學生：吳瑞純 指導教授：蔡柳卿博士 日期：05/06/27 高階經理人薪酬與負盈餘 之關聯性研究 學生：吳瑞純 指導教授：蔡柳卿博士 日期：05/06/27

報告大綱 研究背景、動機與目的 文獻探討 研究設計 實證結果分析 結論與建議

研究背景 經理人與股東之間所衍生之代理成本 「公司治理」機制便應運而生 公司治理的內部機制中的－「薪酬契約」，即可緩和公司內部股東與管理階層之關係。

研究動機與目的（1） 首先探討國內董事會在決定正、負盈餘上的薪酬權數是否會有不對稱之處理。 越來越多經濟、財務與法律領域之學者注意到鞏固利益之管理者如何影響其本身薪酬的議題 本研究認為，在衡量經理人薪酬指標的選擇上，會計盈餘指標較股價衡量指標佔有較重的權重。 國外文獻已發現高階主管薪酬的決定因素中，正盈餘和負盈餘扮演不對稱的角色 首先探討國內董事會在決定正、負盈餘上的薪酬權數是否會有不對稱之處理。

研究動機與目的（2） 根據各國股權結構的調查，控制股東的類型以家族最為普遍，台灣上市公司尤為代表。 Cheng（2003）：管理者利益鞏固的手段能否執行，與監控機制的遞減和管理者影響力的遞增有關 郭勁甫（2004）：在四種狀況下，公司治理機制愈不佳，因而CEO薪酬水準愈高 針對國內股權結構的特性，進一步分析「正、負盈餘薪酬權數不對稱」此一現象是否與公司治理機制成效的良窳有關

研究貢獻 鑑於國內、外股權結構之不同，希望可以瞭解國內經理人薪酬決定因素之特性是否與國外有所不同 。 對投資者而言，將有助於評估經理人之薪酬是否合理、董事會有無濫權及管理者之經營態度，以提供投資決策之參考。 提供政府部門在評估此類攸關投資人的權益的資訊時，是否應該有更進一步的揭露；並提供高階經理人薪酬設計制度之參考。

文獻探討 薪酬契約 高階主管的薪酬保障與會計盈餘 公司治理機制與高階主管薪酬之關係 薪酬契約中使用績效衡量、在不同的績效衡量指標上決定誘因強度（權數） 薪酬組合 高階主管的薪酬保障與會計盈餘 公司治理機制與高階主管薪酬之關係 股權結構與經理人薪酬之關係 董事會組成結構與經理人薪酬之關係

薪酬契約 薪酬契約中使用績效衡量、在不同的績效衡量指標上決定誘因強度（權數） 薪酬組合 在會計績效指標不會受到「影響股票報酬因素」干擾的假設前提下，則主理人應對會計指標加諸較大的權數，除了可免於市場風險外，可緩和經理人與股東之間的代理問題 。 薪酬組合 1.短期組成要素－（薪資和紅利） 2.長期組成要素－（股票選擇權或有條件給付之股票）

高階主管的薪酬保障與會計盈餘 Gaver and Gaver （1998）證明，當會計盈餘為正時，現金薪酬與底線盈餘呈顯著地正相關，但當盈餘為負時則無此一關係。可能的原因有二： 董事會為了保護經理人的薪酬 ，使其免受「導致當期損失，但實則改善公司前景」活動的負面影響 。 保護行為的證據－「保護經理人薪酬免受高或低於底線負淨利之懲罰，且兼具暫時性利得之鼓勵」亦有可能是管理者利益鞏固的證據。

公司治理機制與 高階主管薪酬之關係 股權結構與經理人薪酬之關係 Yeh et al.（1998）針對台灣股市的家族控股特性進行分析，發現上市公司中，比例高達76%符合家族控股的定義。 就股權結構而言，最大家族的持股比例平均為27.48%，高於董事會平均持股比例的平均值20.1%。 La Porta et al.（1999）、Claessens et al.（2000）與Faccio and Lang（2002）皆發現許多公司的控制股東會利用金字塔結構、交叉持股與參與管理等方式，來達成對上市公司的控制，造成控制股東所擁有的所有權與控制權偏離的現象。

公司治理機制與 高階主管薪酬之關係 董事會組成結構與經理人薪酬之關係 過去大部分的文獻視高階主管薪酬為公司治理系統中的一項關鍵機制，探討董事會是否能發揮監督功能，提供高階主管誘因，去選擇極大化股東利益的行動方案。 根據Yeh et al.（1998）之研究發現，我國上市公司最大家族持股比例為27.8%，而且大多數的董事會席次均由控制股東自行擔任，或指派家族成員擔任。 董事會組成結構對經理人的薪酬設計是否能發揮監督功能，尚待進一步的驗證。

