金融工程 第十三章 期权的交易策略及其应用

目录 期权交易头寸及其应用（自学） 期权交易策略及其应用 期权组合盈亏图的算法

运用期权进行静态套期保值 静态套期保值是指一次交易之后直至到期都不 再调整的套期保值交易 它是和需要不断调整头寸的动态套期保值相对 而言的 运用期权对其他资产进行静态套期保值是通过 期权多头实现的

静态套期保值 期限 行权价 期权组合

运用期权多头进行杠杆投资 2015年9月29日，上证50ETF价格为2.127元， 2015年12月到期行权价为2.10元的看涨期权价 格为0.1159元。如果投资者看好上证50。则其 有以下两种投资途径： 直接按2.127元的价格买进1万股上证50ETF，总成 本为21 270元。 以0.1159元的价格买入1份上述期权，总成本为1 159元。

卖空期权进行投机

运用期权的其他方法 2015年2月17日，投资者A长期看好上证50指 数，但认为市场短期有很大可能向下调整 备兑开仓： 以2.411元的价格买入1万股上证50EFT，同时卖 出1份3月25日到期、执行价格为2.45元的上证 50ETF看涨期权，每份期权费收入 0.0525元。 到期不行权等于持股成本降低了2.2％ 行权的实际卖出价是2.5025元,赚了3.8％。

做空看跌期权 卖出1份行权价为 2.35 元、3月25日到期的50ETF看 跌期权，其价格为 0.043元，则期权费收入 430元 若到期时50ETF跌穿2.35元，则对于A来说，他实际 上以 2.35 − 0.043 = 2.307元的价格买入了50ETF， 比当初直接买50ETF节省了4.3％的成本。

目录 期权交易头寸及其应用 期权交易策略及其应用 期权组合盈亏图的算法

期权组合 根据各自对未来标的资产现货价格概率分布的不同 预期，以及自己的风险收益偏好，进行期权组合 包括标的资产与期权的组合、期权与期权的组合。 只要期权协议价格足够多，组合种类是无限的。 分析方法： Payoff 和 profit 分布图 盈亏状况分析表

标的资产与期权的组合 (a)标的资产多头与看涨期权空头的组合 (有担保的看涨期权空头)

(b)标的资产空头与看涨期权多头的组合

期权与期权的组合 期权分类 期权组合的种类 期权种类：看涨/看跌 期权合约的具体规格：协议价格/期限/多空 协议价格——差价组合（期限相同） 期限——差期组合（协议价格相同） 协议价格和期限同时不同——对角组合（同种期权） 不同种类（ call/put ）——混合期权 多头/空头——牛市/熊市、正向/反向、顶部/底部等

可用的工具

差价组合 持有相同期限、不同协议价格的两个或多个同 种期权头寸组合（即同是看涨期权，或者同是 看跌期权）。 其主要类型 牛市差价组合（买低卖高） 熊市差价组合（买高卖低） 蝶式差价组合等

牛市差价（ Bull Spreads ）：看涨

盈亏均衡 Copyright © Zheng Zhenlong

大概率中小奖 Copyright © Zheng Zhenlong

小概率中大奖 Copyright © Zheng Zhenlong

牛市差价：看跌 (b)看跌期权构造的牛市差价组合

盈亏均衡 Copyright © Zheng Zhenlong

大概率中小奖 Copyright © Zheng Zhenlong

小概率中大奖 Copyright © Zheng Zhenlong

牛市价差组合（19.2.15）

牛市差价的适用情形 怎样的情况下牛市差价组合有利？（为什么要 构建？） 低行权价期权价格相对较低，买低卖高的概率赔率 组合较有利。

牛市差价：看涨VS看跌 看涨期权和看跌期权的牛市差价组合 看涨期权的牛市差价组合：期初现金流为负，但期 末回报大于看跌期权的牛市差价组合 看跌期权的牛市差价组合：期初现金流为正，但期 末回报小于看涨期权的牛市差价组合

熊市差价（ Bear Spreads ）：看涨

熊市差价：看跌 (b)看跌期权构造的熊市差价组合

熊市价差组合（19.2.15）

熊市差价的适用情形 怎样的情况下熊市差价组合有利？（为什么要 构建？） 高行权价期权价格相对较低，买高卖低的概率赔率 组合较有利。

熊市差价 ：看涨VS看跌 看涨期权的熊市差价组合和看跌期权的熊市差 价组合的差别在于，前者在期初有正的现金流 ，后者在期初则有负的现金流，但后者的期末 回报大于前者。 熊市差价组合刚好跟牛市差价组合相反，两者 的图形刚好以 X 轴对称。

