國立台北大學亞洲研究中心 榮譽顧問暨亞洲金融季報總編輯 李勝彥 2012年3月18日 義守大學專題演講 主要國家雙率走向 國立台北大學亞洲研究中心 榮譽顧問暨亞洲金融季報總編輯 李勝彥 2012年3月18日

壹、利率走向分析 一、影響利率的主要因素 1.利率的變化會影響整個金融市場(貨幣、股票、債 券和外匯市場)的交易行為。 2.利率是資金的價格，基本上由資金的供給(儲蓄)與 需求(投資)來決定，而影響資金供需的因素，除利 率外，尚有對未來的通膨預期，投資報酬替代率、 匯率變動、所得、財富和貨幣當局的政策態度。 3.資金供給: 家庭儲蓄和企業保留盈餘；資金需求: 企業投資和政府舉債；資金調節:中央銀行和商業 銀行。 4.長期利率=潛在經濟成長率+預期通貨膨脹率+風 險溢酬(市場風險、流動性風險等)。

二、貨幣當局的政策目標和工具 1.政策目標 經濟成長、促進就業、穩定物價和滙率 2.政策工具 價格管理→利率 數量管理→公開市場操作(買賣有價證券等) 外匯管理→滙率

三、中央銀行在想什麼？－2008年之案例 1.美國貨幣政策 2.台灣貨幣政策 四、近期主要國家或區域經濟情勢(表一、 二、三、四)

圖一: 重貼現率 (2008-2011)

圖二: 隔夜拆款利率 (2008-2011)

圖三: 十年期公債殖利率 (2008-2011)

圖四、消費者物價指數 (2008-2011)

五、2008年以來利率與物價走勢 1.重貼現率(圖一) 2.隔夜拆款利率(圖二) 3.十年期公債殖利率(圖三) 4.消費者物價指數(圖四) 註：2011年美國十年期公債和歐洲公債價格 各分別上漲16.78％和5.75％

5. 今年2月以來各新興國家貨幣政策調整情形 日期 國家 政策方向 調整後水準(%) 2/4 菲律賓 存準率 18.00 2/10 印尼 利率 5.75 2/20 中國大陸 20.50 2/29 哥倫比亞 5.25 3/8 巴西 9.75 3/9 印度 4.75 3/12 越南 12.00

貳、匯率走向分析 一、影響匯率變動的主要因素 長期趨勢作短期之變動 (圖一)。 1. 短期因素 國內外利差、市場預期心理、市場相關重要財經 平日所觀察到的市場實際匯率，基本上是沿著中、 長期趨勢作短期之變動 (圖一)。 1. 短期因素 國內外利差、市場預期心理、市場相關重要財經 訊息、國際重大政經軍事事件之發展和相關國家 中央銀行之態度等。 2. 中、長期因素 通貨膨脹、經濟成長、財政支出、國際收支、外 債、和該國貨幣之國際地位等。 3. 匯率反映國內外經濟、財政、金融等情勢的 相對比較。

圖一、匯率之趨勢與變動 匯率 匯率 時間

二、美元國際關鍵貨幣概述 1.國際貨幣:美元、歐元、日圓、英鎊 國際關鍵貨幣：英鎊、美元 皆具有貨幣的功能：交易媒介、計價單位和 價值儲存 2.英鎊的興衰 (1)1760-1830年的產業革命、大英國協日不落國 (2)1873年的「黃金-英鎊本位體制」 (3)1914年第一次世界大戰停止英鎊和黃金之兌 換

3.美元取代英鎊的背景 (1)第一次世界大戰，英法黃金大量流向美國，在1917年成為世界最大黃金持有國。 (2)第二次大戰後，經濟和軍事力量擴大，持有世界絕大多數的黃金準備。 (3)1944年主導建立布萊頓森林國際貨幣制度，設立1盎司黃金=35美元的官方固定平價，確立「黃金-美元本位體制」。 (4)英鎊在1950年代初將其國際關鍵貨幣的地位完全讓給美元。

(1)1970年IMF輔助性國際準備資產－特別提款權(SDR)的創設。 (2)1980年代中期的日圓國際化。 4. 美元國際地位的挑戰 (1)1970年IMF輔助性國際準備資產－特別提款權(SDR)的創設。 (2)1980年代中期的日圓國際化。 (3)1999年以來的歐元之興起。 (4)近年來人民幣的崛起。 以上這些現象的發展，迄今對美元的國際地位， 並未構成實質的壓力和威脅，而以它們本身的條 件而言，未來要取代美元成為新國際關鍵貨幣， 得到國際上普遍的接受，至少要花20年以上的時 間。 註:附表「2010年主要國家或區域重要國際經濟指標」

