第9章 市场风险管理

9.1 市场风险概述 市场风险是指由于市场供求或价格因素（如利率、汇率、证券价格、商品价格与衍生品价格）发生不利变动而使公司的表内和表外业务或公司价值发生损失的风险。 根据风险因素的不同，它可以分为利率风险、汇率风险（包括黄金）、证券价格风险、商品价格风险与衍生品价格风险。 它们分别是指由于利率、汇率、证券价格、商品价格和衍生品价格的不利变动而使公司业务或价值遭受损失的风险。 利率风险、汇率风险是最为主要的市场风险。

利率风险是指由于利率水平或者利率结构的变化引起金融资产价格发生不利的变动而带来损失的风险。 按照来源的不同，利率风险可以分为重新定价风险、收益率曲线风险、基准风险和隐含期权性风险。

汇率风险是指由于汇率（外汇资产的本币价格）变动使某一经济主体以外币计值的资产、负债、盈利或预期未来现金流以本币度量的价值发生变动，从而使该经济主体蒙受经济损失的可能性。 根据表现方式，公司经营活动中所面临的汇率风险可以划分为三类： 第一，交易风险。 第二，折算风险。 第三，经济风险。

9.2 市场风险识别 9.2.1 利率风险的成因 9.2.2 汇率风险的成因 经济主体由于汇率变动而遭受的汇率风险主要源于外币敞口、跨货币交易与时间因素。

9.3 市场风险度量 市场风险评价可以使用度量指标，也可以使用分析方法。 市场风险度量指标主要包括绝对价值指标、收益率曲线、敏感性指标、波动率、风险价值VaR等。

9.3.1 绝对价值指标 1．名义价值 2．市场价值 3．公允价值

9.3.2收益率曲线 收益率曲线是指在由横轴为各到期期限、纵轴为对应的收益率的坐标系中，把不同期限，但具有相同风险、流动性和税收的收益率连接而成的曲线，用以描述收益率与到期期限之间的关系。 收益率曲线通常表现为四种形态： 正向收益率曲线 反向收益率曲线 水平收益率曲线 波动收益率曲线

9.3.3 Beta系数与风险因素敏感系数 β系数和风险因子敏感系数主要反映证券收益率对证券所在市场以及其他因素变化的敏感程度。

2. 风险因子敏感系数和套利定价模型

9.3.4 金融衍生品的敏感性度量

9.3.5风险价值 风险价值（Value at Risk， VaR）是指在一定的持有期内，在给定的置信水平下，利率、汇率等市场风险因素发生变化给公司造成的潜在最大损失。可以表示为：

2. 绝对VaR与相对VaR 组合价值的确定方式主要有两种： 一是以组合的初始值为基点考察持有期内组合的价值变化，即绝对VaR；

3. 边际VaR、增量VaR和成分VaR 边际VaR是指资产组合中资产i 的头寸变化而导致的组合VaR的变化； 新增加的dw所带来的VaR，即增量VaR； 资产i的成分VaR恰好为资产i对组合VaR的贡献份额，即当一项新的资产被加入到资产组合中之后，其成分VaR应该等于该项资的增量VaR

4. 方差-协方差法 方差-协方差法的基本假设是：资产组合中所有资产的投资回报率满足正态分布，从而资产组合收益率作为正态变量的线性组合也满足正态分布。 例题9.1

5. 历史模拟法 历史模拟法是运用当前资产组合中各证券的权重和各证券的历史数据重新构造资产组合的历史序列，从而得到重新构造资产组合收益率的时间序列。 例题9.2

6. 蒙特卡洛模拟 蒙特卡洛法分两步进行： 第一步，设定金融变量的随机过程及过程参数； 第二步，针对未来利率所有可能的路径情景，模拟资产组合中各证券的价格走势，从而编制出资产组合的收益率分布来度量VaR。

9.4 市场风险分析

9.4.1缺口分析 缺口分析是衡量利率变动对公司当期收益的影响的一种方法。 它是将所有生息资产和付息负债按照重新定价的期限划分到不同的时间段内。在每个时间段内，将利率敏感性资产减去利率敏感性负债，再加上表外业务头寸，就得到该段时间段内的重新定价“敏感性缺口”。 缺口指标分为绝对指标和相对指标两种，绝对指标是用敏感性缺口（即利率敏感性资产与利率敏感性负债之间的绝对差额）表示。相对指标则是用利率敏感性系数（利率敏感性资产与利率敏感性负债之间的的比率）表示。

表9-2 利率变动与净利息收入变动（假定借贷利率变动一致） 表9-2　利率变动与净利息收入变动（假定借贷利率变动一致） 敏感性缺口 利率敏感系数 利率变动 利息收入变动 利息收支 变动关系 利息支出变动 净利息收入变动 正值 大于1 上升 增加 ＞ 下降 减少 负值 小于1 ＜ 零值 =1 = 不变

