土地验证结果 我们将康美药业位于广东普宁的、本报告涉及的土地根据不同的性质、用途一一编号，如表1所示。#1#2#3是康美药业在普宁市所有土地证号中面积最大的三块。#4#5#6是康美药业公告中提到的项目建设用地，#7#8#9是源自康美药业，但最后被其关联公司汇润地产用来开发房地产项目的土地。 11

#1#2#3土地证号查询结果 由广东省普宁市国土资源局提供的证明显示，康美药业历年公告所列示的有土地证号的主要土地使用权中，最大的两块地，一个土地证号不属于康美药业且已经作废，另一个土地证号根本不存在 自2004年以来，康美药业历次公告里所披露的位于普宁市的有土地证号的土地，共10宗，合计面积约1150亩。而两块不真实的土地的面积就有653亩，占到了其中的56.9% 图1：康美药业面积最大的3个土地证号，有两个是虚假的 12

#1 土地证号不属于康美药业且已作废 康美药业在2010年配股说明书中，列出了主要的土地使用权，列表中包含了土地位置，面积以及国有土地使用权证编号（图2） #1土地位于普宁市大南山镇，证号为普府国用(2010)第特02106号，面积为28000.5平方米（合420亩） 经证实#1土地证号并不属于康美药业，且证号因为变更已经作废（图1） 此证号曾对应的地块仅有3.6亩 图2：#1土地公告信息 来源：2010配股说明书66页 13

#2 土地证号不存在 图3：#2土地公告信息 在2008年可转债募集说明书中，康美药业提到了证号为普府国用（2008）第特00098号的土地，即#2土地，对应的土地位置描述与#1土地相同，也位于普宁市大南山镇揭神公路东、麟大线南，面积约233亩（图3） 经证实#2土地证号根本不存在（图1） 来源：2008可转债募集说明书154页 14

#3 土地是真实的 图4：#3土地公告信息 在康美药业2010年配股说明书，还列出了另一块位于普宁市大南山镇的土地，普府国用（2008）第特01727号， 面积220亩（图4）。该块土地经证实是真实的（图1） 对应图5的土地市场网供地信息日期及土地年限（2008年1月31日加50年) 来源：2010配股说明书66页 15

#3 公告信息与中国土地市场网信息对照 图5：#3土地中国土地市场网信息 折合154353平米，略高于普府国用(2008)第特01727号土地证号面积，但与中药物流配送中心环评公告（图6）中项目总占地面积一致 来源：中国土地市场网http://www.landchina.com 16

#3 中国土地市场网信息与环评公告信息吻合 图6：普宁市环保局出具的中药物流配送中心环评公告 来源：普宁市环境保护局http://www.pnzhb.gov.cn 17

#4 中药物流配送中心项目用地 图7：康美药业3.36亿元购买马栅村700亩土地 图8：康美药业向马栅村购买的土地用于中药物流配送中心 图9：中药物流配送中心项目选址南靠普宁火车站 来源：2007增发招股意向书74页 来源： 2007增发招股意向书136页 来源： 2007增发招股意向书165页 以上公告信息显示（图7，图8，图9）：康美药业2006年12月27日向普宁市流沙南街道马栅村村民委员会购买了700亩土地，土地位于普宁市环市南路南侧，揭神路东侧，用于建设中药物流配送中心（下称“配送中心”），土地价款3.36亿元 中药物流配送中心建设选址位于马栅村西南面，普宁市站前大道与物流大道之间，南靠拟建的厦深铁路普宁火车站，北靠新国道324线 18

#4 土地座落位置 根据2007增发招股意向书披露的地址信息，可以拼出项目用地在“揭神路（S236）东侧”, “马栅村西南面”， “南靠厦深铁路普宁火车站(在建)”。至此，东南西北四个方向都有确定的参照物。经实地走访确定这几个参照物后，即可判断项目建设用地在红线，黑线和蓝线围成的区域内（图10） 8月下旬，记者在394乡道、普宁大道及河流围成的区域内（图中橙线区域）发现了2007年1月所立的写有“康美药业中药物流港”的奠基碑（图11），经记者向康美药业董秘确认，康美药业中药物流港就是中药物流配送中心 图10：中药物流配送中心所在区域 19