附表：2010年主要國家或區域重要國際經濟指標

5.美元維持國際地位的基礎 主要在國際金融市場、印鈔融通和綜合國力等三方面有其異常的優勢。 (1)超大的國際金融市場 美國國際收支各項目的交易帶動了國際美元的 巨量供需。

當前美國佔世界第1 位之金融項目如下： ①佔全球外匯存底主要幣別之61.7%，其次為歐元之25.7%。(2011年第3季底) ②國際投資之資產和負債部位合計為43兆1千億美元，其次為德國之15兆7千億美元。(2010年底) ③紐約股票證交所年成交值18兆270億美元，其次為那斯達克證交所之12兆7千230億美元，第三位為上海證交所之3兆6千580億美元。(2011年) ④公債市場日平均成交值5千678億美元，其次為日本之2千1百億美元。(2011年) ⑤黃金準備為2億6千1百萬盎司，其次為德國之1億9百萬盎司，中國則為3千4百萬盎司。(2011年9月底) ⑥SDR持有比重為17.53%，其次為日本之6.30%，中國則為3.80%。(2011年9月底)

(2)享有國際關鍵貨幣「印鈔融通」的獨特(Unique)優勢，堪稱為「霸權優勢」，惟如引發國內通膨，則有潛在的「霸權危機」。 ①美國可用極低的印鑄成本發行美元通貨來購買外國的財貨和勞務、對外貸款以及融通國內財政赤字，因之美國可以比較容易的「印鈔救市」；在國際上可以「公債融通」來支應，輕易得到國際資金投資其公債，而能不失其主權債信。 ②美元貶值並不會增加美國以美元表示的對外債務，和減少美國持有的美元外匯準備。 ③美元貶值可以提高美國出口價格競爭力和增加美國海外投資匯回國內的美元投資利得，有助美國經濟的成長。

(3)世界超強的綜合國力 根據中國社科院發表的2010年「國際形勢黃皮書」，世界綜合國力排名前三名依序為美國、日本和德國，而中國則排名第七位，其中特別令人注意的是，美國在經濟、軍事、科技和國際貢獻這四個比較具國際動態影響能力的評比項目皆佔國際第１位。現行的美國可謂具有日不落國的強大國勢，美元以美國超強的國力做後盾，讓美元持有者，除經濟因素考量之外，更加有安全感和信賴感上之考量。

6.中國走向國際金融舞台的二個挑戰 (1)中國和美國維持恐怖均衡，亦即，中國出口依賴美國市場、持有大量美國公債、以及人民幣不易與美元脫鉤。 (2)中國資本帳的開放和人民幣匯率制度的變革仍然顯得相當保守，金融規模欲大不易，中國的金融國際化短期難與國際接軌。

三、2008年以來匯率趨勢 1.原油、黃金價格和美元指數(圖二)。 2.歐元、日圓和人民幣兌美元匯率(圖三)。 註: 2011年美元指數和日圓分別升值1.78％和 4.59％，而歐元則貶值3.3％ 3.2011年及今年以來主要貨幣兌美元升貶幅(單位%) 幣別 2011 2012(1/2-3/9) 日圓 +4.83 -5.83 人民幣 +4.60 -0.26 新台幣 +0.26 +2.66 澳幣 -0.33 +4.22 韓元 -1.48 +3.09 歐元 -3.17 +2.08

圖二、原油、黃金價格與美元指數

圖三、歐元、日圓和人民幣兌美元匯率

参、當前主要國家之經濟困境與預測 一、經濟困境 1.歐美經濟「日本化」 (1)經濟成長低迷(2)超低政策利率(3)政府債務餘額升高 2.政策限制 (1)經濟情勢陷入流動性陷阱，寬鬆貨幣政策難有成效 (2)財政改革不易推動，擴張性財政政策空間有限 3.歐債前景不明朗 (1)銀行緊縮(2)公債泡沫(3)美元走俏 4.歐元區〝多面向空洞化〞 (1)國家脫離歐元區(2)融資成本上升企業出走(3) 投資人減持歐債 5.日本經濟欲振乏力 通貨緊縮、強勢日圓、貿易逆差

二、經濟預測

三、OECD領先指標

四、物價情勢

五、利率走向的預測模式 1.基準預測：溫和成長/通膨疑慮/適度寬鬆/不 再降息 2.歐債未解：經濟疲軟/物價溫和/持續寬鬆/利 率不變(美日)或降息(歐)

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