蝶式差价（ Butterfly Spreads ）：看涨正向

蝶式差价 ：看涨反向 (b)看涨期权的反向蝶式差价组合

蝶式差价的构造 蝶式差价组合由四份具有相同期限、不同协议 价格的同种期权头寸组成。 若 X1 < X2 < X3 ，且 X2 = ( X1 + X3 )/2 ，则蝶式 差价组合有如下四种： 看涨期权的正向蝶式差价组合：由协议价格分别为 X1 和 X3 的看涨期权多头和两份协议价格为 X2 的看 涨期权空头组成 看涨期权的反向蝶式差价组合：由协议价格分别为 X1 和 X3 的看涨期权空头和两份协议价格为 X2 的看 涨期权多头组成

无论用看涨还是看跌期权组合，正向和反向结果 都相同，并且初始投资也相同。（如何证明？） 看跌期权的正向蝶式差价组合：由协议价格分别为 X1 和 X3 的看跌期权多头和两份协议价格为 X2 的看跌期权 空头组成 看跌期权的反向蝶式差价组合：由协议价格分别为 X1 和 X3 的看跌期权空头和两份协议价格为 X2 的看跌期权 多头组成 无论用看涨还是看跌期权组合，正向和反向结果 都相同，并且初始投资也相同。（如何证明？）

蝶式差价适用情形 为何构建蝶式差价组合：预期价格会在一定的 区间内波动

看涨期权正向蝶式差价组合的盈亏状况表

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认沽期权的正向蝶式差价组合 Copyright © Zheng Zhenlong

认购期权的反向蝶式差价组合 Copyright © Zheng Zhenlong

认沽期权的反向蝶式差价组合 Copyright © Zheng Zhenlong

反向蝶式（19.2.15）

差期组合（ Calendar Spreads ） 差期组合：两份相同协议价格、不同期限的同 种期权的不同头寸组成 差期组合的四种类型 正向差期组合（买长卖短） 一份看涨期权多头与一份期限较短的看涨期权空头的组合 ，称看涨期权的正向差期组合。 一份看跌期权多头与一份期限较短的看跌期权空头的组合 ，称看跌期权的正向差期组合。

反向差期组合（买短卖长） 一份看涨期权多头与一份期限较长的看涨期权空头的组 合，称看涨期权的反向差期组合。 一份看跌期权多头与一份期限较长的看跌期权空头的组 合，称看跌期权的反向差期组合。

看涨期权的正向差期组合的盈亏状况表

看涨期权的正向差期组合盈亏 看涨期权构造的正向差期组合

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反向差期组合（19.2.15） 不对

对角组合（ Diagonal Spreads ） 两份协议价格不同（ X1 和 X2 ，且 X1 < X2 ）、期限 也不同（ T 和 T*，且 T < T*）的同种期权的不同 头寸组成。 它有八种类型 看涨/看跌 牛市/熊市——买低卖高/买高卖低 正向/反向——买长卖短/买短卖长

看涨期权的牛市正向对角组合 由看涨期权的（ X1 ,T* ）多头加（ X2 , T ）空 头组合组成

看涨期权的牛市正向对角组合盈亏 看涨期权的牛市正向对角组合

对角组合的八种类型(I) 看涨期权的牛市正向对角组合 看涨期权的熊市反向对角组合 看涨期权的熊市正向对角组合 看涨期权的牛市反向对角组合。 由看涨期权的（ X1 ，T*）多头加（ X2 ， T ）空头组合 组成 看涨期权的熊市反向对角组合 由看涨期权的（ X1 ，T* ）空头加（ X2 ， T ）多头组 成的组合。其盈亏图与 1 刚好相反 看涨期权的熊市正向对角组合 由看涨期权的（ X2 ，T*）多头加（ X1 ，T ）空头组成 的组合。 看涨期权的牛市反向对角组合。 由看涨期权的（ X2 ，T*）空头加（ X1 ，T ）多头组成 的组合，其盈亏图与 3 刚好相反。

