資管所 - 陳詩凱 羅以豪 1

大綱 財務分析究竟在分析什麼 ? 經理人應如何進行財務分析 ? 第二章結論 2

前言 營利事業存在目的  創造投資人的財富 廣義投資人 vs 狹義投資人 廣義：債權人、員工、顧客、供應商、政府。 狹義：公司的股東。 不同的利害關係人 股東投資  股東權益，報酬  淨利。 債權人投資  公司負債，報酬  利息 3

股東權益 股東權益是公司的剩餘權益，當公司有盈餘時，股東 才能分配盈餘。 當公司進入清算程序，準備結束營業時，俟所有員工及 債權人權益獲得合理清償之後，股東才能對公司剩餘的 資產求償。 即：股東權益 = 資產 - 負債。 創造股東權益價值與創造企業資產價值的目標一致。 4

財務分析究竟在分析什麼 ? 資訊落差 分析範圍 如何分析 5

資訊落差 第一次會計革命產生了一般公認會計原則 一般公認會計原則（ GAAP, Generally Accepted Accounting Principles ）：會計的任何一環都必須遵 守的準則。 規範企業有形資產的投資及期經營績效。 Eg ：規律性原則、真誠原則、方法恆久性原則、非補償 性原則、慎重原則、連續性原則、週期性的原則 … 等。 6

資訊落差 企業與投資人產生嚴重的資訊落差。 GAAP 規範的財報內容主要記載已發生的內容，且已揭 露企業有形資產為主。 隨著科技快速的發展，技術取代資本成為競爭優勢關鍵 GAAP 規範彈性，公司可以美化損失 企業提供的資訊不等於投資人需要的資訊 7

財務分析究竟在分析什麼？ 財務分析：評估股東權益價值的重要過程。 必須先確定所分析的對象與股東權益價值有關。 財務報表：以量化的財務數字，依所需要的內容表示。 過去：衡量過去績效 現在：作出營利、虧蝕的分析，目的是控制成本及提醒 管理層要努力控制公司財政狀況。 未來：財務分析人員藉此評估一項投資決策的未來效益， 提供給管理階層。 8

分析範圍 財務報表之目的： 遵守一般公認會計原則編制。 提供有用的資訊給投資人、債權人及其它相關人士做投 資決策、授信決策及其他相關決策。 有用資訊： 能幫助投資人、債權人及其它相關人士評估 一個企業未來經營期間所能創造現金流量的金額大小、 時間及不確定性。 財務報表使用方向： 公司內部：企業對自己的價值認知 公司外部：市場對企業價值的認知 9

分析範圍 財務分析人員掌握愈多資訊，並且能充分詮釋資訊的 價值內涵，愈能準備確評估企業的價值。 10 己知己不知 他知 I ：公開資訊 III ：外部資訊 他不知 II ：內部資訊 IV ：未知資訊

Ex: 擁有一張股票的價值 股票價值＝現金股利 + 期末賣出價格 折現值公式： S 0 ：股票的預估價格 d H 、 d t ：擁有股票所能獲得的現金流量 H 、 t ：現金流量的時間 K ：現金流量的折現率 ( 反應出不確定性 ) 11

經理人應如何進行財務分析 ? 歷史分析是財務分析的起步： 可以幫助財務分析人員了解一家公司如何從過去到現在 以及預測公司未來發展的軌跡。 歷史分析包括： 產業分析 策略分析 現金流量分析 會計分析 財務比率分析與企業評價模式 12

產業分析 著重於分析「產業發展 」 ( 市場規模 ) 及「產業競爭狀 況」 ( 市佔率 ) 。 市場規模及市佔率會影響公司營業額的消長。 Michael Porter- 五力分析 13 議價 能力 威脅 產業獲利率

策略分析 配合歷史績效分析，分析企業的歷史策略可以幫助財務 分析人員了解一家企業過去的策略方向是否正確，並了 解管理團隊的的經營能力。 策略擬定前的 SWOT 分析 它是穩健的策略擬定架構。 內部：企業的優勢 (Strengths) 、劣勢 (Weaknesses) 外部：競爭市場上的機會 (Opportunities) 和威脅 (Threats) 用以在制定企業的發展戰略前對企業進行深入全面的分析 以及競爭優勢的定位。 14

15 SW O T 科技公司

策略分析 不同層次之策略分析 集團策略分析：著重企業資產的投資組合是否產生綜合 效應。 事業單位策略分析：著重於事業單位的產品定位，企業 可採取成本領導策略或產品差異化策略。 16 CEO 航空公司飯 店飯 店百貨公司生化科技 公司 ( 集團 ) 層次 事業部層次

Ex: 台積電負債比率高於聯電所以台積電是爛公司 台積電剛好正在投資擴產, 當然會使負債比率暫時升高 要是不參酌策略分析狀況而只看財報很容易有偏頗的 結論。 補充：負債比率 = 負債 / 總資產 17

策略分析 不同面相之策略分析 擬定策略，從不同的平台面相創造企業價值。 落實經營策略的四個面相： 1. 股東財務報酬 2. 組織與流程的設計 3. 員工的學習與成長 4. 顧客需求的滿足 18

