第四章 证券投资工具——债券

一、债券概述 二、债券定价 三、债券信用评级

一、债券概述 （一）债券概念 债券是政府、金融机构、工商企业等机构直接向社会借债筹措资金时，向投资者发行，并且承诺按一定利率定期支付利息和到期偿还本金的债权债务凭证。

（二）基本特征 偿还性：一般规定期限，必须偿还本金 流通性：主要取决于发行人信誉与偿还期限 风险性：相对安全，但受到发行人信用风险、利率 变动风险的影响 收益性：利息收入和资本利得

1．债券与股票的相同点 （三）债券与股票的联系与区别 同属有价证券、虚拟资本 同为筹措资金的工具 同时具有收益性、流动性 两者的收益率相互影响

2．债券与股票的区别 两者权利不同：债权与综合权利 两者目的不同：追加资金与增加资本 两者期限不同： 两者收益不同：利息与股息、差价收益 两者风险不同：债券利息属费用、支付的可能性较大；股息属利润、支付的可能性较小；清偿的先后；市场价格稳定与否。 价格取向不同:影响债券价格的主要因素是利率；股票的价格则受供求关系的影响巨大。

（四）债券的基本要素 1、债券的票面价值，包括票面币种和票面金额 2、债券的价格，包括发行价格和交易价格 3、债券的偿还期限，其决定因素主要有： 债务人对资金需求的时限 未来市场利率的变化趋势 证券交易市场的发达程度 4、债券的利率 ，影响因素主要有： 银行利率水平 发行者的资信状况 债券的偿还期限

（五）债券的种类 债券分类 发行主体 偿还期限 计息方式 利率浮动 是否记名 抵押担保 债券形态 政府债券（金边债券） 金融债券 公司债券 国际债券 发行主体 偿还期限 短、中、长、永久债券 附息债券 贴现债券 单利债券 累进利率债券 计息方式 债券分类 固定利率债券 浮动利率债券 利率浮动 记名债券 不记名债券 是否记名 信用债券 担保债券 抵押公司债券 抵押信托债券 承保债券 抵押担保 实物债券 凭证式债券 计账式债券 债券形态

（六）可转换证券 1、可转换证券的意义和特点 （1）意义 可转换证券的持有者可以在一定时期内按一定比例或价格将其持有的可转换证券转换成一定数量的另一种证券。

（2）可转换证券的特征 1）既具有债券和优先股的特征，又有普 通股特点 2）证券形式和持有者身份随证券的转换 而相应转换 3）可转换证券实际上是一种普通股票的 看涨期权，其价格变动比一般债券和 优先股频繁，而且随普通股票价格的 升降而增减

2、可转换证券的转换条件 （1）转换比例或转换价格 可转换证券面值 转换比例= 转换价格 转换价格= 转换比例 （2）转换期限

（3）赎回条款—指可转换证券发行文件中规定的公司有权按事先约定的价格买回尚未转换的可转换证券的条款。 （4）回售条款—指可转换证券发行文件中规定的可转换证券持有人有权按事先约定的价格将所持证券卖给发行人的条款。 （5）票面利率和股息率—指可转换证券作为债券所具有的票面利率或作为优先股所具有的票面股息率。 （6）修正条款

3、可转换证券的价值和价格 （1）转换价值 CV=P0*R P0—股票市价 R—转换比例 CV—转换价值 CVt=P0(1+g)t×R=Pt×R CVt—t期末可转换证券的转换价值 g—股价预期增长率 t—剩余转换期限

（2）可转换证券的理论价值 1）不可转换附息债券的理论价值 其中：Pb-债券的价格 C-债券年利息 V-债券面值 n-债券期限 i-市场利率

2）转换价值=普通股票市场价格×转换比例 即：CV=P0R 当预期股价上涨时，证券的转换价值为： Pt=P0(1+g)t CV= P0(1+g) t •R= Pt •R 其中： P0 -股票当前市价 Pt -t期末股票市价 g -股票价格预期增长率长率 R -转换比例 CV -转换价值

3）可转换债券的理论价值 re—转债的必要到期收益率 re＞可转换债券利率 n—转换前年份数

例：某一可转换债券，面值为1000元，票面利率为8%，一年付一次利息。可转换比例为40，转换期限为5年。若当前普通股的市价为26元/股，股票价格预期每年上涨10%，投资者预期的市场收益率9%，则该可转换债券的 理论价值为： CV1=26元×40=1040元 CV2=P0（1+g)t•R=26 ×(1+10%)5 ×40=1675元

4、可转换证券的市场价格 （1）转换平价：债券市价=理论价值 （2）转换升水：债券市价>理论价值 （3）转换贴水：债券市价<理论价值

转换升水的计算： (1)根据债券的转换价值计算 其中：P1—转换升水或贴水 PM—债券的当前市价 CV—转换价值

上例中，若债券市价为1100元，则： CV=P0×R=26元×40=1040元 P1=1100-1040元=60元 或： P1=[（1100-1040）/1040] ×100%=5.77%