#4 康美药业2012年10月“重复购地” 康美药业2006年购买的700亩土地如果是真实的，那么土地理应包含奠基碑所在的位置 然而记者从普宁土地管理部门获得的《国有建设用地使用权挂牌成交确认书》显示，康美药业2012年10月以1.1亿元购买了普宁大道南侧(马栅村、泗竹埔村)总用地面积100.75亩的批发零售用地，土地的具体面积、四至范围以普宁市城建局出具的相应地块的规划红线图为准（图12） 图12中的红线图表明，这块近期刚刚购买的土地就是奠基碑所在的图10橙线区域。 图11：康美药业2007年1月所立的中药物流配送中心奠基碑 20

#4 3.36亿元的土地交易不成立 康美药业2012年10月的重复购地行为意味着2006年12月花费3.36亿元向马栅村委会购买700亩土地用于配送中心项目的交易不成立 “只有县级以上土地主管部门才能签署土地使用权出让合同，村委会是不能签署土地出让、买卖合同的。”国土部门官员回答记者说，这也证实了3.36亿元的土地交易不成立 图12：康美药业2012年10月“重复购买”土地的规划红线图 21

#4 公告信息与实际情况完全不符 图13：#4土地公告信息 康美药业2008年报61页却称这笔3.36亿元的土地款已全额支付，已取得土地使用权证，且该地块已进行工程施工（图13）。 这和实际情况完全不符 来源：2008年报61页 22

#4 土地虚增投入 康美药业宣称3.36亿元购买700亩土地用于中药物流配送中心，且该土地已经计入无形资产。中药物流配送中心实际建在#3土地上，#3总价4500万元。土地总虚增投入33600万元-4500万元=29100万元 23

#5 中药饮片三期土地 图14：#5土地位于普宁市池尾街道贵政山村 图15：#5土地公告信息 来源：2009年报96页 来源：2010配股说明书135页 24

#5 土地下落不明 康美药业在2009年报中明确表示，原饮片三期的土地已经计入无形资产(池尾街道贵政山村，3.6亿元)。 而在2010年12月的配股说明书66页中“主要”土地使用权列表中，所有土地使用权证编号坐落的地址，没有任何一个位于贵政山村 2010年末康美药业土地使用权合计13.4亿，3.6亿元占总土地使用权的26.9%，没有理由不列入主要无形资产 康美药业在2010年报中列出了土地使用权的增减明细，明细显示土地使用权原值”本期减少”为0(图16)。于是既没有转让,也不应遗漏，这块占康美药业2010年末总土地使用权价值27%的地，就此在公告中离奇消失了 国土资源部网站也未找到任何相关记录 图16：年报显示康美药业2010年不存在转让/处置土地的情况 来源：2010年报94页 25

#5 土地虚增投入 康美药业后来将中药饮片三期扩建工程转移到亳州建设，再未提过在普宁购买的#5土地 综上所述，康美药业关于#5土地的信息前后不一致，漏洞百出，2009年和贵政山村3.6亿元的土地交易，是不成立的。康美药业计入的3.6亿元无形资产，是不真实的 因此，虚增投入36000万元 26

#6 新中药材专业市场用地 图17:康美药业计划投资10亿建设新中药材专业市场 来源：2010年报115页 图18：2011年末新中药材专业市场基建投入已达1.11亿元 来源：2011年报90页 图19：2011年末新中药材专业市场投资累计已达7.11亿元 来源：2011年报30页 图20：2011年无形资产增加6亿元主要系购买新中药材专业市场土地使用权 来源：2011年报126页 27