9.4.2 久期分析 久期（即持续期）的大小反映了金融资产价格对利率变化的敏感程度。 久期的具体计算是把每一期债券现金流的现值除以债券价格得到每一期现金支付的权重，并将每一次现金流的时间同其对应的这个权重相乘，最终合计出整个债券的加权平均到期期限。

3. 久期分析 久期缺口 利率变动 资产价值 变动 资产负债价值 变动关系 负债价值 银行市场 价值变动 正值 上升 减少 ＞ 下降 增加 负值 ＜ 零值 = 不变

例题9.3 例题9.4 例题9.5

9.4.3 凸度分析 1．凸度与凸度分析

2. 凸度的性质 对于息票债券而言，凸度总是正的； 收益率和久期给定时，息票率i越大，债券的凸度越大； 通常债券的到期期限越长，债券的凸度越大，并且债券凸度增加的速度随到期期限的增加越来越快； 债券组合的凸度是组合内各种债券凸度的加权平均；

9.4.4 外汇敞口分析 敞口就是风险暴露，即银行所持有的各类风险性资产余额。 本部分所说的敞口是指狭义上的外汇敞口，也称外汇敞口头寸，分为单币种敞口头寸和总敞口头寸。 单币种敞口头寸是指每种货币的即期净敞口头寸、远期净敞口头寸以及调整后的期权头寸之和，反映单一货币的外汇风险。

单币种敞口头寸 敞口头寸=即期净敞口头寸+远期净敞口头寸+期权敞口头寸+其他敞口头寸 =即期资产－即期负债+远期买入－远期卖出+期权敞口头寸+其他敞口头寸

总敞口头寸 总敞口头寸反映整个货币组合的外汇风险，一般有三种计算方法： （1）累计总敞口头寸法。 （2）净总敞口头寸法。 （3）短边法。

在存在外汇敞口的情况下，汇率变动可能会给银行的当期收益或经济价值带来损失，从而形成汇率风险。 其分析原理类似于前面介绍的缺口、久期与凸度分析。

9.4.5 盈亏平衡分析 盈亏平衡分析的原理就是根据量本利之间的关系，计算项目的盈亏平衡点的销售量，从而分析项目对市场需求变化的适应能力。 一般来说，盈亏平衡点是指企业既不亏又不盈或营业利润为零时的销售量。 根据是否考虑资金的时间价值，盈亏平衡分析可分为静态盈亏平衡分析和动态盈亏平衡分析。

1. 静态盈亏平衡分析 静态盈亏平衡分析是在不考虑资金的时间价值情况下，对投资项目的盈亏平衡进行分析。 当产销量低于盈亏平衡点销售量时，投资项目处于亏损状态；反之，当产销量超过盈亏平衡点销售量时，项目就有了盈利。 当企业在盈亏平衡点附近经营，即销售量接近于Qt时，投资项目的经营风险很大，或经营上的安全程度很低，销售量微小的下降都可能使企业发生亏损。

2. 动态盈亏平衡分析 在考虑资金的时间价值和所得税等因素的条件下，项目的动态平衡点就是项目净现值为零的那一点，即动态保本销售量就是使项目净现值为零的销售量。

9.4.6 敏感性分析 敏感性分析通常是指单因素分析，它是在保持其他条件不变的前提下，研究单个市场风险要素（如利率、汇率、证券价格和商品价格等）的变化可能会对投资项目收益、金融工具或资产组合的收益或公司经济价值所产生的影响。 例如，缺口分析和久期分析采用的都是利率敏感性分析方法。 缺口分析可用于衡量银行的当期收益对利率变动的敏感性； 久期分析可用于衡量银行的经济价值对利率变动的敏感性。

敏感性分析也是公司投资项目决策中的一种重要的分析方法。它可以用来衡量当投资方案中某个因素发生了变动时对该方案预期结果的影响程度。 如果某因素在较小范围内发生了变动就会影响原定方案的经济效果，即表明该因素的敏感性强，风险损失后果较大； 如果某因素在较大范围内变动，才会影响原定方案的经济效果，即表明该因素的敏感性弱，风险损失后果较小。

通常作为敏感性因素的有： (1) 投资额，包括固定资产投资和追加的流动资产投资； (2) 项目寿命期； (3) 产品的产销量； (4) 产品价格； (5) 经营成本，特别是其中的变动成本； (6) 项目寿命期末的设备残值； (7) 折现率。

对于投资项目评价，单因素敏感性分析是指假定影响投资项目评价指标的众多因素中其他因素均保持预测值不变，只有一个因素的预测值发生变动时对有关评价指标所产生的影响程度的分析。 例题9.6

9.4.7 情景分析 情景分析（Scenario Analysis）是一种多因素敏感性分析方法，结合设定的各种可能情景的发生概率，研究多种因素同时作用时可能产生的影响。 一般的情景分析需要重新计算度量分析指标，要注意考虑各种头寸的相关关系和相互作用。 情景分析中所用的情景通常包括基准情景、最好的情景和最坏的情景。

