第六章 债券派生交易

第一节 债券回购

一、债券回购概述 1、债券回购含义 回购交易更多地具有短期融资的属性，从运作方式看，它结合了现货交易和远期交易的特点，通常在债券交易中运用。 债券回购交易就是指债券买卖双方在成交的同时，约定于未来某一时间以某一价格双方再进行反向交易的行为。

在债券回购交易中，当债券持有者（融资方、正回购方）有短期的资金需求时，就可以将持有的债券作抵押或卖出而融进资金；反过来，资金供应者（融券方、逆回购方）则因在相应的期间内让渡资金使用权得到一定的利息回报。由于债券回购的期限一般不超过1年，所以从性质上看，它可以归属于货币市场。

2、债券回购种类 按回购时间：1天、2天等，一般不超过1年。 按债券归属：质押式回购（封闭式回购）、买断式回购（开放式回购）。

3、债券回购作用 第一，为市场提供了一种新的资金融通方式，促进了社会资金的流动。 第二，为中央银行执行货币政策提供了便利，也有助于债券这一信用工具功能的发挥。

二、我国债券回购市场的发展 全国证券交易自动报价系统于1991年7月宣布试办国债回购业务。 场内国债回购交易首先在上海证券交易所进行，开办时间是1993年12月，1994年10月深圳证券交易所也开始进行国债回购。

2002年12月30日和2003年1月3日，上海证券交易所和深圳证券交易所分别推出了企业债券回购交易。 1997年6月起，全国统一同业拆借中心（银行间债券市场）开办国债、政策性金融债和中央银行融资券回购业务。

三、债券回购的收益、成本与风险 1、债券回购的收益和成本 直接表现为回购期限内资金使用的利息。 其中，融资方承担了一定的成本，融券方取得了一定的收益。

年回购率的计算 年回购率=(购回价÷售出价-1) ×(360÷回购天数) ×100%

2、债券回购风险 主要是信用风险，一种发生在债券发行体身上，另一种发生在回购参与者身上。 针对质押式回购，采用债券按市价折算、抵押券锁定措施。 针对买断式回购，采用双方缴纳履约金措施（银行间市场可协商要求保证金或保证券）。

四、我国证券交易所回购交易规则 1、回购品种 (1)质押式 上海证券交易所：1、2、3、4、7、14、28、91、182天9个品种。 深圳证券交易所：国债有1、2、3、4、7、14、28、63、91、182、273天11个品种；企业债有1、2、3、7天4个品种。

（2）买断式 上海证券交易所： 7、28、91天。 深圳证券交易所没有买断式回购。

2、回购标的债券 在质押式回购的情况下，融资方抵押的债券并没有过户到融券方，融券方不能动用抵押的债券，因此，在实践中往往将各种可以抵押的债券折算成标准券来计算允许融资的数量。在买断式回购的情况下，融资方的债券实质性地被融券方占有，因此回购的债券不是标准券，而是具体的券种。

3、回购竞价（指令驱动） 上海证券交易所质押式回购交易的申报数量应当为100手（以1000元标准券为1手）或其整数倍，买断式回购交易的申报数量应当为1000手（以1000元面值债券为1手）或其整数倍。 深圳证券交易所则规定债券质押式回购以10张或其整数倍进行申报（以100元标准券为1张）。 债券质押式回购按“每百元资金到期年收益”报价，债券买断式回购按“每百元面值债券的到期购回价格”报价。

4、回购清算 一次交易，两次清算。 购回价的计算： 购回价 =100元＋年收益率×100元×回购天数÷360 5、回购费用 不同回购期限的佣金标准不一样。

五、银行间债券市场回购交易规则 1、回购品种 质押式：最长365天；买断式：最长91天。 2、回购债券：政府债券、中央银行债券和金融债券。 3、回购竞价（报价驱动）：以询价方式进行。

第二节 利率期货（债券期货）

一、利率期货概述 1、利率期货含义 买卖双方通过有组织的交易场所，约定在未来特定时间，按预先确定的价格和数量进行券款交割的债券交易。

2、期货品种 农产品期货 商品期货 基础工业品期货 … 期货 外汇期货 国债期货 金融期货 利率期货 商业票据期货 股价指数期货 股票期货

3、利率期货的特点 （1）成交与交割不具有同步性 （2）必须在指定的交易场所进行 （3）标的具有双重意义 （4）属于一种杠杆性交易 （5）较少发生最终的实物交割现象