研究設計 樣本選取與資料來源 參考模式 變數定義與實證 假說建立與實證 統計檢定方法

樣本選取與資料來源 研究期間：民國92年，我國上市公司。 樣本選取標準： 資料來源： 研究期間有揭露總經理薪酬資料 新上市公司 、研究期間發生合併、宣告破產或重整及變更交易方法之公司 、非曆年制公司 、全額交割股不予列入。 資料來源： 台灣經濟新報社（TEJ） 。 公司資訊觀測站 。 中華徵信社之集團企業研究一書 。

參考模式 本研究參酌Gaver and Gaver（1998）的絕對水準模式（level model）來說明正、負盈餘薪酬權數不對稱的薪酬保障效果 。 1.當ROE為正，則ROE的係數為 2.當ROE為負，則ROE的係數為 估計負盈餘權數和正盈餘權數的差異以及保護效果的程度 。 若係數顯著為負，則顯示存在負盈餘薪酬權數降低的保障效果

假說建立與實證（1） 【假說一】當公司虧損時，總經理薪酬中的負盈餘 權數相較正盈餘而言較低 根據Gaver and Gaver（1998）的研究，在上述迴歸式中， 的係數是保護薪酬程度的指標，其值應該為負，此時則假說一成立。

變數定義（1） MONIT－透過因素分析法擷取單一的監控指標。 變數 說明 機構投資人持股比例 財務槓桿 總負債除以總資產 非忙碌非控制家族成員之外部董事席次比例 非忙碌非控制家族成員之外部董事席次佔整體董事會席次比 是否存在5％大股東 各大股東持股之合計數來衡量，若大於0，則設為1，否則為0

建立假說與實證（2） 【假說二】「降低負盈餘薪酬權數之保障效果」與 監控機制的有效性成反向關係。 若 MONIT× 的係數若顯著為正，顯示監控機制愈強的公司，其負盈餘薪酬薪酬權數降低的效果愈大，則假說二成立 。

變數定義（2） INFLU－透過因素分析法擷取單一的管理者影響力指標。 變數 說明 總經理持股比例 總經理持股數（包含配偶、子女持股）佔流通在外股數比例 總經理是否兼任董事長或董事 若總經理兼任董事長或董事則設為1，否則為0 總經理是否為公司控制家族成員之虛擬變數 若總經理屬於控制家族成員，則設為1，否則為0 總經理年資 總經理自擔任該職務起至當年的年資 控制權與所有權之偏離 控制權－所有權

變數定義－控制權與所有權之計算 控制權= 25%+min(10%,30%)＝35％ 甲控制家族 所有權= 25%+(10%×30%)=28% A公司 B公司 10 % 25 % 30 % 所有權= 25%+(10%×30%)=28% 偏離程度＝控制權－所有權 ＝7%

建立假說與實證（3） 【假說三】「降低負盈餘薪酬權數之保障效果」與 管理者影響力成正向關係。 若INFLU× 的係數顯著為負，顯示管理者的權力或影響力愈大，則其負盈餘薪酬薪酬權數降低的效果愈大，則假說三成立。

統計檢定方法 本研究參考過去文獻的作法，透過因素分析將上述各代理變數間的共同相關性擷取出來，形成一個綜合指標。 本研究採用監控程度與管理者影響力作為衡量管理者利益鞏固的代理變數。透過以上因素分析之方法，本研究建立一個監控指標（MONIT）與一個管理者影響力指標（INFLU），以保留這些因素的總和效果。 利用迴歸分析來做檢定。

實證結果分析 樣本產業分佈狀況 全體樣本檢測 傳統與科技產業檢測 敏感性分析

樣本產業分佈狀況 產業別 2003 樣本數（家） 百分比﹪ 水泥 4 1.32 橡膠輪胎 5 1.64 食品 12 3.95 運輸工具 1 0.33 塑膠 10 3.29 資訊電子 125 41.12 紡織人纖 31 10.2 營建 11 3.62 機電 19 6.25 運輸 6 1.97 電線電纜 7 2.3 觀光 3 0.99 化學 25 8.22 金融保險 玻璃陶瓷 2 0.66 百貨 造紙 綜合產業 鋼鐵金屬 其他 18 5.92 合 計 304 100

全體樣本檢測（1） 總經理薪酬與負盈餘權數之關係 監控指數對總經理薪酬與負盈餘權數之關係 係數顯著為負（p值小於0.1），假說一成立 對管理者的利益掠奪假說提供一項證據 監控指數對總經理薪酬與負盈餘權數之關係 監控指數指標與負普通股權益報酬率的變動數之交乘項 （ ）係數顯著為正（p值小於0.1），假說二成立 降低負盈餘薪酬權數之保障效果與監控指數的 有效性成反向關係

