第一章 金融工具

基础金融资产 股票：股份有限公司在融资时向出资人发行的股 份凭证，代表股东（持有者）对股份公司的所有 权（投票表决、参与决策、收取股息）。 特点：股东与公司不是债权债务关系，无偿还期 限。 股票的收益：（ a ）股息收益（取决于公司盈利和 收益分配政策）；（ b ）买买股票的差价收益。 股票交易风险：股票价格波动的不确定性。

债券：是社会各类经济主体在融资时向债券投资 者出具的，并承诺按一定利率定期支付利息、到 期偿还本金的债权债务凭证。 债券风险：市场风险；（因市场的供求关系导致 的市场流动性不够而使收益不确定的）流动性风 险；通胀和信用风险（违约）。 其他金融资产：外汇和商业票据（无担保的短期 融资券）

金融衍生品 指以货币、债券、股票等传统金融产品为基础， 以杠杆性的信用交易（利用小额的资金来进行数 倍于原始金额的投资，以期望获取相对投资标的 物波动的数倍收益率）为特征的金融产品。股票 其共同特征是保证金交易，即只要支付一定比例 的保证金就可进行全额交易，不需实际上的本金 转移，合约的了结一般也采用现金差价结算的方 式进行，只有在满期日以实物交割方式履约的合 约才需要买方交足贷款。保证金越低，杠杆效应 越大，风险也就越大。

金融衍生产品的作用 金融衍生产品的作用有规避风险，价格发现，它是对冲资 产风险的好方法。但是，风险规避了一定是有人去承担了， 衍生产品的高杠杆性就是将巨大的风险转移给了愿意承担 的人手中，这类交易者称为投机者（ speculator ），而规 避风险的一方称为套期保值者（ hedger ），另外一类交易 者被称为套利者 (arbitrageur ）这三类交易者共同维护了金 融衍生产品市场上述功能的发挥。资 产风险套利者衍生产品市场 金融衍生产品交易不当将导致巨大的风险，有的甚至是灾 难性的，国外的有巴林银行事件，宝洁事件，信孚银行， 国内的有国储铜事件，中航油事件（详见下页）。巴林银行事件

2003 年下半年：中航油公司开始交易石油期权 (option) ，最初涉及 200 万桶石油， 中航油在交易中获利。 2004 年一季度：油价攀升导致公司潜亏 580 万美元，公司决定延期交割合同，期 望油价能回跌；交易量也随之增加。 2004 年二季度：随着油价持续升高，公司的账面亏损额增加到 3000 万美元左右。 公司因而决定再延后到 2005 年和 2006 年才交割；交易量再次增加。 2004 年 10 月：油价再创新高，公司此时的交易盘口达 5200 万桶石油；账面亏损 再度大增。 10 月 10 日：面对严重资金周转问题的中航油，首次向母公司呈报 交易和账面亏损。为了补加交易商追加的保证金，公司已耗尽近 2600 万美元 的营运资本、 1.2 亿美元银团贷款和 6800 万元应收账款资金。账面亏损高达 1.8 亿美元，另外已支付 8000 万美元的额外保证金。 10 月 20 日：母公司提前配售 15% 的股票，将所得的 1.08 亿美元资金贷款给中航 油。 10 月 26 日和 28 日：公司因无法补加一些合同的保证金而遭逼仓，蒙受 1.32 亿美 元实际亏损。 11 月 8 日到 25 日：公司的衍生商品合同继续遭逼仓，截至 25 日的实际亏损达 3.81 亿美元。 12 月 1 日：在亏损 5.5 亿美元后，中航油宣布向法庭申请破产保护令。

常见金融衍生品 远期 （ Forward ） 期货（ Future ） 期权（ Option ） 互换（ Swaps ）

一、远期（ Forward ） 买买合约双方承诺在将来某一天以特定价格买进 或卖出一定数量的标的物，如股票、债券、外汇 等原生金融资产，或股票指数、债券指数等指数 金融产品，或食物如糖、大豆、铜等。 多头（ long position ）：未来买入标的物的一方。 空头（ short position ）：未来卖出标的物的一方。

例 1. 甲、乙于 2012 年 1 月 1 日签订一 份远期合同： 2012 年 7 月 1 日甲以每 磅 0.84 元价格向乙出售 磅白 糖，则空头为甲，多头为乙。

远期执行价格 K 与股票现价 S 0 的关系 利息率 单利：只有本金有利率的支付方式。 单利：只有本金有利率的支付方式。 复利：本金和利息都生息的支付方式。 复利：本金和利息都生息的支付方式。 套利（ arbitrage ）：若 X t, Y t 为两资产在 t 时刻的价值，如果 两者在 T 时刻的价值能够完全复制， X T =Y T ， a.s. ， 若存 在某点 t 0 使得 X t0 =Y t0 ，则称有套利。 在无套利下， S 0 =K/d(T) ，其中 d(T) 为时刻 0 到 T 的贴现因子。 特别在连续复利支付下， K=S 0 *exp(rT) ，其中 r 为的无风险 利率。更一般地， K=S t *exp[r(T-t)].