4、利率期货的作用 （1）套期保值 （2）价格发现 5、利率期货的交易者 （1）套期保值者 （2）投机者 （3）套利者

二、利率期货的产生与发展 1、国外利率期货的发展 期货最初出现于农产品的交易。1848年美国芝加哥期货交易所成立，标志着现代意义的期货交易形成。 1972年5月，美国出现了外汇期货，这是最早的金融期货。

1975年10月，美国出现了第一张利率期货——政府国民抵押协会抵押凭证期货合约。 1976年1月，美国出现了短期国债的期货交易。 1977年8月，美国出现了长期国债的期货交易。

2、我国利率期货的发展 1992年12月，上海证券交易所率先推出了我国标准化的国债期货合约。 1995年5月，中国证监会宣布我国还不具备开展国债期货交易的基本条件，在全国范围内暂停国债期货交易的试点。

三、利率期货的盈利与亏损 1、盈亏情况 在利率期货交易中，风险很大，最主要的原因它是一种杠杆性交易。投资者只要交少量的保证金，就能买卖面值很大的期货合约。

对于利率期货合约的买方讲，如果未来期间期货标的债券价格上涨，则其可以获利；如果未来期间期货标的债券价格下跌，则其遭受损失。对于利率期货合约的卖方讲，如果未来期间期货标的债券价格下跌，则其可以获利；如果未来期间期货标的债券价格上涨，则其遭受损失。

2、盈亏图 利率期货买方 盈利 期货价格 亏损

利率期货卖方 盈利 期货价格 亏损

四、利率期货交易的程序与规则 1、利率期货交易的程序 四个步骤： 开户； 下单； 清算； 交割。

投资者与经纪商签订协议 存入保证金 开仓买入（或卖出） 计算浮动盈亏 平仓卖出（或买入）或持仓 持仓部分到期交收 提取盈利或追加保证金

2、我国国债期货交易规则 交易单位 交割月份 最小报价单位 标的 最后交易日、最后交割日 交割说明 保证金 手续费

3、西方国家国债期货交易规则 （1）美国国库券期货 （2）美国长期国债期货

第三节 利率期权

一、利率期权概述 1、期权含义与种类 （1）期权的分类 期权可分为一般商品期权和金融期权。 金融期权又分为股票期权、利率期权、外汇期权和股票价格指数期权。 利率期权则包括国债期权和其他债券期权。

农产品期权 一般商品期权 … 股票期权 期权 利率期权 国债期权 金融期权 外汇期权 … 股价指数期权

（2）国债期权含义 国债期权是指投资者可以在未来某规定时间或某一时刻之前，按预先约定的价格买进或卖出一定数量某种国债或国债衍生品的权利。

2、期权的要素 （1）期权买方和卖方 （2）期权协定价格 （3）期权费 （4）期权有效期

3、金融期权种类 （1）买方期权和卖方期权 前者是期权购买者可以在期权有效期按照协定价格向期权出售者买进某种金融商品的权利。 后者是期权购买者可以在期权有效期按照协定价格向期权出售者卖出某种金融商品的权利。

（2）欧洲式期权和美国式期权 前者是期权购买者只能在期权到期这一天行使其权利。 后者是期权购买者可以在期权到期之前的有效时期里行使其权利。 （3）实值期权、虚值期权和平价期权 实值期权的内在价值为正；虚值期权的内在价值为负；平价期权的内在价值为零。

（4）场内期权和场外期权 前者是在交易所进行交易。 后者是在非交易所的场所进行交易。 （5）现货期权和期货期权 前者是以金融工具本身作为期权合约之标的物。 后者是以金融期货合约作为期权合约之标的物。

4、金融期权的产生和发展 1973年4月，美国芝加哥期权交易所成立。

二、利率期权的盈利与亏损 1、买入买方期权 盈亏图显示：B=X+C。 盈 x c 价格 亏

2、卖出买方期权 盈亏图显示：B=X+C。 盈 c x 价格 亏

3、买入卖方期权 盈亏图显示：B=X-P。 盈 价格 x p 亏

4、卖出卖方期权 盈亏图显示：B=X-P。 盈 p x 价格 亏

三、利率期权与利率期货的比较 1、利率期权与利率期货的共同点 （1）两者都是衍生性的金融工具 （2）两者的发展互相促进

2、利率期权与利率期货的不同点 （1）两者的权利与义务关系不同 （2）两者的盈亏情况不同 （3）两者的保证金支付不同 （4）两者的市场报价内容不同 （5）两者的现金流转不同 （6）两者的标的物不完全相同