二、债券定价 （一）债券价格决定因素 1、现金流量 2、合理到期收益率 3、债券期限

（二）债券的定价模型 1、一次还本付息债券的定价模型

2、附息债券的定价模型（按年付息） 其中：P-债券价格 V-债券面值 r-到期收益率 n-债券期限 C-年付利息

3、零息债券定价模型

（三）债券发行价格的确定 1、平价发行（面值发行）（市场利率不变） 例：债券面值为１０００元，息票利率８％， 期限为１０年，市场利率为８％。其发行 价为：

2、折价发行（市场利率上升） 当市场利率为９％时，其发行价为：

3、溢价发行（市场利率下降） 若上例中，债券发行时，市场利率为7％， 则发行价为：

（四）影响债券价格的主要因素 1、市场利率 2、债券供求关系 3、社会经济发展状况 4、财政收支状况 5、货币政策 6、国际间利差和汇率的影响

（五）利率的期限结构 1、利率期限结构的意义 利率期限结构是指不同期限债券利率之间的关系。 收益率曲线是用以描述某一特定时点上同类债券的期限与到期收益率之间关系的曲线。

2、收益率曲线的类型 （1）正收益率曲线 （2）反收益率曲线 （3）平收益曲线 （4）拱型收益率曲线

收益率 正常 期限

3、利率曲线结构的理论解释 （1）期限结构预期理论 （2）流动性偏好理论 （3）市场分割理论

市场预期理论（又称“无偏预期理论） 利率期限结构完全取决于对未来利率的市场预期；如果预期利率上升，则利率期限结构 某一时点的各种期限债券的即期利率是不同的，但是在某特定时期内，市场上预计所有债券都取得相同的收益率，而不管到期期限长短，长短期债券取得相同的收益率，市场是均衡的

流动性偏好理论 投资者并不认为长期债券是短期债券的理想替代品，是由于投资者认为他们对资金的需求会比预期的要早，因此，他们有可能在预期的期限前被迫出售债券，如果投资长期债券，基于债券收益的不确定性，他们要承担较高的价格风险，因此要求给予补偿 远期利率不再是对未来即期利率的无偏估计，它还包括了一种流动性溢价

市场分割理论 在贷款和融资活动进行时，贷款者和借款者并不能自由地在利率预期基础上将证券从一个偿还期部分替换成另一偿还期部分，或者说认为市场是低效的。 投资者和借款人由于受到了法律、偏好或者某种投资期限习惯的制约，他们的贷款或融资活动总是局限于一些特殊的偿还期部分，而且在其严格的限制下，即使现行的利率水平说明如果他们进行市场间的转移会获得比实际要高的预期收益率，投资人和借款人也不会离开自己的市场而进入另一个市场 结果：市场分为两大部分，一是长期资金市场，二是短期资金市场 如果短期资金供需曲线交叉点利率高于长期资金供需曲线交叉点利率，利率期限结构则是呈现向下倾斜的趋势，如果短期利率交叉点利率低于长期资金供需曲线交叉点利率，利率期限结构则呈现向上倾斜的趋势

4、收益率曲线的应用 （1）选择收益率高的债券买入 （2）关注拱型曲线上处于拐点上的债券 （3）选择滚动投资或一次投资方式

（六）债券价格变动的特征 1、债券价格和债券预期收益率呈反方向变 动，但价格与收益率变动并非线性关系。 2、在收益率变化相同的条件下，不同债券 价格的变动是不同的 （1）债券的期限越长，价格变动越大 （2）债券的票面利率越低，价格变动越大

3、债券的价格随时间的变化而变化 （1）溢价发行的债券，随着时间的流逝，价格不断下降 （2）折价发行的债券，随着时间的流逝，价格不断上升 （3）平价发行的债券，价格不因时间流逝而变动 （4）当债券逼近到期日时，债券价格趋近于票面价值。债券价格的变化速度随着到期日的接近而逐渐减少，直至趋近于零

4、在收益率以同等幅度变动的条件下，债券价格上升的幅度大于债券价格下降的幅度。

债券定价定理 １、债券价格与到期收益率（市场利率）成反 比 ２、当债券的票面利率与到期收益率不等时， 债券的价格与面值必然不等，债券到期年 限越长，两者差异越大 ３、当债券逼近到期日时，债券价格趋近于债 券票面价值。债券价格的变化速度随着到 期日的接近而逐渐减少，直至趋近于零

4、因债券到期收益率下降而引起债券价格 上涨的金额要高于债券收益率以同等幅度提高时引起价格下跌的金额 5、假定其它因素不变，债券的息票利率越低，债券的价格对市场利率的变化越敏感

三、债券的信用评级 （一）信用评级的意义 1、定义 债券信用评级是指按一定的指标体系对准备发行 债券还本付息的可靠程度作出客观公正的评定。 2、意义 （1）对发行者 （2）对投资者 （3）对管理者

（二）信用评级机构 （三）债券的信用级别 标准普尔公司 穆迪公司 AAA Aaa 高安全性 AA Aa A A 投资级 BBB Baa 标准普尔公司 穆迪公司 AAA Aaa 高安全性 AA Aa A A 投资级 BBB Baa BB Ba 未达标准 B B CCC Caa CC Ca C C 投机级 D