M- 周期远期价格 设 c(k) 为资产持有者从 k 时刻到 k+1 时刻 的财产维持费（储囤成本）， S 0 为初始 价格，则远期执行价格为 K=S 0 /d(0,M)+c(0)/d(0,M)+c(1)/d(1,M)+ +….+c(M-1)/d(M-1,M), 其中， d(k,M) 是从 k 到 M 的贴现因子。

例子 例 1. 假设投资者在 2010 年 3 月 16 日签订一份 股票远期合约，合约到期日为 2010 年 12 月 16 日，标的股票为中国联通（ ），当 日价格为 6.5 元 / 股，银行利息率为 2.25%, 则 这份合约的执行价格为多少？若到 2010 年 4 月 20 日中国联通的股票价格为 7.0 元，而一 年期银行存款利率仍为 2.25% ，那么在这一 天远期合约的价值为多少？

例 2. 设每磅糖的当前价格为 12 美分， 希望远期合同于 5 个月后执行，每月 糖的储囤成本为 0.1 美分 / 磅（月前支 付），年利息率为 9% ，求该远期合 同的执行价格？

远期利率协议（ Forward Rate Agreements, FRA) 买买双方同意从未来某一商定的时刻开始，在某 一特定时期内按协议利率借代一笔数额确定、以 特定货币表示的名义本金（不必交换本金）的协 议。 表示方法： aXb 远期利率表示 a 个月后开始的期限 为 (b-a) 的远期利率。 计算远期利率可以通过精算现值（终值）来确定。

例 3. 假设 2010 年 4 月 20 日的 3 个月期 和半年期的无风险利率分别为 1.71% ， 1.98% ，则此时确定的 3X6 远期利率 为多少？

二、期货（ Future ） 定义：协议双方同意在约定的将来某个日 期按合约的内容（如相关资产的种类、数 量、交割时间、交割地点等）买入或卖出 一定数量的某种标的物的标准协议。 特点：交易所交易，保证金和日清算制度 品种：利率期货、外币期货、 指数期货 功能：投机、套期保值

期货合约的种类 1 ）利率期货（ Interest Rate futures ）投 资者依据对利率变化的预测，按规定买进 或卖出相关金融资产。 例： r↓ 时，金融产品价格 ↑ ，按现价买入； r↑ 时，金融产品价格 ↓ ，按现价卖出。

（ 2 ）货币期货 (currency futures ) ：投资 者依据对汇率变化的预测，买进标准的期 货合约，汇率上升投资者获利，反之则损 失。

（ 3 ）股票指数期货（ stock index futures ） : 期货交易所同期货买卖者签订 的，约定在将来某一时期，买卖者向交易 所结算公司收付等于股价指数若干倍金额 的合约. 买空卖空的最高表现形式！！ 买空卖空的最高表现形式！！

期货合约的功能 : 投机、套期保值！

套期保值 含义：所谓套期保值，是指投资者为预防 不利的价格变动而采取的抵消性的金融操 作。 操作方法： 通常是在现货市场和期货市场 上进行两组相反方向的买卖，从而使两个 市场上盈亏大致抵消，以此来达到防范风 险的目的。

基本原理 现货市场上价格与期货市场上价格往 往是同向波动的，并且期货到期日 价格与现货价格趋于一致，因此在 两个市场进行相反方向交易时盈亏 能大体相抵。

空头套期保值案例： 时间 现货市场 期货市场保值 8月5日8月5日 买进∶单价 93 元，期限 3 个 月，共计 1 亿美金的 “ 国库 券 ” 。 金额： 9825 万元 卖出：价格 92.6 元，期限 9 个月，共计 100 张 “ 期货合 约 ” 。 金额： 9815 万元 8月8日8月8日 卖出∶单价 92.4 元，期限 3 个 月，共计 1 亿美金的 “ 国库 券 ” 。 金额： 9810 万元 买进：价格 92 元，期限 9 个 月，共计 100 张 “ 期货合约 ” 。 金额： 9800 万元 损益 -15 万元 15 万元 0

