第四章 期货市场及其工具

一、期货市场的发展及原因 1848 年，芝加哥交易所创建， 1865 年第一批 “ 现代 ” 期货合约出现 芝加哥期货市场发展的原因 – 芝加哥地处土地肥沃的农业中心地带，但交通十分 困难，冬天河流会结冰，给农民带来了巨大的风险。 如果农民在收获季节出售其农产品价格会 很低 如果将农产品保存至冬天，价格会很高，但由于交通原 因无法确保交货 如果将农产品保存至第二年春天，则价格很难确定，要 视收获的规模大小和产品储存数量多少而定。 期货市场的出现可解决上述问题。

一、期货市场的发展及原因 类似的， 19 世纪末的英国也面临着这样的 问题。企业家面临着易腐烂原材料（如棉 花、羊毛）产量和价格波动的 “ 蛛网模型 ” ， 无法稳定其生产成本。开始了期货交易。 最早 出现的是伦敦、利物浦的铜和羊毛期 货市场。

期货市场建立的条件 易受价格大幅度波动影响的标的产品 标的商品要有足够的同质性，以便使合约达到 标准化 – 现实中没有出现过具有多重技术特征的精密仪器等 的期货市场。常见的是农产品、工业金属、稀有金 属、能源产品等的期货市场。易于标准化，价格有 较大波动性。 此外，还需要有一个充满竞争的现货市场 – 需要极一个具有同质性、价格弹性的现货市场 – 只要 OPEC 还支配着世界石油市场，石油期货市场 就不会出现。

货币期货的产生及特点 1972 年 6 月 6 日，芝加哥商品交易所（ CME ） 开始货币期货交易。（货币期货符合产品 同一、价格弹性的条件，并易于标准化。） 货币交易所规模 日元 CME 日元 加拿大元 CME 加元 英镑 CME 英镑 瑞士法郎 CME 瑞士法郎 澳元 CME 澳元 墨西哥比索 CME 比索 欧元 CME 欧元

（二）、外汇期货交易 2 ．外汇期货合约的应用 P69 例 套期保值：先后买入卖出同一交割日的外 汇期货合约，外汇汇率上升或下跌均相互 对冲。 套利：如果期货合约存在一定的价差，并 且超过交易成本，即可进行套利操作。

期货和远期交易的区别 期货交易与远期不同之处： – 期货交易从始至终都以逐日盯市（ market to market ）的方法进行结算；大多数期货合约在 到期之前就已平仓。 期货市场的四个重要特征： – 合约标准化； – 有组织的集中交易； – 交易所结算； – 每天根据合约的市场价格进行重新估价。

期货合约交割流程 自然交割（ physical delivery ）： – 到期时才平仓的期货头寸。大多数期货头寸都 是在到期之前就已对冲轧平。 – 尽管自然交割合约只占全部合约的 1% 到 3% ，它 仍是确保期货市场高效率运行的套利业务中的 一个重要因素。 例：如果某一时间，期货价格远高于现货价格，交 易者可以通过现货市场上买入现货（储存起来）， 期货市场上卖出期货（到期时自然交割）来获利 前提是：期货和现货的价差大于储存成本和购买现 货的机会成本

期货合约交割流程 反之，如果期货价格太低，交易者可在现 货市场卖出现货，再购入一份期货合约并 到期自然交割，之后将商品再次卖出以获 得利润，或者直接把商品消费掉。 因此，自然交割的可能性确保了现货价格 和期货价格在到期时会趋于一致。

期货行情 开盘价，最高价，最低价，结算价，结算价差， 历史最高，历史最低，未平仓合约数 欧元期货行情（合约数额为 欧元；美元对欧元） 注估计数量 ；星期三数值 ；未平仓合约数 （ +66 ） 资料来源： Wall Street Journal Europe, 6 October 开盘价最高价最低价结算价结算价 差 历史最 高 历史最 低 未平仓 合约数 12 月 月1日3月1日 月1日9月1日 ——

基差与套期保值 基差：期货与现货之间的价差称为基差。 期货合约的到期日 – 在到期日进行交割的期货合约相对来说是极少见的， 通常不会正好与要对冲的到期风险相匹配。因此，套 期保值并不能消除所有风险。因为尽管到期时期货价 格会收敛于现货价格，但在到期之前它们可能存在巨 大的价差。因而，对到期日的选择就会影响套期保值 的效率。 买入期货合约的套期保值者会因为基差上涨而获利， 因基差下降而损失。 卖方则正好相反，基差下降时获利，基差上涨时受 损。

期货合约到期日的选择： – 在到期日进行交割的期货合约相对来说是极少 见的，通常不会正好与要对冲的到期风险相匹 配。因此，套期保值并不能消除所有风险。因 为尽管到期时期货价格会收敛于现货价格，但 在到期之前它们可能存在巨大的价差。因而， 对到期日的选择就会影响套期保值的效率。

例 假设 5 月 16 日瑞士某现货市场上糖的价格是每 砘 美元。同时，巴黎交易所一份 8 月期货 合约的价格是每吨 美元。为了抵消这一 价差，瑞士制造商决定买入 8 份 8 月份到期的期 货合约（每份 50 吨，共 400 吨）。 6 月 20 日，他从自己的长期供应商处以每吨 美元的价格购买了 400 吨糖，同时以每号 325 美元的价格卖掉了期货头寸，每吨获利 =48 美元。 购买 400 吨糖的实际成本是： =279.5 低于初期现贷购买价格，总成本 美元

– 期初（ 5.16 ）基差： =-7 美元 – 期末（ 6.20 ）基差： =-2.5 美元 基差上升有利于买入者。 – 假定市场发生反向的变动 – 期初（ 5.16 ）基差： =-7 美元 – 期末（ 6.20 ）基差： =-10 美元 – 则期货合约净获利为： =38 – 购糖净成本为： =289.5 美元 / 吨，高于期初 现货价格 基差下降不利于买入者

外汇期货交易举例 3 月 20 日，美国进口商与英国出口商签订合同, 进 口价值 125 万英镑货物,6 个月后以英镑付款提货. 即期汇率 :GBP1=USD 个月英镑期货价 格 :GBP1=USD （基差： +100 基点） 假定 6 个月英镑的远期汇率 :GBP1=USD 方法一 : 购入 125 万 6 个月远期英镑 ( 外汇远期交易 ), 价格 GBP1=USD1.6300, 进货成本固定为 125*1.6300= 万美元

续 方法二 : 买入 20 份 6 个月远期英镑期货, 价格 GBP/USD ， 到期前对持有的期货合约进行对冲。 – 假定 6 个月后英镑即期汇率为 GBP1=USD1.6325, 期货价格 为 GBP1=USD （基差： +100 基点） – 则在期货市场卖出英镑对冲, 每英镑盈利 ( ) – 再在现货市场买入, 每英镑损失 ( ) – 实际成本 ( )*125=1.6200*125 – ( 基差不变，完全套期保值 ，规避了全部风险，成本低 于远期合约 )

远期和期货的比较 如果到期英镑现货和期货价格均下跌, 则现货 市场盈利, 期货市场亏损, 只要期货、现货基差 保持不变，仍可 实现完全套期保值 。 – 思考：假如到期时现货市场英镑价格为 GBP/USD ，期货市场价格 （基差 +100 ） – 现货盈利： = – 期货亏损： = – 实际成本 可见, 期货合约比远期合约更灵活, 企业在此期 间选择一个较为合适的机会在期货市场进行对 冲操作.