供给单一，需求刚性 豆粕逢低做多 上海中期农产品研发团队 黄鹤翔 2012年11月3日 1
一、国际大豆市场供给单一 二、南美新季增产仍具不确定性 一、政策主导下，棕榈油难言上涨 三、国内豆粕需求仍具刚性 四、操作策略：逢低买入
美豆行情回顾：利空因素有所消化 资料来源：文华财经，上海中期
一、国际大豆市场供给单一 政策主导下，棕榈油难言上涨 美豆单产基本确定，减产幅度料在5%～7%之间 2013年南美上市前，国际大豆出口极度依赖美国
美豆减产幅度料在5－7%之间，产量后期上调空间不大 资料来源：上海中期 USDA10月报告上调大豆单产预期与11月单产上调并无有效关联性，11月单产上调区间可在-0.1－1.1蒲式耳/英亩，即单产变化在37.7－38.9蒲式耳/英亩，我们预计美豆产量在7750－8000万吨之间。 资料来源：USDA，上海中期
优良率自9月开始超预期上调，但由于今年美豆收割期提前，目前收割进度已完成80%，在这一时间点后期，美豆优良率继续上调的可能性较小。 资料来源：USDA，上海中期 优良率自9月开始超预期上调，但由于今年美豆收割期提前，目前收割进度已完成80%，在这一时间点后期，美豆优良率继续上调的可能性较小。 因此，我们认为美豆产量最高在8000万吨的预估值已是非常乐观的数据。未来供给增加的利空影响料将有限。 资料来源：USDA，上海中期
2013年南美上市前，国际大豆仍将依赖美国 美豆消费数据（半年度，单位：百万蒲） 资料来源：Jefferies Bache，上海中期 资料来源：USDA，上海中期 美豆销售数据预估上半年季将保持强劲，因南美可供出口量极其有限，美豆10月开始大豆可供给总量应在7700万吨左右，根据USDA报告显示美豆新季出口总额在3440万吨，而这一部分中73%已经完成销售，预期仍有926万吨可出口。 USDA报告中，中国2012/13新季大豆进口量约在6100万吨，其中上半年季将主要由美国提供。目前中国已经采购新季美豆1535万吨。
2012/13上半年季中国大豆需求将是后期美豆走势的主要支撑 资料来源：国家粮油信息中心，上海中期 资料来源：布瑞克咨询，上海中期 2012年大豆进口需求，国粮中心预计将达到5750万吨，以此推算2012/13上半年季中，到港需求最保守估计应在2540万吨左右，其中绝大部分将从美国进口。刨去9月份已经到港的425万吨，新季进口量约在2100万吨以上，还有约580万吨的进口缺口。 中国进口大豆在11月，12月和次年1月通常会达到高位，而今年在这些月份，加之10月份，进口大豆中美豆月度占比将接近100%，因此剩余约580万吨的进口缺口仍需美国方面供应，约占剩余出口额度的63%，供应依旧偏紧。因此我们认为，中国需求仍将是后期美豆走势的主要支撑。
2012/13新季南美豆上市前，供给依旧偏紧
二、南美增产仍具不确定性 政策主导下，棕榈油难言上涨 厄尔尼诺现象减弱，大幅增产仍具不确定性 10
厄尔尼诺现象减弱，大幅增产仍具不确定性 海表温度和南方涛动指数(右上图) 众所周知，新季南美豆大幅增产的预期主要来自于其种植面积的增加和未来预期的厄尔尼诺现象可能带来的充沛降雨。目前国际大豆市场对南美种植面积增加的利空已有所消化，更多的不确定性来自于后期能否形成厄尔尼诺现象给生长期的南美大豆带来有效降雨。 截至10月中旬，海表温度及南方涛动指数已经回归至中心水平。虽然NOAA宣布9－2月仍有可能出现偏弱的厄尔尼诺现象，但预测指标并未有所表现，即便发生其强度也将较弱。是否能给南美地区生长期间带来充沛降水仍具较大不确定性。 资料来源：NOAA 11
三、国内豆粕需求依旧稳定 政策主导下，棕榈油难言上涨 生猪存栏继续维持在高位 规模化提高养殖企业对抗价格波动风险的能力 国家宏观调控注重维持猪肉价格和存栏数的稳定 12
生猪存栏继续维持在高位 经历了双节的消 耗，生猪养殖存栏 持续高位。预计压 栏现象将持续到元 旦左右，保证了国 内豆粕的刚性需求。 资料来源：农业部，上海中期
规模化提高养殖企业对抗价格波动风险的能力 生猪养殖规模 化趋势加快， 生猪存栏波动 区间收窄。 规模化养殖增加了养 殖业对猪价波动风险 的承受能力，养殖利 润的缩水并未如以往 一样拉低存栏数。 资料来源：布瑞克咨询，上海中期
国家宏观调控注重维持猪肉价格和存栏数的稳定 国家宏观调控与 生猪价格波动紧 密相关，在不发 生大规模疫情的 情况下，年内现 有的生猪供需平 衡将有望保持。 豆粕需求年内仍具刚性 资料来源：布瑞克咨询，上海中期
四、美豆进入需求牛市，豆粕或将震荡上行 政策主导下，棕榈油难言上涨 16
四、美豆进入需求牛市，豆粕或将震荡上行 政策主导下，棕榈油难言上涨 17
风险提示：关注基金净多变化 政策主导下，棕榈油难言上涨 18
谢 谢! P13：以上是我所讲的全部内容，如有不当之处，请指正。谢谢! 19