創造企業價值的真正原因 被稱為智能資本的無形資產  競爭優勢 1. 股東財務報酬  提供滿意的解決方案 2. 組織與流程的設計  有卓越的組織與流程設計 3. 員工的學習與成長  士氣高昂且訓練有素的員工 4. 顧客需求的滿足  快速回應顧客需求 19

現金流量分析 (1/3) 現金流量 : 特定時間內做特定目的的經濟活動所產生資 金的流出 、資金的流入。 現金流量通常來自三個活動 營業活動 ex: 銷售產品 投資活動 ex: 發行債券 融資活動 ex: 向金融機構舉借的負債 目的 : 了解如何從營業活動創造現金流量 營業活動創造而來的現金是否足夠應付投資 理財活動如何處理剩餘現金或補足資金缺口 評估企業所需的自由現金流量 20 現金流量表 從營業活動來的現金流量 (CFO) 加 / 減 : 從投資活動來的現金流量 (CFI) 加 / 減 : 從理財活動來的現金流量 (CFF) 現金餘額的改變

現金流量分析 (2/3) 自由現金流量 (Free Cash Flow, FCF) 現金流量中可以自由運用的部分 ( 支付所有必要支出 ) 來自於營業活動、必須不能妨礙公司的成長 21

現金流量分析 (3/3) 現金流量與企業生命週期之關係 企業生命週期現金需求不同，預測現金流量，做適當財 務規劃。 現金流量與財務彈性 (Financial Flexibility) 當外部資金供給緊縮時，企業調整營業、投資、理財活 動而騰出資金滿足必要資金需求。 財務彈性愈大的公司愈可依賴公司內部活動的調整以應 付資金資金需求。 評估公司風險。 22

會計分析 (1/2) 基本三個報表 資產負債表 : 描述一家公司在某特定日期的財務狀況 損益表 : 某個會計期間的經營績效 現金流量表 : 某一會計期間現金餘額改變的原因 在 GAAP 下卻有許多彈性空間  使用不同的會計原則，編制出來的資訊就不同  產生彈性美化財務報表漏洞 Ex: 改變折舊方法 ( 加速折舊法改用直線法 ) 23 資產負債表 流動性資產 (WC) 付息負債 (IBD) 固定資產 (PPE) 股東權益 (E) 其他營業資產 (OA) 投入成本 (IC)

會計分析 (2/2) 避免不合宜財務報表 確認歷史財務報表使用原則是否一致 比較同業同期的財務報表  了解相對經營績效  可能的財務報表調整，以致使用相同會計原則 24

財務比率分析 就財報上的數字計算重要的財務比率，作為企業價值 評估的基礎。 常用的企業價值評估模式 會計評價模式 (Accounting Valuation Models) 現金流量折現評價模式 (Discounted Cash Flows Valuation Models) 經濟附加價值評價模式 (Economic Value Added Valuation Models) 25

會計評價模式 只需預測財務報表中某科目金額 價格盈餘比 (Price to Earnings Ratio,P/E, 本益比 ) 評價模式  預測盈餘 價格營業比 (Price to Sales Ratio,P/S) 評價模式  預測營業額 不需使用複雜財務比率 簡易評價作為分析企業價值基礎過餘天真 26

現金流量折現評價模式 定義一個企業的價值為該企業於未來存續期間所能創 造的自由現金流量現值的總和。 將各期所創造之自由現金流量折現，以 WACC 作為折現率。 27 依公司存續期間 n ，評價模式可分為一階段模式 (n=0) 、 二階段模式 ( n=2 or 3 or 4….n) 、無窮期模式 (n= 無限大 ) 。

現金流量折現評價模式 ( 續 1) 28

WACC 範例 若在 A 公司的資本結構中 負債佔 40% ，特別股佔 10% ，普通股佔 50% Rd = 12% ， Rpf = 15% ， Rs = 20% 稅率 =25% 。 WACC = ( 0.4 ) ( 12% ) ( ) + ( 0.1 ) (15% ) + ( 0.5 )(20% ) = 3.6% + 1.5% + 10% = 15.1% 29

FCF 公式分解 30

經濟附加價值評價模式 企業的價值 = 企業投入資本的現值 + 該企業未來成長機會的現值 (Present Value of Future Growth Opportunity,PVGO) PVGO = 未來存續時間所能創造的經濟附加價值現值總和 31

ROIC 之分解 32 EBIT = CGS( 銷貨成本 ) + OE( 營業費用 ) + DEP( 折舊費用 ) IC = WC( 流動性資產 ) + PPE( 固定資產 ) + OA( 其他營業資產 )

33 銷售獲利率 投入成本回報利率 公司營業費用高於同業過多， 導致獲利率低 分解後 ROIC 幫助財務分析， 了解那些財務比率影響一家企 業的投資報酬率

結論 (1/2) 財報限制 投資人在乎的是經濟價值，不是帳面價值 穩健原則的限制 數字遊戲 Ex: 美化過後的財務報表 財務數字是落後指標 企業價值所在無形資產 ( 智能資本 ) Ex: 員工素質，組織流程。 財務績效指標決定於策略績效指標 Ex: 研發新產品  ROIC 34

結論 (2/2) 目的  分析企業價值  決定於企業策略方向、執行能 力  反映策略性績效指標  連結財務績效指標、企業 價值。 35

The End 36