9.4.8决策树分析 决策树分析又可称为概率分析，概率分析是通过研究各种不确定因素发生不同幅度变动的概率分布及其对投资方案经济效果的影响，对方案的净现金流量及其经济效果指标作出某种概率描述，从而对方案的风险情况作出比较准确的判断。

决策树由决策结点、机会结点与结点间的分枝连线组成。 通常，人们用方框表示决策结点，用圆圈表示机会结点，从决策结点引出的分枝连线表示决策者可作出的选择，从机会结点引出的分枝连线表示机会结点所示事件发生的概率。

9.4.9 压力测试 压力测试是通过测算公司在遇到假定的小概率事件等极端不利情况下可能发生的损失，分析这些损失对公司盈利能力和资本金带来的负面影响，进而对单一企业、集团和行业体系的脆弱性做出评估和判断，并采取必要措施，特别是对于金融企业。 压力测试的目的是评估在极端不利的情况下的损失承受能力，主要采用敏感性分析和情景分析方法进行模拟和估计。

针对信用风险可以采取的压力情景包括但不局限于以下内容： 国内及国际主要经济体宏观经济出现衰退； 房地产价格出现较大幅度向下波动； 贷款质量恶化； 授信较为集中的企业和同业交易对手出现支付困难； 其他对银行信用风险带来重大影响的情况。

针对市场风险的压力测试情景包括但不局限于以下内容： 市场上资产价格出现不利变动； 主要货币汇率出现大的变化； 利率重新定价缺口突然加大； 基准利率出现不利于银行的情况； 收益率曲线出现不利于银行的移动以及附带期权工具的资产负债其期权集中行使可能为银行带来损失等。

压力测试情景还包括以下情况：银行资金出现流动性困难；因内部或外部的重大欺诈行为以及信息科技系统故障带来的损失等。 压力测试情景根据假设程度的不同，一般包括轻度压力、中度压力以及严重压力。三种压力情景按照顺序不断增强，其中轻度压力也比目前实际情况更为严峻。

压力测试方案应包括本行压力测试的目标、程序、方法、频度、报告线路以及相关应急处理措施等内容。公司应在本行压力测试方案的框架下开展各项具体的压力测试工作。 公司压力测试应包括以下步骤和程序：确定风险因素，设计压力情景，选择假设条件，确定测试程序，定期进行测试，对测试结果进行分析，通过压力测试确定潜在风险点和脆弱环节，将结果按照内部流程进行报告，采取应急处理措施和其他相关改进措施，向监管当局报告等。

公司应当根据压力测试的结果，对市场风险有重大影响的情形制定应急处理方案

9.4.10事后检验 事后检验（Back Testing）是指将市场风险度量方法或模型的估算结果与实际发生的损益进行比较，以检验度量方法或模型的准确性、可靠性，并据此对度量方法或模型进行调整和改进的一种方法。

9.5 市场风险监测 9.5.1市场风险管理的组织框架 9.5.2 市场风险监测

9.6市场风险控制 限额管理 市场风险对冲 常用的市场风险限额包括交易限额、风险限额和止损限额等； 风险对冲是指对通过投资或购买与管理基础资产收益波动负相关或完全负相关的某种资产或金融衍生产品来冲销风险的一种风险管理策略。当原风险敞口出现亏损时，新风险敞口能够盈利，并且使盈利能够尽量全部抵补亏损。

9.6.3缺口管理 缺口管理就是通过调控利率敏感性资产和利率敏感性负债之间的差额，将风险暴露头寸降低到最低程度，以获取最大收益。 它是公司防范利率风险，保证银行利差最大化的重要措施。 其基本做法就是在对利率变动预测的基础上，随着利率变动，调整敏感性资产负债结构及计划期内的敏感性缺口的正负与大小。 公司采用何种方式防范利率风险，取决于利率变动情况。即当利率上升时，采用正缺口管理方式；而当利率下降时，则保持负缺口。通过改变敏感性缺口的大小，达到利润最大化。

9.6.4 久期管理 当预测利率上升时，保持负久期缺口； 当预测利率下降时，保持正久期缺口； 并适时调整久期缺口，使公司价值增值最大化。

9.6.5内部管理方法 1. 选择计价货币法 2. 提前或推后收付法 3. 净额结算法 4. 配平法 5. 调整价格法 6. 订立保值条款

9.6.6 金融组合管理方法 9.6.7 资产负债管理 9.6.8 投融资策略 1. 投融资多元化 2. 融资的货币组合与生产经营使用的货币组合匹配

9.7市场风险经济资本配置 市场风险监管资本 =（附加因子+最低乘数因子）×VaR 市场风险经济资本=乘数因子×VaR

9.7.2 风险调整收益率和经济增加值

经济增加值 EVA=税后净利润－资本成本 =税后净利润－经济资本×资本预期收益率 =（经风险调整的收益率－资本预期收益率） ×经济资本

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