多头套期保值案例： 时间 现货市场 期货市场保值 7.20 日 8.31 日将收货款 120 万计 划购买： A 种股票现价 25 元 / 股 B 种股票现价 15 元 / 股 可各申购 股 买进：价格 478 元，期限 9 个月到期， 10 张 “ 股票指数 期货合约 ” 。 金额： 万元 （ 478×10×250 ） 8.31 日 8.31 日收货款 120 万计划 购买： A 种股票现价 30 元 / 股 B 种股票现价 18 元 / 股 如各申购 股需： 144 万元 卖出：价格 574 元，期限 9 个月到期， 10 张 “ 股票指数 期货合约 ” 。 金额： 万元 （ 574×10×250 ） 损益 -24 万元 24 万元 0

例如：当 期货价格 ＞ 现货价格时 （有明显套利机会） 卖空：期货合约 买入：资 产 交割盈利 = 期货价格 – 现货价格 （非负值）

三、期权（ Option ） 期权：买卖期货合同，并在合同到期时由合同买 方决定是否执行这一合同的选择权。 分类： 按性质划分：看涨期权（ call ）看跌期权（ put ） 按行使权划分：美式期权、欧式期权 按标的物划分：货币、利率、股票、期货期权。

看涨期权收益 / 损失图 看涨：期权多头在到期日或之前有权以约定价格买入 标的资产。 买方收益曲线 卖方收益曲线 收益 损失 市场价格 执行价格 ～ 期权费 买方：市价＞执行价、获利执行，反之不执行 卖方：市价＜执行价、获利执行，反之不执行 到期现金流收益：（ S T -K) + -C 0 ， c 0 为看涨订金。 O

看跌期权收益 / 损失图 看跌：期权多头有权在到期日或之前按约定价格卖出 标的资产。 卖方收益曲线 买方收益曲线 收益 损失 市场价格 执行价格 买方：市价＜执行价、获利执行，反之不执行 卖方：市价＞执行价、获利执行，反之不执行 到期日现金流收益 : (K - S T ) + -P 0 ， p 0 为看跌订金。 O

定理 1 ：对于欧式看涨与看跌期权，其价格分别满足： (1) [S t – K exp(-r(T-t))] + < C t < S t ； (2) [K exp(-r(T-t)) –S t ] + < P t < K exp(-r(T-t)) ； (3) C t +K exp(-r(T-t)) =P t +S t. 。

思路： 利用无套利性质知： C T =(S T -K) + （看涨）， 又 S T -K≤ (S T -K) + < S T ，由精算现值或终值 相等容易验证（ 1 ）。（ 2 ）类似。 因为 (S T -K) + +K=max{S T, K}=(K-S T ) + +S T, 所以， C T +K=P T +S T 。从而由精算现值可得 (3).

四、互换协议（ swap ） 定义：是指交易双方约定在合约有效期内， 以事先确定的名义本金额为依据，按约定 的支付率相互交换一系列支付款项的约定。 种类：货币互换、利率互换、资产负债互 换、外汇互换。 种类：货币互换、利率互换、资产负债互 换、外汇互换。

1. 货币互换：根据双方互补需求，将不 同种类的货币以商定的筹资本金和利率 为基础，进行货币本金的交换并结算利 息。 目的 : 两种货币债务互换保值 ; 获得另一种货币并避免汇率风险。 获得另一种货币并避免汇率风险。

世界银行 所罗门兄 弟公司 IBM 公司 2.9 亿美 元债券 马克马克 一般步骤： 1. 初期交换本金 2. 利息交换 2. 利息交换 3. 到期换回本金 3. 到期换回本金 世界上第一笔货币互换业务（ 1981 年）：

1981 年 : IBM 公司：可低成本筹集马克美但需要 美圆匹配资产与负债； 世界银行：可从欧洲美圆市场低成本筹 集美圆但需要马克完善负债； 中 介 商 : ：所罗门兄弟公司牵线, 签署了世界 上第一份货币互换协议。

2. 利率互换： 两笔债务以利率方式互相交换 例如： 利 率 A 可享受利率 B 可享受利率 固定 10% 12% 浮动 LIBOR LIBOR ﹢ 1% 要求利率 浮动 固定 A 、 B 两家公司利率表 A 、 B 两家公司实行利率互换 A 、 B 两家公司实行利率互换 互换

A 、 B 公司利率互换后收益 A 、 B 公司利率互换后收益 A 公司 A 公司 B 公司 B 公司 付出 LIBOR ﹢ 1% ﹢ 10%11.75% ﹢ LIBOR ﹢ 1% 收回 11.75% LIBOR ﹢ 1% 支付 LIBOR ﹣ 0.75 % 11.75% 无互换时 LIBOR 12% 节约 0.75%0.25% 11.75% ﹣ 10% ﹦ 1.75% （ B 公司信用等级低 ，加收的手续费。）