全體樣本檢測（2） 管理者影響力對總經理薪酬與負盈餘權數之關係 監控指數與管理者影響力對總經理薪酬與負盈餘權數之關係 管理者影響力指標與負普通股權益報酬率的變動數之交乘項 （ ）係數顯著為負（p值小於0.1），假說三成立 降低負盈餘薪酬權數之保障效果與管理者影響力成正向關係 監控指數與管理者影響力對總經理薪酬與負盈餘權數之關係 係數顯著為正（p值小於0.1） 係數顯著為負（p值小於0.05） 當公司的監控越無法發揮作用或當管理者越有能力影 響影響本身薪酬時，其降低負盈餘薪酬權數的程度越大

全體樣本檢測（3） 預期股票報酬率（ ）為負，但未達顯著水準 公司規模（ ）上未達本研究預期之正相關 預期股票報酬率（ ）為負，但未達顯著水準 1.顯示國內產業在給予總經理薪酬時，股票報酬與總薪 酬並沒有直接的關係。 2.在衡量股票報酬時，無法精確地掌握到股票紅利之增 額部分有關。 公司規模（ ）上未達本研究預期之正相關 表示以國內的整體產業而言，經理人薪酬之高低與 公司規模大小並無顯著關係。

傳統與科技產業檢測（1） 傳統產業 係數顯著為負（p值小於0.1） 科技產業 係數顯著為負（p值小於0.05） 傳統產業 係數並不顯著 總經理薪酬與負盈餘權數之關係－ 監控指數對總經理薪酬與負盈餘權數之關係 傳統產業 係數顯著為負（p值小於0.1） 科技產業 係數顯著為負（p值小於0.05） 傳統產業 係數並不顯著 科技產業 係數顯著為正（p值小於0.05）

傳統與科技產業檢測（2） 傳統產業 係數顯著為負（p值小於0.1） 科技產業 係數並不顯著 傳統產業 係數不顯著 科技產業 管理者影響力對總經理薪酬與負盈餘權數之關係 監控指數與管理者影響力對總經理薪酬與負盈餘權數之關係 傳統產業 係數顯著為負（p值小於0.1） 科技產業 係數並不顯著 傳統產業 係數不顯著 係數顯著為負（p值小於0.1） 科技產業 係數顯著為正（p值小於0.05） 係數顯著為負（p值小於0.05）

敏感性分析 控制家族持股比例之認定 1.表4-8為以控制家族持股50％的認定標準取代10％ 2.表4-9為以控制家族持股20％的認定標準取代10％ 表4-10以新法規下的獨立董事席次佔董事會席次之比取代非忙碌非控制家族成員之外部董事席次佔整體董事會席次之比 表4-11以總經理兼任董事長之虛擬變數取代總經理兼任董事長或董事之虛擬變數 敏感性分析結果與原迴歸模型之結果相同 進一步證實本研究之結果，具有強健性。

總經理薪酬與負盈餘權數保障效果 之關係彙整 假說 樣本數 全體樣本 N=304 傳統產業 N=179 科技產業 N=125 敏感性分析1 敏感性分析2 敏感性分析3 敏感性分析4 假說一 ☆ 假說二 假說三

結論與建議（1） 研究結論 1.總經理薪酬與負盈餘權數之關係 －顯示國內總經理的薪酬設計，主要係為了使管理者與股東的利益趨於一致 －亦可能管理者基於利益鞏固的觀點，為維護本身薪酬設計的制度 2.監控指數與管理者影響力對總經理薪酬與負盈餘權數之關係 －在外部董事等的監控下，公司董事會確實能夠發揮監督管理者之作用，對管理當局的行為產生監督效果。 －針對國內所有權與控制權集中的情境下，總經理會利用本身職務之便來使自己的薪酬設計得到保障。

結論與建議（2） 研究限制 1.變數衡量上的限制 －股權資料的判定及計算 －總經理薪酬之資訊不完整，定義不夠明確且不一致， 2.研究設計限制 致資料之有效性降低 2.研究設計限制 －樣本及研究期間有限，僅能看出92年上市公司中總經理薪酬與負盈餘權數之關係

結論與建議（3） 研究建議 1.家族與非家族企業之考量 －由於國內家族控股的比例相當高，若將樣本加以區分，可以得知負盈餘權數降低的保障效果在家族與非家族間是否異同，有助於投資人的決策參考。 2.國內股權結構特性之研究 －若能蒐集更完整的股權結構資料，便能更精確的估算所有權與控制權偏離的程度，使研究結果更為精準。

謝謝聆聽 敬請指教