第九章 資本結構

第一節 企業槓桿 第二節 負債對企業之影響 第三節 資本結構理論 第四節 資本結構之調整 第五節 公司性質對負債決策的影響 第六節 美國資本結構之實務調查

第一節 企業槓桿 1. 營運槓桿 (1) 營運槓桿程度 分子 EBIT = 銷售金額 - 變動成本 - 固定成本 　　　 　 = S - V - F = (p - v)Q - F， 　  DEBIT = (p-v)DQ。 (F 為固定成本，DF 應為 0)

將上列 EBIT 與 DEBIT 代入 DOL 定義可得： 當公司的固定成本 (F) 愈高，「營運槓桿程度 (DOL)」就愈高，銷售量對 EBIT 的影響愈大

(2) 營運損益平衡點 「損益平衡」是指企業的收入與成本相等，既無利潤、也無損失。 「損益平衡」下之銷售量： 「損益平衡」下之銷售金額：

不同「營運槓桿」之損益平衡點

2. 財務槓桿  DEPS = DEBIT  (1 - t)/N， 將上列 EPS 與 DEPS 代入 DFL 之定義可得：

3. 總槓桿 「總槓桿 (Total Leverage)」是結合同時「營運槓桿」及「財務槓桿」，定義如下：

「總槓桿程度 (DTL)」可表達如下： 「總槓桿程度 (DTL)」可計算下一期的每股盈餘：

槓桿程度摘要 公司槓桿示意圖

 例、槓桿程度之計算 1/1~12/31, 今年 (百萬元) 銷售金額 $1,000 銷貨成本 (400) 銷管費用 (100) 1/1~12/31, 今年 (百萬元) 銷售金額 $1,000 銷貨成本 (400) 銷管費用 (100) 折舊費用 (200) 所得稅及利息前純益 $300 利息費用 (100) 所得稅 (50) 淨利 $150

第二節 負債對企業之影響 1. 負債與每股盈餘 市場狀況良好 公司若舉債較高，則每股盈餘也會較高。 市場狀況不佳 公司若以舉債方式取得資金，每股盈餘變低，情況嚴重則可能會因付不出利息而破產。

2. 負債與資本成本 負債比率與加權平均資本成本 負債比率 利率 EPS 權益成本 WACC 0% 5.8% $3.00 12.0% 12.00% 10% 6.0% $3.28 12.5% 11.70% 20% 6.5% $3.63 13.0% 11.38% 30% 6.8% $4.07 13.5% 10.98% 40% 7.2% $4.64 14.4% 10.80% 50% 8.0% $6.00 16.0% 11.00% 60% 9.8% $6.40 18.0% 11.61% 70% 11.5% $7.20 21.5% 12.29% 80% 14.0% $6.60 24.5% 13.30%

 負債比率為 40%  「加權平均資本成本」最低 (10.80%)  公司的價值會達到最高。  負債比率為 40%  「加權平均資本成本」最低 (10.80%)  公司的價值會達到最高。 負債比率與資本成本

第三節 資本結構理論 1.資本結構無關假說 (1) 完美市場之狀況 (2) 完美市場與公司所得稅 第三節 資本結構理論 1.資本結構無關假說 (1) 完美市場之狀況 在「完美市場 (Perfect Market)」中，若無所得稅，公司的資本結構與價值無關。 (2) 完美市場與公司所得稅 (完美市場中) 若考慮公司所得稅，公司負債愈高、利息費用隨之增加，享有「稅盾 (Tax Shields)」效果，負債100%會使公司價值達到最大。

稅盾例釋

「MM 無關假說」示意圖

2. 權衡理論 VL = Vu + tc D – BC， 「權衡理論」示意圖

3. 資本結構信號理論 • 公司藉由改變資本結構傳達訊息給市場，投資人因而重新評價公司的價值，股價因而產生變動，這個效果稱為「信號理論 (The Signalling Theory)」。 • 上述推論隱含公司應「保留舉債能力 (Reserve Borrowing Capacity)」 (提高負債比率  股價↑)。

4. 融資順位理論 「融資順位理論 (The Pecking Order Theory)」：公司所偏好的資金依序為內部現金、舉債、發行股票。 美國實務界資金來源之比例

第四節 資本結構之調整 1. 負債與股權交換 部分股權  轉換為債務 增資  償還債務 上列兩種調整方式對股價有何影響呢？

(1) 以負債取代股權 公司以「債務換回股權」之股價日報酬率

(2) 以股權取代負債 公司以「股權換回債務」之股價日報酬率

2. 台灣企業調整資本結構  例、[企業減資] 台灣晶華飯店 2001 年每股盈餘 $1.6，2002 年 10 月下旬「減資」50%，每股退還現金 $5 ，股本由新台幣 $43 億降為 $21.56 億。 晶華減資前後之累計報酬率

3. 市場對資本結構變動之反應  增加槓桿的宣告效果  正 。  減少槓桿的宣告效果  負  。 資本結構變動之宣告效果

第五節 公司性質對負債決策的影響 1. 公司性質與資本結構 考慮因素 說 明  銷售之穩定性  資產性質  營運槓桿  成長率 第五節 公司性質對負債決策的影響 1. 公司性質與資本結構 考慮因素 說 明  銷售之穩定性 銷售金額愈穩定，負債比率較高。  資產性質 抵押性資產愈多，負債比率愈高。  營運槓桿 營運槓桿愈低，固定成本少，負債比率愈高。  成長率 公司成長率愈高，愈需要融資，負債比率可能會較高。  獲利情況 實務上，一些獲利佳的公司之負債比率較低。  稅率 稅率愈高，稅盾愈大，負債比率可以愈高。

 對公司的控制能力 (續前表)  態度  債權人的意願  市場狀況 公司內部狀況 財務彈性  股權集中的公司較會以舉債方式融資。  經理人持多數股權，寧可維持高負債比率。  態度 決策者的態度保守，負債比率較低。  債權人的意願 評等愈高，借貸成本低，負債比率可能愈高。  市場狀況 股市行情好，偏好現金增資，負債比率較低。 公司內部狀況 公司具有利多狀況但尚未反應在股價上，寧可以舉債方式融資，負債比率較高。 財務彈性 大型的企業為避免景氣不佳的期間資金不足，寧可保留一些舉債空間，以便到時可以使用。

2. 影響融資決策之實務調查 美國實務界融資所考慮的因素 (調查時間為 1987 年，樣本數為 176 家大型企業)

第六節 美國資本結構之實務調查 1. Scott 及 Johnson 的調查  85% 以上的公司認為維持資本結構目標非常重要。 第六節 美國資本結構之實務調查 1. Scott 及 Johnson 的調查  85% 以上的公司認為維持資本結構目標非常重要。 37 家只使用資產負債表。 1 家使用損益表 (利息保障倍數)。 169 家同時使用兩種報表。  對資本結構的定義：  衡量資本結構的比率：  企業界最重視的比率：  其次為：  有些公司使用： 但為數較少。

(調查時間為 1980 年代初期，樣本數為 212 家大型企業) 美國實務界的資本結構目標 (調查時間為 1980 年代初期，樣本數為 212 家大型企業)

2. Pinegar 及 Wibricht 的調查 (1) 對長期資金之偏好 美國實務界對資金來源之偏好 (調查時間為 1987 年，樣本數為 176 家大型企業)

(2) 融資的考慮原則 美國實務界融資時之規劃原則 (調查時間為 1987 年，樣本數為 176 家大型企業)