看跌期权的牛市正向对角组合。 看跌期权的熊市反向对角组合。 看跌期权的熊市正向对角组合。 看跌期权的牛市反向对角组合。 由看跌期权的（ X1 ，T*）多头加（ X2 ，T ）空头组成 的组合。 看跌期权的熊市反向对角组合。 由看跌期权的（ X1 ，T*）空头加（ X2 ，T ）多头组成 的组合，其盈亏图与 5 刚好相反。 看跌期权的熊市正向对角组合。 由看跌期权的（ X2 ，T*）多头加（ X1 ，T ）空头组成 的组合。 看跌期权的牛市反向对角组合。 由看跌期权的（ X2 ，T*）空头加（ X1 ，T ）多头组成 的组合，其盈亏图与 7 刚好相反。

牛市反向对角组合 不对

认购期权的熊市正向对角组合 Profit Copyright © Zheng Zhenlong

双对角组合：空头协议价格不同 Copyright © Zheng Zhenlong

双对角组合：空头协议价格相同 Copyright © Zheng Zhenlong

双对角组合：牛市正向 Copyright © Zheng Zhenlong

双对角组合：熊市正向 Copyright © Zheng Zhenlong

双对角组合（19.2.15）

混合期权 混合期权 由不同种的期权——看涨和看跌组成的组合 协议价格、期限、多空、份数等可以相同或不同 底部/顶部——多头/空头

正向蝶式差价组合：认购＋认沽 Copyright © Zheng Zhenlong

反向蝶式差价组合：认购＋认沽 Copyright © Zheng Zhenlong

牛市蝶式差价：认购＋认沽 Copyright © Zheng Zhenlong

跨式组合（ Straddle ） 跨式组合（ Straddle ） 由具有相同协议价格、相同期限的一份看涨期权和 一份看跌期权组成 底部跨式组合：两份多头组成 顶部跨式组合：两份空头组成

条式组合（ Strip ） 条式组合（ Strip ） 由具有相同协议价格、相同期限的一份看涨期权和 两份看跌期权组成 条式组合也分底部和顶部两种，前者由多头构成， 后者由空头构成 具有不对称性，底部条式适合投资者预测价格变化 较大，且下跌的可能大于上涨可能的情形

带式组合（ Strap ） 带式组合（ Strap ） 由具有相同协议价格、相同期限的资产的两份看涨 期权和一份看跌期权组成 带式组合也分底部和顶部两种，前者由多头构成， 后者由空头构成 具有不对称性，适应于投资者预测价格变化较大， 且上升的可能大于下跌可能的情形

宽跨式组合（ Strangle ） 宽跨式组合（ Strangle ） 由相同到期日但协议价格不同的一份看涨期权和一 份看跌期权组成，其中看涨期权的协议价格高于看 跌期权 宽跨式组合也分底部和顶部，前者由多头组成，后 者由空头组成

混合期权的比较 此类策略适合预期标的资产价格有大幅波动但 不能确定方向的投资者 跨式组合是对称的，条式和带式分别适合有一 定预期偏好的投资者 相比跨式组合，宽跨式组合只有在股价有更大 幅度波动时才可能获利，但其初始成本也相对 较低，其收益特征取决于两个执行价格的接近 程度

目录 期权交易头寸及其应用 期权交易策略及其应用 期权组合盈亏图的算法

期权组合盈亏图的算法 期权组合的盈亏可以通过符号的方法形象化的 表示 符号规则： 期权交易的结果在盈亏图上出现负斜率：（ −1 ） 期权交易的结果在盈亏图上出现正斜率：（ +1 ） 期权交易的结果在盈亏图上是水平状：（ 0 ）

标的资产多头的组合分解图 看涨多头＋看跌空头＝标的资产多头： ( 0, +1 ) + ( +1, 0 ) = ( +1, +1 )

各种基本头寸的盈亏状态 看涨多头：（ 0, +1 ） 看涨空头：（ 0, −1 ） 看跌多头：（ −1, 0 ） 看跌空头：（ +1, 0 ） 标的资产多头：（ +1, +1 ） 标的资产空头：（ −1, −1 ）

案例分析布置 假设某投资者看好2019年9月之前上证50指数 的走势。请用现货、期货、期权、期权组合为 他分别设计4种交易策略，并结合真实数据分 析各种策略的利弊。 报告人：第7组代表 报告时间：2019年5月27日