第13章 遠期契約與期貨

本章大綱 13.1 認識遠期契約 13.2 認識期貨 13.3 期貨交易實務

認識遠期契約 遠期契約是由交易雙方自行協議在某一特定日，買方（賣方）可以特定價格買進（賣出）某資產的契約。 遠期契約的標的物並不局限於一般的實質商品，許多金融工具或指標亦可成為遠期契約的標的物，如遠期利率契約即以利率為標的物，而遠期外匯契約則以匯率為標的物。

遠期利率契約 指交易雙方約定未來某一段期間內，以預定的利率來規避契約交易金額的利率風險。 FRA通常沒有牽涉本金之間的移轉，因此，契約交易金額又稱為名目本金(Notional Principal)。 FRA買方主要是擔心未來利率上升，而FRA的賣方則擔心未來利率下跌。

圖13-1 FRA交易之相關日期的關係

牛刀小試 13-1 兆赫向銀行買進一個「6×12」的FRA，名目本金為1,000萬元，契約利率為2.5%，6個月後半年期利率為3.0%，請問兆赫與銀行的支付關係為何？

遠期外匯契約 係指投資人與銀行雙方議定，在未來特定日期，以約定的匯率買賣該外匯之契約，目的在於規避匯率的風險。 除了一般的遠期外匯契約外，市場上也有一種未涉及本金交割的遠期外匯契約，稱為無本金交割遠期外匯契約(Non Principal Delivery Forward Contract, NDF)。 NDF不須本金交割，直接以契約約定的遠期匯率與到期時的即期匯率相比較，給付結算差額。

牛刀小試 13-2 近年來有些銀行推出「特定金錢信託投資境外基金本金的遠期外匯避險服務」，假設小明與富邦銀行申購一筆新台幣35萬元的境外基金，並配合6個月期的遠期外匯契約，約定的匯率為34.5(NTD/USD)。若申購時新台幣匯率為35(NTD/USD)，6個月後基金每單位淨值從10美元漲至12美元，請問：小明6個月後申請贖回，可拿回多少本金？

認識期貨 期貨與遠期契約的性質類似，都是一種指明在未來某一特定日，買方（賣方）可以特定價格買進（賣出）某標的物的契約。 兩者的差別在於遠期契約通常是客製化的契約，由雙方協議或在店頭市場交易；而期貨則是一種標準化的契約，在集中市場交易。

期貨市場的功能 避險功能 價格發現功能 促進市場的流動性與效率性

期貨的種類與契約內容 依期貨標的物的種類，期貨契約可分為商品期貨與金融期貨兩大類。 商品期貨主要以農產品（如黃豆、玉米、小麥）、貴金屬（如黃金、白銀）、能源（如原油）等為標的物。 金融期貨則以金融工具或指標為標的物，如利率期貨、股價指數期貨、外匯期貨等。 自1998年台灣開放期貨交易以來，台灣期貨交易所已推出的期貨商品，種類涵蓋了股價指數期貨、利率期貨及商品期貨（如黃金期貨）。

表13-1 台灣期貨交易所內股價指數期貨及股票期貨商品的契約內容

牛刀小試 13-3 以2012年2月份到期的台指期貨而言，請問其最後交易日、最後結算日的日期為何（下圖為2012年2月份的月曆）？

期貨與現貨價格的關係 持有成本理論 主要是說明期貨價格除了包含現貨價格之外，還要加上將現貨持有至交割日這段期間內所必須負擔的成本（倉儲成本、資金成本等之總和）。 雖然持有現貨會產生成本，但也有可能產生收益（如持有股票的股利收入），必須從持有成本中扣除 。

投資新視野：台灣期貨交易所的黃金期貨 台灣黃金期貨則採全球獨步的現金交割制度，以免除倉儲、鑑定、運輸、保管之不便。另台灣黃金期貨的標的物為成色千分之九百九十五之黃金，契約規模為100金衡制盎司，最大漲跌幅限制為前1交易日結算價的15%，最小升降單位為0.1美元，最後交易日為各該契約到期月份最後1 個營業日前之第2 個營業日，並以最後交易日倫敦黃金市場定價公司(The London Gold Market Fixing Limited)同一曆日所公布之倫敦黃金早盤定盤價(London Gold AM Fixing)為最後結算價，投資人於最後結算日（最後交易日之次1營業日）依最後結算價之差額進行現金結算。 鑑於台灣投資人的交易習慣，2008年1月28日台灣期貨交易所又推出以新台幣計價的黃金期貨。

期貨交易實務 結算制度 保證金制度 交割制度 交易費用與稅負 如何解讀未平倉量的變化 期貨避險原理

結算制度 台灣期貨結算工作是由台灣期貨交易所的「結算部」負責。 每日結算制度。 一旦買賣完成，結算機構對買方負責，成為買方的賣方；並同時對賣方負責，成為賣方的買方。 結算機構對於每一筆交易均會向結算會員（如期貨商會員）收取保證金(Margin)。

保證金制度(1/2) 原始保證金 雙方在交易時都要繳交保證金，以作為未來交割的保證。 維持保證金 維護交易者的權益所必須達到的保證金額度。 當客戶的保證金因為「每日結算」（依期貨結算價格的變化）而低於維持保證金時，則會收到期貨經紀商的保證金追繳通知(Margin Call)；此時，只需以現金將差額補足至原始保證金額度即可；此應補足的差額稱為「變動保證金」。若客戶不願補足差額，則期貨經紀商將會幫客戶結清其所持有的期貨部位，此即俗稱的「斷頭」。