#6 新中药材专业市场实地探询 揭阳电视台2010年8月23日报道，康美药业新中药材专业市场于当日奠基。在奠基仪式录像中可以看到附近的福尔莱纺织公司建筑（http://www.jynews.net/Item/228071.aspx） 记者来到福尔莱纺织公司所在区域实地探寻。在杂草丛生的荒地里找到2010年8月23日所立的康美普宁国际药品城的奠基碑（图21、图22）及其他一些奠基仪式的遗留物（图23） 图21：康美普宁新中药材专业市场奠基碑正面 图22：康美普宁新中药材专业市场奠基碑侧面 28

#6 新中药材专业市场实地探询 而经康美药业董秘确认，康美普宁国际药品城和新中药材专业市场是同一个项目，仅仅是对外宣传名称不同 图23：新中药材专业市场奠基仪式遗留条幅 而经康美药业董秘确认，康美普宁国际药品城和新中药材专业市场是同一个项目，仅仅是对外宣传名称不同 29

#6 新中药材专业市场实际用地红线图 在普宁市城建局网站上，有一条康美药业申请改变土地使用用途的信息。信息显示，康美药业将揭神公路东，福尔莱纺织有限公司对面的一块土地的使用用途改为商业用地，用于建设商铺（图24） 建设用地红线图显示，土地面积为137.86亩，位置就是新中药材专业市场奠基碑所在区域 图24：新中药材专业市场建设用地规划红线图 来源：普宁市城镇建设管理局 http://pncjj.gov.cn/gggsdetail.asp?dspid=144 30

#6 新中药材专业市场奠基碑周边地块 这片区域各地块分布如右图25所示。新中药材专业市场奠基碑所在的揭神公路东区域，每一块土地或建筑都有明确的用途，或是其他公司所用，或是康美药业2012年10月末新购买，或是不可能用来建新中药材专业市场的山区和河流（图25） 我们确认，在#6号土地区域，实际仅有约137.86亩土地，为公司宣称的650亩的1/5 图25：药品城奠基碑周边区域 地块地形分布图 31

第二部分 项目虚增之中药物流配送中心

中药物流配送中心 位置1：马栅村委会提供的位于马栅村西南、揭神线东、南靠普宁火车站、北靠新国道324线的土地（土地序号#4） 位置2：大南山镇揭神公路东侧、麒大线南侧（土地序号#2；土地证号：普府国用[2008]第特00098号） 占地面积：500亩 仓库面积：62500平米 项目投资概算：10亿 来源：位置2来自《2008可转债募集说明书》，其他来自《2007增发招股意向书》 33

中药物流配送中心投资进度表 2007 2008 2009 2010 2011 2012H1 项目累计投入（万元） 39,890 75,386 表2：康美中药物流配送中心投资进度表 2007 2008 2009 2010 2011 2012H1 项目累计投入（万元） 39,890 75,386 82,036 95,036 94,986 总进度 75.39% 82.04% 95.02% 94.99% 100.00% 来源：公司公告 注：2012年上半年末投资进度百分比/实际投入数字异常，为摘自公司半年报原始数据 34

位置究竟在哪里？ 康美药业在2010年配股说明书中称，“前次募集资金实际投资项目（即中药物流配送中心）实施方式，实施地点变更情况” 为“未发生变更” 但是，记者在位置1实地探访，未发现项目痕迹 根据康美药业2008年可转债募集说明书，中药物流配送中心位于#2土地（普府国用[2008]第特00098号），而该土地证号根本就不存在 最终我们在#3土地找到了中药物流配送中心(图26、图27)，但我们测算的投资规模和公告数字差异巨大。 35

位置究竟在哪里？ 图26：中药物流配送中心路标 图27：中药物流配送中心建于#3土地上 36

土地面积多大、总金额多少？ 根据普宁市环境保护局《康美药业股份有限公司中药物流配送中心项目环境影响评价公示》（图6），康美中药物流配送中心项目位于普宁市大南山镇镇区揭神公路东、麟大线南。项目总投资10亿元，总占地面积231.5亩（154353平米） 中国土地市场网查询结果：#3土地总占地面积231.5亩，总价4500万元 37

仓库面积到底有多大？ 记者与中药物流配送中心项目经理王一（化名）处得到书面材料获知 仓库总建筑面积为38953平米 其中A、B仓库共计20480平米，按国家药品GSP要求投建 C仓库18473平米暂未规划使用,正对外招商 实际的仓库面积38953平米，相比2007增发招股说明书宣称的62500平米，缩水高达38% 38

对照情况表 公司披露情况 实际情况 地址是否变更 否 是 土地面积 500亩 231.5亩 土地总价 33600万元 （700亩土地总价） 表3：康美药业中药物流配送中心情况对照表 公司披露情况 实际情况 地址是否变更 否 是 土地面积 500亩 231.5亩 土地总价 33600万元 （700亩土地总价） 4500万元 仓库面积 62500平米 38953平米 项目总投资 9.5亿元 ？ 39

虚增投入测算 虚增土地投入： 33600-4500=29100万元 虚增建设工程投入 合计虚增56595.4万元 公司披露的工程建设投入51201.7万元 实际投入按土地面积缩水情况进行同比例测算，为51201.7*(231.5/500)=23706.4万元 虚增投入27495.4万元 合计虚增56595.4万元 40

第三部分 项目虚增之新中药材专业市场

新、老中药材专业市场 2010年8月18日，康美药业与普宁市人民政府签订了《关于收购普宁中药材专业市场(“老中药材专业市场”)的框架协议》 康美药业在协议中称，将在普宁药品城的规划区域建设一个占地总面积650亩，投资不少于10 亿元的新中药材专业市场 普宁药品城规划区域：普宁市下架山镇、大南山镇、流沙南街道的交界处，揭神线两侧，厦深铁路、普宁大道交汇而过（图28） 图28：普宁药品城规划区域 42

新中药材专业市场投资进度表 2011-6-30 2011-12-31 2012-6-30 项目累计投入（万元） 1982.1 71132.0 如#6土地所述，我们发现该区域中属于康美药业的、可用于建设新中药材专业市场的土地只有137.86亩，且无动工迹象，而公告信息中总进度已达72.23%（表4） 表4：新中药材专业市场投资进度表 2011-6-30 2011-12-31 2012-6-30 项目累计投入（万元） 1982.1 71132.0 72231.5 总进度 1.98% 71.13% 72.23% 其中：土地累计投入（万元） 60000 建设累计投入（万元） 11132.0 12231.5 43

对照情况表 公司披露情况 实际情况 土地面积 650亩 137.86亩 单价 92.3万/亩 ？ 土地总价 60000万元 建设工程累计投入 表5：新中药材专业市场情况对照表 公司披露情况 实际情况 土地面积 650亩 137.86亩 单价 92.3万/亩 ？ 土地总价 60000万元 建设工程累计投入 12231.5万元 44

虚增投入测算 虚增土地投入 虚增建设工程投入 合计虚增59507万元 假设土地单价为依据公司公告计算出的92.3万元/亩（60000万元/650亩） 实际投入137.86亩*92.3万元/亩=12724.5万元 虚增投入60000万元-12724.5万元=47275.5万元 虚增建设工程投入 #6地现场杂草丛生，现场探访看不到任何施工的迹象 实际投入0 虚增投入12231.5万元 合计虚增59507万元 45

释义

释义 中药物流配送中心：康美中药物流港 新中药材专业市场:也称康美国际药品城 普宁药品城:普宁市政府规划的药品城，涵盖范围大于康美新中药材专业市场 汇润地产：普宁市汇润地产有限公司 深圳丰汇润：深圳丰汇润投资有限公司 《2007增发招股意向书》：康美药业2007年A股增发招股意向书 《2008可转债募集说明书》：康美药业2008年认股权和债券分离交易的可转换公司债券募集说明书 《2010配股说明书》:康美药业2010年12月23日发布的配股说明书 揭神路：省道236线 页码：以公告PDF文件索引页码为准(如右图所示) 福尔莱纺织公司：广东福尔莱纺织制衣有限公司 47