保證金制度(2/2) 假設老王於4月22日買進1口台指期貨，當時期貨價格為7500點，並繳交新台幣83,000元的原始保證金給期貨經紀商。

表13-2 保證金金額的變化

保證金新制 為降低交易人在期貨市場避險的資金成本，2008年11月10日起交易人得以有價證券抵繳保證金，不須另外準備一套資金即可進行期貨交易。 為提升資金效能，台灣期貨交易所亦推出「整戶風險保證金計收方式」(Standard Portfolio Analysis of Risk, SPAN)，2007年10月起運用在結算會員保證金的收取上，2008年11月10日進一步實施至交易人端。 將交易人帳戶內的所有部位（包括期貨與選擇權）視為一個投資組合，藉由參數與估算模型，計算不同部位間可能產生的風險互抵效果，進而衡量出整體部位可能面臨的風險及所需要的保證金。

交割制度 期貨交割制度分為實物交割與現金交割兩種，僅10年期政府公債期貨採實物交割。 有別於實物交割，現金交割是指期貨契約到期時，期貨買賣雙方於最後結算日依據最後結算價之差額，以淨額進行現金之收付。 採現金交割的期貨以金融期貨居多，其中又以股價指數期貨最具代表。 期貨交割制度可以維繫期貨與現貨在價格上的關係──期貨到期價格等於現貨價格。

交易費用與稅負 投資人買賣期貨時，均須支付手續費給期貨經紀商。 除了手續費外，買賣期貨亦須依其契約價值繳交期貨交易稅。 政府也計畫於2013年隨證券交易所得稅復徵，針對法人課徵期貨交易所得稅。

表13-3 台灣各類期貨商品的期貨交易稅率

牛刀小試 13-4 小明對於台灣股市的走勢頗為樂觀，因此，在7300點的價位買進1口台指期貨，存入的保證金為10萬元。請問： 小明在何種情況下會收到保證金追繳通知（維持保證金為64,000元）？ 若小明在到期前將台指期貨平倉，價格為7450點，考慮所有的手續費（單邊150元）與期貨交易稅（十萬分之四），小明的投資損益為何？

如何解讀未平倉量的變化 未平倉量(Open Interest)係指在任何時點，某期貨契約買方尚未賣出平倉的契約口數或賣方尚未回補的契約口數。 台灣期貨交易所亦有提供前五大交易人、前十大交易人之未平倉部位以及三大法人之交易情形（含交易口數及契約金額、未平倉口數及契約金額），投資人可據此判斷市場大戶對市場的多空看法。

表13-4 台指期貨行情表(2012/3/3)

表13-5 未平倉量之應用

期貨避險原理 進行期貨避險，通常是使交易的期貨部位與現貨部位相反。 當投資人已持有現貨而要規避其價格下跌的風險時，在期貨市場上應採取「放空」期貨的動作，此即空頭避險策略。 若是以買進期貨來規避現貨價格上漲的風險，則稱為多頭避險策略。

直接避險 執行避險策略時，所欲規避現貨的價格與期貨價格之間的連動性大小，將會影響避險的效果。 當所欲規避現貨與期貨標的物相同時，避險的效果將會更好，甚至達到完全避險的境界，此種避險策略又稱為「直接避險」。

基差風險 而在直接避險中，雖然現貨價格與期貨價格的連動性較大，但兩者的波動幅度不見得會相同，因此並不一定可以達到完全避險的目的。 現貨價格與期貨價格之間的價差，一般稱為基差(Basis) 基差＝現貨價格－期貨價格 基差會隨著現貨價格與期貨價格的相對波動而產生變化，而基差的變化是影響期貨避險效果的主要因素，又稱為基差風險(Basis Risk)。 基差變動對避險效果的影響，可由正向市場與反向市場兩個角度來分析。（見表13-6）

表13-6 基差變動對期貨避險之影響

牛刀小試 13-5 小明在5月份買進1口小麥期貨來規避風險，假設在避險期間，基差由20美分變為10美分，請問他的避險損益為何？（小麥期貨的契約規格為5000英斗）

交叉避險 在實務上，避險者所欲規避的現貨種類，期貨市場不見得有相對應的期貨商品，必須採取「交叉避險」的策略。 交叉避險同樣指避險者為規避現貨價格波動的風險，在期貨市場買進或賣出期貨商品的策略，但該期貨之標的物與避險者所欲規避的現貨種類並不完全吻合。 此避險者執行交叉避險策略時，更應考慮現貨價格（非期貨標的物價格）與期貨價格的相關性，才能提高避險的效果。如欲以台指期貨規避股票投資組合價值波動的風險，即應考慮股票投資組合與台指期貨的β係數。

交叉避險範例 以1檔境內股票型基金為例，若目前的投資組合價值為5億元，其與台指期貨的係數為1.2，亦即當台指期貨價格變動1%時，該投資組合的價值則會同向變動1.2%。今基金經理人擔心若未來股市行情轉差，將使基金的淨值下滑，因此，欲在期貨市場上進行避險操作。假設目前台指期貨的價格為6000點，則該基金經理人應如何操作台指期貨呢？